首次覆盖：“王者征途”再起，全力拥抱AI浪潮

“王者征途”再起，全力拥抱AI浪潮 巨人网络（002558.SZ）首次覆盖 核心结论 “征途”系列和“球球大作战”为公司核心产品线，优势赛道持续巩固，内容更新迭代有序，《王者征途》小游戏表现亮眼，展望下半年《原始征途》小游戏将进入推广期，有望贡献流水增量，AI赋能降本增效与玩法创新，打开增长空间。首次覆盖，给予“买入”评级。 政策边际回暖，游戏市场持续修复。24年8月国务院发布的《关于促进服务消费高质量发展的意见》中明确提出要提升网络游戏质量、支持电子竞技发展。24年以来，国产游戏版号发放节奏稳定，月均下发100个左右，同时进口游戏版号审批加快。据伽马数据统计，2024年上半年我国移动游戏市场收入1075.17亿元，同比增长0.76%，多款新产品表现亮眼，驱动游戏市场持续回暖。 两大赛道长线运营，新一轮产品周期开启。“征途”与“球球大作战”为公司核心产品线，构筑稳健基本盘。据公司2023年年报，“征途”全系产品累计流水超300亿元，通过系列化开发、玩家共创、多版本高频迭代、研发机制优化，保持近20年长青。23年推出的《原始征途》手游表现远超历代产品，取得首月流水破3亿元、全年流水超15亿元、累计新进用户数超1500万的亮眼表现，IP影响力强。对标传奇品类，征途赛道市场空间大，有望通过内部迭代、外部合作以及积极地IP推广等方式持续发力。《王者征途》小游戏表现亮眼，展望下半年《原始征途》小游戏将进入推广期，有望贡献流水增量，《太空杀》国内外市场的商业化亦值得期待。 分析师 冯海星S0800524040002fenghaixing@research.xbmail.com.cn 相关研究 高度重视研发，构建AI生产力。公司始终重视产品研发，持续优化研发架构，重视对年轻人培养，人才引进和激励政策双重发力，研发费用率保持在20%-30%较高水平。公司建立AI实验室，全方位赋能研发产品，持续提升AI降本增效能力，目前已实现了基础设施至上层落地应用的进阶，《太空杀》项目上已有AI原生游戏玩法推出，助力产品创新，丰富玩家体验。 风险提示：新游戏流水不达预期；政策风险；市场竞争加剧风险 内容目录 投资要点..................................................................................................................................5关键假设.............................................................................................................................5区别于市场的观点..............................................................................................................5股价上涨催化剂..................................................................................................................5投资建议.............................................................................................................................5巨人网络核心指标概览.............................................................................................................6一、聚焦精品，“征途”构筑稳健基本盘................................................................................71.1深耕游戏行业，“征途”+休闲竞技构筑核心竞争优势.................................................71.2“征途”构筑稳健基本盘，新一轮产品周期驱动公司业绩增长...................................9二、政策边际好转，游戏市场稳步增长...............................................................................11三、两大赛道长线运营，新一轮产品周期开启....................................................................143.1征途赛道：经典IP焕发新生.....................................................................................143.1.1为什么可以长青19年？....................................................................................153.1.2怎么看征途未来？.............................................................................................193.2休闲竞技赛道：巩固优势赛道，开拓新品类..............................................................233.2.1拳头产品《球球大作战》稳健运营....................................................................233.2.2推理派对手游《太空杀》AI+商业化值得期待...................................................243.2.3扩张卡牌市场版图：《月圆之夜》.....................................................................253.3持续优化研发架构建设，AI赋能玩法创新.................................................................26四、盈利预测与投资建议.....................................................................................................284.1关键假设与盈利预测..................................................................................................284.2投资建议....................................................................................................................29五、风险提示.......................................................................................................................30 图表目录 图1：巨人网络核心指标概览图...............................................................................................6图2：巨人网络历史沿革..........................................................................................................7图3：股权结构........................................................................................................................7图4：公司营业收入及收入增长率...........................................................................................9图5：公司营业收入结构..........................................................................................................9图6：公司销售毛利率.............................................................................................................9图7：公司相关费用率.............................................................................................................9图8：公司归母净利润&净利率..............................................................................................10 图9：近5年经营活动现金流净额为正..................................................................................10图10：国产游戏版号稳定下发（个）...................................................................................12图11：进口版号审批节奏加快（个）....................................................................................12图12：2014-2023年中国移动游戏市场收入及增长率..........................................................12图13：2020-2024年各季度中国移动游戏市场收入及增长率...............................................12图14：小游戏市场收入连续三年保持高速增长.....................................................................13图15：中国自主研发游戏海外市场收入恢复增长.................................................................13图16：IP改编移动游戏市场实际销售收入（亿元）...................................................