美债与人民币汇率周报：美债市场暂缺主线

债券研究/2024.10.01 美债市场暂缺主线胡建文(分析师) 010-83939804 ——美债与人民币汇率周报 本报告导读： 目前美债市场对年内剩余两次会议的降息幅度有一定分歧，跟随点阵图指引的基准情形是两次各降25bp，偏乐观的看法是年内再降75bp；近期美债市场暂缺主线，后续需继续跟踪美国通胀和就业等数据的表现，短期内美债利率大概率延续震荡走势。 投资要点： 美债利率横盘震荡，首降50bp后市场暂缺主线。9月末美国公布的经济数据较为平淡，美债市场运行暂缺主线。过去一周（9月23日 -9月27日）内公布的美国经济数据主要有美国9月标普全球制造业PMI和服务业PMI、9月谘商会消费者信心指数、8月新屋销售数据、周度的初请失业金数据、8月耐用品订单数据和8月核心PCE数据等。上述数据表现较为分化，反映出的美国经济现状是服务业景气度强于制造业，就业和消费边际降温，房地产市场延续回暖、通胀继续平稳压降。从市场的角度出发，近期公布的美国经济数据表现较为平稳，难以为判断后续美联储降息节奏提供增量指引。 hujianwen026398@gtjas.com 登记编号S0880524010002 杜润琛(研究助理) 021-38031034 durunchen028694@gtjas.com 登记编号S0880123090079 相关报告 期货VS现券：机构止盈行为的差异和推演 2024.09.30 快速反弹阶段的转债选择2024.09.30事件驱动下，国债期货套保信用债的策略和效果2024.09.29 关注边际止盈行为，而非关键点位2024.09.24转债磨底阶段的稳健选择2024.09.23 债券研 究 市场策略周 报 证券研究报 告 基准情形是美联储将维持25bp的降息节奏。美联储9月FOMC以11:1通过降息50bp的决议，市场对前置发力的降息节奏解读偏正面，降息落地后美债利率不降反升。目前市场对年内剩余两次会议 的降息幅度有一定分歧，跟随点阵图指引的基准情形是两次各降25bp，市场偏乐观的看法是年内再降75bp。我们认为，50bp的降息大概率不是常态，在经济数据不出现超预期恶化的情形下，预计美联储将维持25bp的降息节奏。后续需继续跟踪首次降息落地后美国通胀和就业等数据的表现，短期内美债利率大概率延续震荡走势。 过去一周（9月23日-9月27日）内美债利率保持区间震荡，10年美债利率振幅略超10bp。具体来看：周一周二美债利率保持震荡走势，周一公布的美国9月标普全球制造业PMI不及预期但服务业 PMI略微高于预期，周二公布的美国9月谘商会消费者信心指数继续偏弱，但美债利率向下动能不足；周三至周�美债利率先上后下周三公布的美国8月新屋销售数据强于预期，美债利率回落后美国 房地产市场或进一步转好，周四公布的初请失业金和8月耐用品订单数据也好于预期，10年美债利率一度上冲至3.82%以上，周�公布的美国8月核心PCE数据持平预期，美债利率转为回落。 企业结汇需求可能继续推动人民币升值。9月美联储降息50bp后美债利率不降反升，外部环境在实际的中美利差层面变化有限，但美 联储降息落地本身对外汇市场情绪有明显改善。9月24日国新办“金融支持经济高质量发展”新闻发布会上央行推出金融政策“组合拳”，有力提振了国内增长预期。9月26日中央政治局会议强调财政政策要“保证必要的财政支出”，首次提出“要促进房地产市场止跌回稳”，市场对增量政策尤其是财政发力的预期升温。随着国内增长预期向好，企业结汇需求的进一步释放可能继续推动人民币升值，尤其是国内权益资产的快速上涨或形成一定的财富效应，边际上带动结汇节奏的加速；中长期人民币汇率的升值空间仍要看财政政策的实际强度，目前市场对2024年内增发国债等已有一定预期。 风险提示：美国高利率对经济的压制力度大幅强于预期；美联储降息节奏慢于市场预期；美国金融系统风险意外暴露。 目录 1.美债市场暂缺主线3 2.过去一周美债行情回顾4 3.过去一周人民币汇率回顾4 4.美国重要经济数据汇总6 5.风险提示7 1.美债市场暂缺主线 美债利率横盘震荡，首降50bp后市场暂缺主线。9月末美国公布的经济数据较为平淡，美债市场运行暂缺主线。过去一周（9月23日-9月27日）内公布的美国经济数据主要有美国9月标普全球制造业PMI和服务业PMI、 9月谘商会消费者信心指数、8月新屋销售数据、周度的初请失业金数据、 8月耐用品订单数据和8月核心PCE数据等。上述数据表现较为分化，反映出的美国经济现状是服务业景气度强于制造业，就业和消费边际降温，房地产市场延续回暖、通胀继续平稳压降。从市场的角度出发，近期公布的美国经济数据表现较为平稳，难以为判断后续美联储降息节奏提供增量指引。 图1：9月美国标普全球制造业和服务业PMI表现分化图2：美国8月核心PCE环比增速继续压降 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 基准情形是美联储将维持25bp的降息节奏。美联储9月FOMC以11:1通过降息50bp的决议，市场对前置发力的降息节奏解读偏向正面，降息落地后美债利率不降反升。目前美债市场对年内剩余两次会议降息幅度的看法 仍有一定分歧，跟随点阵图指引的基准情形是两次各降25bp共计50bp，市场偏乐观的看法是年内再降75bp。我们认为，50bp的降息大概率不是常态，在经济数据不出现超预期恶化的情形下，预计美联储将维持25bp的降息节奏。后续需继续跟踪首次降息落地后美国通胀和就业等数据的表现，短期内美债利率大概率延续震荡走势。 图3：联邦基金利率期货定价2024年内再降75bp图4：对2024年内累计降息幅度的定价有所回升 数据来源：Fedwatch，国泰君安证券研究数据来源：Fedwatch，国泰君安证券研究 图5：1980年以来美联储历轮货币政策周期内政策利率路径对比 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.过去一周美债行情回顾 过去一周（9月23日-9月27日）内美债利率保持区间震荡，10年美债利率振幅略超10bp。具体来看：周一周二美债利率保持震荡走势，周一公布的美国9月标普全球制造业PMI不及预期但服务业PMI略微高于预期，周 二公布的美国9月谘商会消费者信心指数继续偏弱，但美债利率向下动能 不足；周三至周�美债利率先上后下，周三公布的美国8月新屋销售数据强于预期，美债利率回落后美国房地产市场或进一步转好，周四公布的初请失业金和8月耐用品订单数据也好于预期，10年美债利率一度上冲至3.82%以上，周�公布的美国8月核心PCE数据持平预期，美债利率转为回落。 图6：过去一周（9月23日-9月27日）10年期美债利率日内行情走势图 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 3.过去一周人民币汇率回顾 过去一周（9月23日-9月27日）人民币对美元汇率继续走强：在岸人民币对美元汇率在累计升值392个基点，自7.0552调升至7.0160；离岸人民币 对美元汇率累计升值603个基点，自7.0417调升至6.9814；人民币对美元 中间价累计升值543个基点，自7.0644调升至7.0101。 图7：近期人民币对一篮子货币指数走势强于美元指数图8：8月银行客户结汇率低位延续反弹 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 企业结汇需求可能继续推动人民币升值。9月美联储降息50bp后美债利率不降反升，外部环境在实际的中美利差层面变化有限，但美联储降息落地本身对外汇市场情绪有明显改善。9月24日国新办“金融支持经济高质量发 展”新闻发布会上央行推出金融政策“组合拳”，降准降息、房地产支持政策以及股票市场支持工具等有力提振了国内增长预期。9月26日中央政治局会议强调财政政策要“保证必要的财政支出”，首次提出“要促进房地产市场止跌回稳”，市场对增量政策尤其是财政发力的预期升温。随着国内增长预期向好，企业结汇需求的进一步释放可能继续推动人民币升值，尤其是国内权益资产的快速上涨或形成一定的财富效应，边际上带动结汇节奏的加速；中长期人民币汇率的升值空间仍要看财政政策的实际强度，目前市场对2024年内增发国债等已有一定预期。 图9：过去一周人民币对美元汇率继续走强图10：逆周期因子在中间价定价中已接近退出 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图11：在岸人民币对美元成交量放大图12：1年期美元兑人民币掉期点继续回升 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 4.美国重要经济数据汇总 过去一周公布的美国经济数据较为分化：美国9月标普全球制造业PMI不及预期但服务业PMI略微高于预期、美国9月谘商会消费者信心指数表现偏弱、美国8月新屋销售数据和耐用品订单数据好于预期、美国8月核心 PCE数据持平预期。 领先指标：9月23日，美国9月标普全球制造业PMI初值为47，预期为48.5，前值为47.9；美国9月标普全球服务业PMI初值为55.4，预期为55.3，前值为55.7。9月24日，美国9月谘商会消费者信心指数为98.7，预期为 104，前值为105.6（修正后）。 价格指标：9月27日，美国8月PCE物价指数同比增速为2.2%，预期为2.3%，前值为2.5%；美国8月核心PCE物价指数同比增速为2.7%，预期为2.7%，前值为2.6%。 就业指标：9月26日，美国至9月21日当周初请失业金人数为21.8万人， 预期为22.5万人，前值为22.2万人（修正后）。 需求指标：9月26日，美国8月耐用品订单环比增速为0%，预期为-2.6%，前值为9.9%（修正后）。 地产指标：9月24日，美国7月FHFA房价指数环比增速为0.1%，预期为0.2%，前值为0%（修正后）。9月25日，美国8月新屋销售总数年化为71.6 万户，预期为70万户，前值为75.1万户（修正后）。9月26日，美国8月成屋签约销售指数为0.6%，预期为1%，前值为-5.5%。 表1：美国重要月度经济数据更新（截至2024年9月29日） 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 5.风险提示 美国高利率对经济的压制力度大幅强于预期；美联储降息节奏慢于市场预期；美国金融系统风险意外暴露。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻 辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当 然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、