需求前景有待改善，油价反弹空间受限

原油：震荡2024年9月25日 今年前三季度内需复苏不及预期和新能源替代影响渐显导致国内汽柴油消费量同比下滑，炼厂原油加工量和原油进口量受此影响同比负增长，中国买需下降对全球需求增速的负面影响显现。欧美需求表现符合季节性，柴油需求受制造业疲弱拖累较明显。全球炼能净增加产生成品油供应冲击，导致成品油库存偏累库。 ★OPEC+政策转向受困于油价持续弱势 OPEC+在9月决定将全面减产延期至11月末，油价持续下跌和需求前景不确定性导致OPEC+增产计划受阻。鉴于需求增长放缓的大背景，未来OPEC+想要在不打压油价的情况下实现增产的可能性进一步降低。若四季度油价仍维持弱势，OPEC+继续推迟增产的可能性较高。 ★非OPEC+产量增长趋势确定性较高 上半年美国产量较去年均值小幅增长，钻机数量下降趋缓，页岩油Permian产区完井数量平稳奠定了美国维持产量增长基础。其他非OPEC+产油国包括巴西、圭亚那和加拿大仍有较高的产量增长潜力。 ★投资建议 三季度油价较明显的下跌计价全球需求增速调降。美联储9月开启降息提振市场风险偏好，不过经济数据走弱仍可能导致市场在降息交易和衰退交易间反复切换。我们认为供需层面牵制油价反弹的核心因素是当前供应释放弹性相较于需求增长预期更强的格局。非OPEC+供应增长的确定性较高，OPEC+虽然暂时推迟减产，但闲置产能规模较大且油价持续反弹将更有利于OPEC+释放供应。在全球需求增速预期改善程度暂时有限的情况下，油价反弹驱动受限，四季度Brent油价波动区间预期在70-85美元/桶内，中枢仍可能较三季度略有下移。 ★风险提示 油价上行风险或来自于中东地缘局势恶化引发的风险溢价抬升。 目录 1、24Q3原油市场回顾——需求预期恶化，油价震荡下跌.................................................................................................52、全球主要消费体需求增速预期调降...................................................................................................................................52.1、中国买需下降对全球需求增速的负面影响显现.............................................................................................................52.2、欧美汽柴油裂解进一步走弱，柴油库存维持累积........................................................................................................93、OPEC+政策转向将受困于油价持续弱势..........................................................................................................................113.1、OPEC+增产延期，补偿减产执行效果存疑...................................................................................................................113.2、受地缘冲突影响的OPEC+供应短期波动预计有限......................................................................................................144、非OPEC+产量增长趋势确定性较高.................................................................................................................................154.1、Permian产区完井数量平稳奠定页岩油增产基础.......................................................................................................154.2、美洲地区增产潜力确定性较高......................................................................................................................................205、投资建议.............................................................................................................................................................................216、风险提示.............................................................................................................................................................................22 图表目录 图表1：Brent月差...........................................................................................................................................................................................5图表2：全球陆上原油库存.............................................................................................................................................................................5图表3：中国汽柴煤油实际消费量同比变化.................................................................................................................................................6图表4：新能源乘用车和天然气重卡渗透率.................................................................................................................................................6图表5：中国山东汽柴油价格.........................................................................................................................................................................7图表6：中国汽柴煤油出口量.........................................................................................................................................................................7图表7：中国炼厂开工率（按企业类型）.....................................................................................................................................................7图表8：中国炼油综合生产毛利.....................................................................................................................................................................7图表9：中国新增炼油产能项目统计（千万吨级以上）.............................................................................................................................8图表10：中国原油进口量...............................................................................................................................................................................8图表11：中国陆上原油库存...........................................................................................................................................................................8图表12：Brent-DubaiEFS...............................................................................................................................................................................9图表13：三大机构对2024和2025年中国需求增长预测............................................................................................................................9图表14：汽油三地裂解价差...........................................................................................................................................................................9图表15：柴油三地裂解价差..................