港股市场流动性与估值跟踪：降息助推港股流动性与估值提升

策略研究/2024.09.22 降息助推港股流动性与估值提升陈熙淼(分析师) 021-38031655 本报告导读： ——港股市场流动性与估值跟踪 chenximiao@gtjas.com 登记编号S0880520120004 策略研 究 海外策略研 究 证券研究报 告 美联储降息落地，过去一周港股领涨全球主要股指。近期Hibor3M快速下行，银行间流动性指向宽松，而IPO募资增加，南向加速净流入，港股市场估值中枢有望抬升。参考过往美联储降息后，美元流动性宽松资金流入推升港股，而IPO募资增加与市场上涨将进一步吸引资本流入，促成股市流动性改善，形成积极正反馈循环。 投资要点： 美联储降息周期开启，9月首次降息50BP落地，香港金管局跟随降息50BP，从海外过往降息对中国香港流动性影响来看，有利于港股市场流动性宽松与估值提升。美联储9月确认降息50个基点之 后，9月19日早上7点中国香港金管局跟随美联储下调再贴现窗口 利率50个基点，以平抑港币和美元利差变化。上周，美元兑人民币下降至7.06，兑港币下降至7.79。近期套息交易压力给港币带来流入压力，推动港币兑美元汇率走强。此外，Hibor3M快速下行至3.88%，银行间流动性宽松。而近期降息交易周期开启，外资与南向资金转为连续净流入港股市场。受益于降息分母端提振，外资与南向资金有望持续流入中国香港股票市场，助力港股估值中枢抬升。 回顾上轮2019年美联储降息，港币汇率相对升值，联系汇率制度下金管局卖出港币买入美元进而提振中国香港流动性，香港银行间基础货币总结余走高，Hibor利率跟随下行，港股估值中枢相应抬升 1）汇率：美联储降息后美元兑港币汇率快速下行，汇率触及强方兑换保证后（强方兑换保证7.75，弱方兑换保证7.85），中国香港金管局卖出港币买入美元，阻止港币进一步升值；2）利率：中国香港Hibor3M紧跟美国联邦利率，美联储降息后Hibor3M快速下行；3流动性：美联储降息，中国香港基础货币总结余迅速攀升，M2同比增速抬升，中国香港市场流动性明显宽松；4）估值：流动性改善利于港股估值中枢上移，2019年降息周期开启，2020年4月中国香港基础货币与M2同比提升，恒生指数市盈率由9.5倍升至17.6倍。 上周港股三大指数领涨全球指数，恒生科技盈利预期持续上行，港股估值仍较低。上周（913.-9.20），恒指/恒科前向12M盈利预测EPS持续提升，其中恒生科技盈利预期持续上行，恒指/恒科前向12M预 测EPS同比增速分别-0.2%/+0.2%。恒指/恒科最新PE估值分别为 8.8/21.8倍，较上周+0.3/+1.0倍，对应历史分位数仍较低，分别仅为 17.5%/14.2%。恒生指数预测市盈率上升至8.7倍，仍处于历史均值负两倍标准差附近。恒科/恒生国企预测市盈率上升至14.4/7.5倍，位于历史均值负一倍标准差附近。上周港股估值显示修复，恒指风险溢价回落降至7.8%，但仍处于历史均值正一倍标准差以上水平。 上周市场贪婪恐慌指标大幅抬升，显示市场情绪明显回暖，近两周南向资金加速净流入，净买入靠前行业为商贸零售/银行/房地产，行业方面，必选消费/金融地产/医药估值分位较低。市场情绪方面，上周恒指贪恐指数环比大幅上升26.4点，显示市场情绪明显回暖。上 周港股通南向资金持续净流入，净买入靠前行业为商贸零售/银行/房地产，其中商贸零售行业连续两周获南向资金大幅净流入。行业估值方面，目前PE估值较低行业包括金融/能源，而必需消费/金融 /资讯科技PE估值历史分位较低。PB估值较低的行业包括地产/金融/工业，必需消费/地产/医药PB历史分位数仍相对靠后。 风险因素：1）国内经济复苏与政策支持不及预期；2）国际地缘政 治摩擦事件升温；3）海外经济衰退预期反复扰动。 �一凡(研究助理) 021-38031722 wangyifan027893@gtjas.com 登记编号S0880123030019 相关报告 等待赛点确认：迎接降息交易2024.09.17 港股降息交易的2024vs.20192024.09.17盈利改善且降息临近，港股迎反弹机遇2024.09.08 赛点之前：预期尚在回摆，交易已扭转 2024.09.07 港股盈利能力改善，投资回报率提升2024.09.07 目录 1.美联储降息，有利于港股市场流动性宽松与估值提升3 2.港股市场流动性与估值跟踪6 2.1.指数表现：港股三大指数领涨全球，恒生国企年化表现相对占优6 2.2.市场风格与行业表现：成长占优，耐用消费品/原材料/零售等板块表现靠前7 2.3.指数盈利与估值：恒生科技盈利预期延续上修，估值明显修复，风险溢价回落8 2.4.成交情况与市场情绪：港股成交额下行，市场情绪大幅回暖9 2.5.流动性与南向资金：南向资金加速净流入，过去一周主要流入商贸零售/银行/房地产等板块10 2.6.行业估值与对比：能源/金融/电讯股息率最高，金融/地产估值较低11 2.7.交易拥挤度：能源/公用事业/银行拥挤度较高，食品饮料/金融/半导体拥挤度较低12 2.8.恒生科技权重股盈利预测：同程/小鹏/商汤/比亚迪/小米营收增长预期较高，金山软件/平安好医生/快手/美团/舜宇光学预测净利润增速居前13 3.风险因素14 1.美联储降息，有利于港股市场流动性宽松与估值提升 美联储降息将推动港币兑美元汇率走强，联系汇率制度下当汇率触及强方兑换保证，港府将卖出港币兑换美元进而推升银行间流动性，银行间结余上升对应基础货币扩张，通常M2同比增速上升。继美联储降息50个基点 之后，9月19日中国香港金管局跟随美联储下调再贴现窗口利率50个基点，以平抑港币和美元利差变化。在中国香港现行联系汇率制度下（强方兑换保证7.75，弱方兑换保证7.85），套息交易给港币带来流入压力，推动港币兑美元汇率走强。而当汇率触及强方兑换保证，为阻止港币进一步升值，中国香港金管局将按照承诺卖出港币、买入美元，进而推升香港银行间流动性。中国香港银行间结余上升对应香港基础货币扩张，通常会带动中国香港M2同比增速上升。 美联储降息，中国香港银行负债端资金成本下行有望进一步传导至资产端，主要银行最优惠贷款利率也有望进一步下调。美联储降息后，中国香港汇丰银行宣布将港元最优惠贷款利率下调25个基点至5.625%，为2019年以 来首次下调。 回顾2019年，美联储降息，港币汇率相对升值，联系汇率制度下金管局卖出港币买入美元进而提振中国香港流动性，Hibor利率跟随下行，港股估值中枢有望抬升。 1）汇率：美联储降息后美元兑港币汇率快速下行，汇率触及强方兑换保证后，中国香港金管局卖出港币买入美元，阻止港币进一步升值； 2）利率：中国香港Hibor3M紧跟美国联邦利率，美联储降息后Hibor3M快速下行； 3）流动性：美联储降息，中国香港基础货币总结余迅速攀升，M2同比增速抬升，中国香港银行间流动性明显上升；此外，有利于外资和南向资金加速流入港股市场。 4）估值：中国香港流动性改善利于港股估值中枢上移，2019年降息周期开启后，2020年4月中国香港流动性开始抬升，恒生指数市盈率由9.5倍上 升至17.6倍。 图1：中国香港实行货币发行局的联系汇率制度，2019年美联储降息，美元兑港币触及强方兑换保证，中国香港金管局卖出港币买入美元，阻止港币进一步升值 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图2：美联储降息将推动港币兑美元汇率走强，联系汇率制度下当汇率触及强方兑换保证，港府将卖出港币兑换美元，因此中国香港Hibor3M紧跟美国联邦利率，2019年美联储降息后Hibor3M快速下行 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图3：2019年美联储降息，中国香港银行间流动性明显上升 图4：银行间流动性上升将带动中国香港银行间利率下行，2019年美联储降息后Hibor3M下行 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图5：历轮美联储降息通常引起中国香港货币扩张，中国香港M2同比增速抬升 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图6：中国香港流动性改善利于港股估值中枢上移 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.港股市场流动性与估值跟踪 2.1.指数表现：港股三大指数领涨全球，恒生国企年化表现相对占优 图7：过去一周港股领涨全球主要指数图8：过去一年港股恒生国企指数表现占优 数据来源：Wind，国泰君安证券研究注：数据截至2024年9月20日，下同 数据来源：Wind，国泰君安证券研究注：数据截至2024年9月20日，下同 图9：沪港AH溢价指数环比下降1.3%图10：恒指波幅环比下降1.6% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.2.市场风格与行业表现：成长占优，耐用消费品/原材料/零售等板块表现靠前 图11：风格与宽基指数市场表现：成长风格过去一周表现相对占优 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图12：Wind港股二级行业市场表现：过去一周耐用消费品/原材料/零售等板块表现靠前 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.3.指数盈利与估值：恒生科技盈利预期延续上修，估值明显修复，风险溢价回落 图13：恒指前向12个月盈利预测环比持平图14：恒科前向12个月盈利预测环比上升1.0% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图15：恒指前向12个月预测EPS增速环比下降0.2%图16：恒科前向12个月预测EPS增速环比增加0.2% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图17：恒指预测市盈率上升至8.7倍图18：恒指风险溢价回落至7.8% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图19：恒科预测市盈率上升至14.4倍图20：恒生国企预测市盈率小幅上升至7.5倍 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.4.成交情况与市场情绪：港股成交额下行，市场情绪大幅回暖 图21：港股日均成交额环比下降14.3%图22：恒指平均换手率环比小幅上下降0.08% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图23：主板卖空比率环比上升5.9%图24：恒指贪恐指数环比上升26.4点 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图25：港股9月IPO募资额大幅上升 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.5.流动性与南向资金：南向资金加速净流入，过去一周主要流入商贸零售/银行/房地产等板块 图26：国债期限利差环比收窄12.49bp图27：隔夜Hibor利率上行，3MHibor利率下降 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图28：美元兑人民币下降至7.06，兑港币下降至7.79图29：港股通南向资金净流入速度增快 图30：QDII基金规模逐步扩大图31：2024年配置港股的QDII规模为2104亿元 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 表1：近期南向资金分行业净流入情况 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.6.行业估值与对比：能源/金融/电讯股息率最高，金融/地产估值较低 图32：港股行业股息率（按最新值排名）图33：港股行业股息率（按历史分位排名） 图34：A、H行业股息率对比（%）图35：港股行业AH溢价率 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图36：港股行业估值(PE，倍)图37：港股行业估值(PB，倍) 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图38：港股主要行业8-9月跑赢A股，其中信息技术/医药/可选消费表现占优 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.7.交易拥挤度：能源/