卓胜微更新点评：短期业绩承压，射频模组逐步进入增长快车道

股票研究/2024.09.15 短期业绩承压，射频模组逐步进入增长快车道卓胜微(300782) 电子元器件/信息科技 ——卓胜微更新点评 舒迪(分析师)陈豪杰(分析师) 021-38676666021-38038663 shudi@gtjas.comchenhaojie026733@gtjas.com 登记编号S0880521070002S0880524080009 本报告导读： 短期手机需求平淡，24H1业绩低于预期。公司聚焦高端模组产品的研发设计及工艺能力，推进自有完整生态链建设。 投资要点： 维持“增持”评级，下调目标价至75.9元。公司为国内射频芯片领先企业，短期手机需求平淡，24H1业绩低于预期，且考虑到芯卓产线折旧大幅增加，预计后续毛利率压力较大，下调公司2024-2026年 EPS预测1.38/1.97/2.50元（24-26年原值为2.24/2.91/3.47元）。参考半导体设计可比公司平均估值为31.5倍PE，考虑到公司L-Pamid等射频模组的高成长性，给予公司2024年55倍PE，下调目标价至 75.9元，维持“增持”评级。 短期手机需求平淡，24H1业绩低于预期。公司2024H1实现营业收入22.85亿元，同比+37.20%；实现归母净利润3.54亿元，同比- 评级：增持 上次评级: 增持 目标价格： 75.90 上次预测: 116.19 当前价格： 59.51 交易数据52周内股价区间（元） 59.51-150.70 总市值（百万元）31,810 总股本/流通A股（百万股）535/448 流通B股/H股（百万股）0/0 资产负债表摘要(LF) 每股净资产（元）18.90 股东权益（百万元）10,101 净负债率7.77% 市净率（现价）3.1 52周股价走势图 3.32%。公司2024Q2实现营业收入10.95亿元，同比+14.84%，环卓胜微深证成指 比-7.95%；实现归母净利润1.57亿元，同比-37.38%，环比-20.82% 从业绩拆分来看，2024H1公司射频分立器件业务实现营收12.66亿元，同比+14.74%。射频模组业务实现营收9.66亿元，同比+81.41%从盈利能力来看，受国际知名公司Skyworks、Qorvo等进入射频前端芯片行业及国内同质化产品竞争导致的市场价格下降、行业利润缩减等状况影响，公司毛利承压，2024H1实现毛利率42.12%，较2023年同期-6.94pct，同比-14.15%。 公司聚焦高端模组产品的研发设计及工艺能力，推进自有完整生态链建设。2024H1公司依托自建产线，在特色工艺、材料、技术、差异化等方面持续拓展：（1）公司对集成6英寸滤波器晶圆生产线自 产MAX-SAW的L-PAMiD产品性能、工艺和技术不断优化和迭代目前已达到行业主流水平。截至报告期末，该产品系列已在部分品牌客户验证通过。（2）公司12英寸IPD平台已正式进入规模量产阶段，L-PAMiF、LFEM等相关模组产品中采用自产IPD滤波器的比例已达到较高水平。自产的射频开关已实现量产出货，后续将逐步扩展到其他类型产品。该类产品于报告期内在客户端逐步放量提升，已覆盖多家品牌客户以及绝大部分ODM客户。 催化剂：射频模组产品快速增长；AI手机创新。 4390793 风险提示：下游需求恢复不及预期；模组产品研发不及预期。 22% 7% -8% -22% -37% -52% 2023-092024-012024-052024-09 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -15% -36% -52% 相对指数 -10% -22% -30% 相关报告 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 3,677 4,378 4,884 5,904 6,805 (+/-)% -20.6% 19.1% 11.5% 20.9% 15.3% 净利润（归母） 1,069 1,122 740 1,053 1,335 (+/-)% -49.9% 5.0% -34.1% 42.3% 26.9% 每股净收益（元） 2.00 2.10 1.38 1.97 2.50 净资产收益率(%) 12.3% 11.4% 7.0% 9.2% 10.5% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 29.75 28.34 43.00 30.22 23.82 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金1,277 1,008 513 1,071 1,934 营业总收入 3,677 4,378 4,884 5,904 6,805 交易性金融资产 0 0 0 0 0 营业成本 1,732 2,345 2,850 3,354 3,785 应收账款及票据 400 518 475 508 586 税金及附加 6 11 10 12 14 存货 1,720 1,493 1,742 1,957 2,103 销售费用 30 47 54 59 54 其他流动资产 191 250 211 223 229 管理费用 109 155 186 201 211 流动资产合计 3,588 3,269 2,941 3,759 4,852 研发费用 449 629 1,026 1,181 1,293 长期投资 91 91 91 91 91 EBIT 1,062 1,104 768 1,109 1,462 固定资产 2,043 2,418 5,153 5,106 5,040 其他收益 13 12 10 12 14 在建工程 2,496 3,185 815 1,130 1,422 公允价值变动收益 -2 19 0 0 0 无形资产及商誉 123 122 167 212 257 投资收益 1 7 0 0 0 其他非流动资产 1,164 1,874 2,592 2,592 2,592 财务费用 -35 -44 -17 -8 -18 非流动资产合计 5,916 7,689 8,817 9,131 9,403 减值损失 -301 -100 0 0 0 总资产 9,504 10,958 11,758 12,890 14,255 资产处置损益 0 1 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 营业利润 1,096 1,175 785 1,117 1,480 应付账款及票据 476 635 713 839 946 营业外收支 -7 -4 0 0 0 一年内到期的非流动负债 4 9 9 9 9 所得税 11 52 39 56 133 其他流动负债 240 237 234 283 327 净利润 1,078 1,119 746 1,062 1,347 流动负债合计 721 881 955 1,130 1,282 少数股东损益 9 -3 6 9 11 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 1,069 1,122 740 1,053 1,335 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 11 59 59 59 59 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 87 214 206 206 206 ROE(摊薄,%) 12.3% 11.4% 7.0% 9.2% 10.5% 非流动负债合计 98 274 266 266 266 ROA(%) 12.0% 10.9% 6.6% 8.6% 9.9% 总负债 819 1,154 1,221 1,396 1,548 ROIC(%) 12.1% 10.7% 6.9% 9.1% 10.4% 实收资本(或股本) 534 534 535 535 535 销售毛利率(%) 52.9% 46.4% 41.6% 43.2% 44.4% 其他归母股东权益 8,148 9,269 9,996 10,943 12,145 EBITMargin(%) 28.9% 25.2% 15.7% 18.8% 21.5% 归属母公司股东权益 8,682 9,803 10,530 11,478 12,680 销售净利率(%) 29.3% 25.6% 15.3% 18.0% 19.8% 少数股东权益 3 0 7 16 27 资产负债率(%) 8.6% 10.5% 10.4% 10.8% 10.9% 股东权益合计 8,685 9,803 10,537 11,493 12,707 存货周转率(次) 1.1 1.5 1.8 1.8 1.9 总负债及总权益 9,504 10,958 11,758 12,890 14,255 应收账款周转率（次） 7.6 9.5 9.8 12.0 12.4 总资产周转周转率（次） 0.4 0.4 0.4 0.5 0.5 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 0.9 1.7 1.6 1.4 1.4 经营活动现金流 942 1,894 1,158 1,515 1,847 资本支出/收入 46.5% 45.9% 19.5% 14.4% 12.5% 投资活动现金流 -1,619 -2,292 -1,635 -850 -850 EV/EBITDA 51.25 55.69 23.97 18.71 14.68 筹资活动现金流 -233 -94 -17 -106 -135 P/E(现价&最新股本摊薄) 29.75 28.34 43.00 30.22 23.82 汇率变动影响及其他 104 -2 -2 0 0 P/B(现价) 3.66 3.24 3.02 2.77 2.51 现金净增加额 -806 -494 -496 559 863 P/S(现价) 8.65 7.27 6.51 5.39 4.67 折旧与摊销 103 231 540 537 578 EPS-最新股本摊薄(元) 2.00 2.10 1.38 1.97 2.50 营运资本变动 -485 481 -126 -85 -78 DPS-最新股本摊薄(元) 0.17 0.22 0.14 0.20 0.25 资本性支出 -1,711 -2,010 -950 -850 -850 股息率(现价,%) 0.3% 0.4% 0.2% 0.3% 0.4% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 表1：可比公司估值表（截至2024年9月12日） 公司名称 代码 收盘价（元） 盈利预测（EPS元） PE 2024E 2025E 2024E 2025E 韦尔股份 603501.SH 84.84 2.64 3.62 32.11 23.43 唯捷创芯 688153.SH 27.97 0.52 0.82 54.26 33.93 南芯科技 688484.SH 26.77 0.93 1.26 28.80 21.28 普冉股份 688766.SH 60.95 2.42 3.23 25.18 18.87 中科蓝讯 688332.SH 45.73 2.65 3.49 17.24 13.10 均值 31.52 22.12 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻 辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当 然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保