公司动态研究报告：业绩短期承压，射频龙头持续深耕前端模组业务

2023年06月06日 业绩短期承压，射频龙头持续深耕前端模组业务 —卓胜微（300782.SZ）公司动态研究报告 买入(维持) 投资要点 分析师：毛正 S1050521120001 maozheng@cfsc.com.cn 基本数据 2023-06-05 当前股价（元） 99.72 总市值（亿元） 532 总股本（百万股） 534 流通股本（百万股） 422 52周价格范围（元） 79.4-211.95 日均成交额（百万元） 802.3 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《卓胜微（300782）：芯卓滤波器进展超预期，修炼“内功”完善长期核心竞争力》2022-12-26 2、《卓胜微（300782）：需求不振压制业绩，自建滤波器进展超预期》2022-09-01 3、《华鑫证券*公司报告*卓胜微（300782）：模组占比快速提升，迎转型Fab Lite开局之年*20220428*毛正，刘煜》2022-04-28 ▌ 业绩环比有所改善，降本增效追赶国际厂商 公司2022年营业收入达36.77 亿元，同比下降 20.63%；归母净利润 10.69 亿元，同比下降49.92%;扣非归母净利润10.65亿元，同比下降 45.05%。2023Q1营业收入达7.12 亿元，环比增长7.88%，归母净利润1.16亿元，环比增长 38.10%，扣非归母净利润 1.18 亿元，环比增长 47.50%；其中计提存货跌价准备对归母净利润的影响约 0.71 亿元。公司营收利润下降原因系研发投入增加、下游消费需求不及预期、国际局势影响等。 费用端，公司销售费用/管理费用/财务费用分别达0.30/1.09/-0.35亿元，营业收入占比0.82%（同比-0.15pct）/2.97%（ 同 比+1.83pct）/-0.95%（同比-1.22pct）。公司的芯卓半导体产业化为公司的管理费用带来了一定增长。 ▌芯卓自建产线降本增效，智能质造助力射频领域竞争 公司通过自建滤波器生产线对射频滤波器及相应高端模组产品的布局和投资，进一步向高端应用拓进，将设计研发与工艺制造高度融合并以更精准的方式适配市场需求，重点布局芯卓自建产线，引入自动化、智能化生产制造技术，公司打造了全球先进的“智能质造”生产线，该产线按全球最先进6英寸产线建设；还完成了SAW滤波器产品的工艺研发平台建设，“智能质造”体系搭建完毕，利用规模效应，一定程度降低了生产成本。从细分产品看，公司射频分立器件营业成本达11.64亿元，同比下降21.90%，其中封测成本较去年同期下降32.51%；射频模组产品方面，公司模组产品结构进一步向高端、复杂化的模组产品提高销售占比，营业收入占比上有所提高，占30.42%（同比+4.51pct）。 目前射频器件提供商占据射频前端市场约80%的份额，其中包括Broadcom/Qualcomm/Skyworks/Qorvo/Murata，分别占据市场19%/17%/15%/15%/14%的份额，公司作为射频前端芯片市场的主要竞争者之一，有望依靠市场扩张与需求的回暖进一步追赶。 ▌ 射频领域技术积累深厚，股权激励有望长期成长 根据 Yole Development 的统计与预测，2022 年移动终端射频前端市场192亿美元。其中发射端模组市场规模预计 122 亿美元，接收端模组预计45亿美元，分立滤波器预计 30 亿美元，分立传导开关预计9亿美元，天线开关预计 19 亿美元，分立低噪声放大器预计12亿美元。公司在射频领域有多-40-30-20-1001020(%)卓胜微沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 年的技术积累，积极投入研发，研发投入达4.49亿，同比增长47.66%，占营业收入比例12.22%（同比+5.65pct），公司研发人员数量838人，占员工总数62.17%，同比增加83.36%。公司研发产品覆盖RF CMOS、RF SOI、SiGe、GaAs、IPD、SAW、压电晶体等各种材料及相关工艺。并且公司完成了由Fabless向Fab-Lite经营模式的转换。 公司持续实施股权激励，2023年颁布股权激励计划，激励对象包括高管、技术人员，不超205人。激励总数占股本比例0.36%。股权激励考核年度为 2023-2025 年，包含了公司层面和个人层面的考核标准。根据公司层面 2023-2025 年归属期的考核指标，三年营业收入累计值不低于154.02亿元，彰显了公司发展的信心。 ▌ 盈利预测 预测公司2023-2025年收入分别为42.05、49.54、57.47亿元，EPS分别为2.09、2.70、3.38元，当前股价对应PE分别为48、37、30倍，我们看好公司新产线搭建为其带来新增长空间，继续维持“买入”投资评级。 ▌ 风险提示 持续技术创新能力不足风险；存货跌价风险；行业竞争风险；国际贸易摩擦风险。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 3,677 4,205 4,954 5,747 增长率（%） -20.6% 14.3% 17.8% 16.0% 归母净利润（百万元） 1,069 1,114 1,443 1,802 增长率（%） -49.9% 4.2% 29.5% 24.9% 摊薄每股收益（元） 2.00 2.09 2.70 3.38 ROE（%） 12.3% 11.7% 13.5% 14.9% 资料来源：Wind、华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产: 现金及现金等价物 1,277 2,940 1,909 3,438 应收款 465 531 626 726 存货 1,720 610 2,100 1,596 其他流动资产 127 137 151 165 流动资产合计 3,588 4,219 4,786 5,926 非流动资产: 金融类资产 59 59 59 59 固定资产 2,043 2,607 2,440 2,277 在建工程 2,496 3,196 3,896 3,896 无形资产 123 142 164 184 长期股权投资 91 91 91 91 其他非流动资产 1,163 1,163 1,163 1,163 非流动资产合计 5,915 7,199 7,754 7,611 资产总计 9,504 11,417 12,540 13,537 流动负债: 短期借款 0 1,269 869 519 应付账款、票据 476 244 630 559 其他流动负债 238 238 238 238 流动负债合计 721 1,758 1,746 1,326 非流动负债: 长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 98 98 98 98 非流动负债合计 98 98 98 98 负债合计 819 1,856 1,843 1,423 所有者权益 股本 534 534 534 534 股东权益 8,685 9,561 10,696 12,114 负债和所有者权益 9,504 11,417 12,540 13,537 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润 1078 1120 1450 1811 少数股东权益 9 6 7 9 折旧摊销 95 148 188 179 公允价值变动 -2 -2 -2 -2 营运资金变动 -239 802 -1211 319 经营活动现金净流量 942 2074 432 2316 投资活动现金净流量 -1619 -1264 -533 163 筹资活动现金净流量 2340 1025 -715 -744 现金流量净额 1,663 1,836 -816 1,736 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 3,677 4,205 4,954 5,747 营业成本 1,732 2,221 2,549 2,906 营业税金及附加 6 6 7 8 销售费用 30 29 34 34 管理费用 109 105 116 126 财务费用 -35 -32 -19 -76 研发费用 449 463 495 575 费用合计 554 565 627 660 资产减值损失 8 -1 -1 -1 公允价值变动 -2 -2 -2 -2 投资收益 1 1 1 1 营业利润 1,096 1,133 1,461 1,823 加:营业外收入 1 1 4 4 减:营业外支出 8 6 6 5 利润总额 1,089 1,128 1,459 1,822 所得税费用 11 8 9 11 净利润 1,078 1,120 1,450 1,811 少数股东损益 9 6 7 9 归母净利润 1,069 1,114 1,443 1,802 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成长性 营业收入增长率 -20.6% 14.3% 17.8% 16.0% 归母净利润增长率 -49.9% 4.2% 29.5% 24.9% 盈利能力 毛利率 52.9% 47.2% 48.5% 49.4% 四项费用/营收 15.1% 13.4% 12.7% 11.5% 净利率 29.3% 26.6% 29.3% 31.5% ROE 12.3% 11.7% 13.5% 14.9% 偿债能力 资产负债率 8.6% 16.3% 14.7% 10.5% 营运能力 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.4 应收账款周转率 7.9 7.9 7.9 7.9 存货周转率 1.0 3.6 1.2 1.8 每股数据(元/股) EPS 2.00 2.09 2.70 3.38 P/E 49.8 47.8 36.9 29.5 P/S 14.5 12.7 10.7 9.3 P/B 6.1 5.6 5.0 4.4 资料来源：Wind、华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 4 诚信、专业、稳健、高效 ▌ 电子组介绍 毛正：复旦大学材料学硕士，三年美国半导体上市公司工作经验，曾参与全球领先半导体厂商先进制程项目，五年商品证券投研经验，2018-2020年就职于国元证券研究所担任电子行业分析师，内核组科技行业专家；2020-2021年就职于新时代证券研究所担任电子行业首席分析师，iFind 2020行业最具人气分析师，东方财富2021最佳分析师第二名；东方财富2022最佳新锐分析师；2021年加入华鑫证券研究所担任电子行业首席分析师。 ▌ 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌ 证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 > 20% 2 增持 10% — 20% 3 中性 -10% — 10% 4 卖出 < -10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 > 10% 2 中性 -10% — 10% 3 回避 < -10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 5 诚信、专业、稳健、高效 ▌ 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证