依沃西与K药头对头数据好于预期

公司研究|医药行业 康方生物（9926.HK）：依沃西与K药头对头数据好于预期 阳景首席医药分析师Jing_yang@spdbi.com(852) 2808 6434 康方生物于WCLC大会公布的HARMONi-2数据显示出显著PFS获益及优秀的安全性，好于此前市场预期。我们认为显著的PFS获益有望转化成OS获益，值得期待。维持“买入”评级，上调目标价至65港元。 胡泽宇，CFA医药分析师ryan_hu@spdbi.com(852) 2808 6446 依沃西和K药头对头期中分析数据发表，PFS获益及安全性好于预期：昨晚（9月8日）公司已于WCLC大会公布HARMONi-2期中分析数据，符合之前公告的PFS获益显著，更为惊喜的是PFS数据（mPFS为11.14个月，HR为0.51）优于此前市场预期，各个亚组PFS获益显著，安全性数据无论在鳞癌还是非鳞癌均优秀，因此推动公司股价今日上涨约16%。 2024年9月9日 评级 依沃西实现11.14个月mPFS（vs.帕博利珠单药：5.82个月），HR为0.51，临床获益显著：在HARMONi-2/AK112-303(CTR20222137)试验中(n=398)，依沃西单药(n=198)与帕博利珠单药(n=200)对比治疗1LPD-L1+ NSCLC (PD-L1TPS≥1 %)，主要研究终点为IRRC评估PFS,次要终点为OS, ORR, DOR和安全性等。在ITT人群中，中位数跟踪8.67个月后，依沃西组较帕博利珠有显著的PFS获益，包括：依沃西组mPFS为11.14个月vs.帕博利珠mPFS为5.82个月(HR=0.51)，依沃西组mPFS显著延长5.3个月；依沃西组9-mo PFS率为56%，显著高于帕博利珠组（40%）。次要终点中，依沃西组ORR/DCR分别为50%/89.9%，显著高于帕博利珠组38.5%/70.5%，OS数据则尚未成熟。 目标价（港元）65.0潜在升幅/降幅+16%目前股价（港元）55.8052周内股价区间（港元）26.4-60.0总市值（百万港元）48,315近3月日均成交额（百万）241 各亚组分析均显示显著的PFS获益，与整体IIT人群获益一致，包括：PD-L1 TPS≥50 %（占总人数~42%）PFS HR为0.46，PD-L1 TPS 1-49%PFS HR为0.54，鳞癌亚组（占总人数~45%）PFS HR为0.48，非鳞癌亚组PFS HR为0.54，有/无肝转移PFS HR为0.47/0.53（肝转移人群占~13%），有/无脑转移PFS HR为0.55/0.53（脑转移人群占~18%）。 整体安全性优秀，即使在过往VEGF药物副作用较大的鳞状非小细胞肺癌亦展示出令人印象深刻的安全性数据：整个ITT人群来说，≥3级TRAE率依沃西组为29.4%，高于帕博利珠组的15.6%；严重TRAE率依沃西组为20.8%，略高于帕博利珠组16.1%；TRAE导致停药比例为1.5%，低于帕博利珠组（3%）；死亡比例为0.5%，低于帕博利珠组（1%）。最常见的≥3级TRAE包括高血压（依沃西vs.帕博利珠：5.1%vs. 0.5%），蛋白尿（3.0%vs.0%），贫血(1.5% vs.0.5%)，淀粉酶升高（1.5%vs. 0%），高甘油三酯血症(2.0% vs.0.5%)。≥3级免疫相关不良反应（irAE）依沃西组为7.1%，低于帕博利珠组(8%)。≥3级VEGF相关不良反应依沃西组为10.2%，高于帕博利珠组(1.0%)。依沃西组2例≥3级咯血发生于非鳞状NSCLC，而鳞状NSCLC无三级以上咯血事件（注：过往贝伐珠单抗在鳞状NSCLC容易出现严重出血事件）。此外，即使是鳞状NSCLC亚组，≥3级TRAE率依沃西组为22.2%，仅略高于帕博利珠组的18.7%，而严重TRAE率依沃西组为18.9%，和帕博利珠组（18.7%）相当，停药比例及死亡比例甚至低于帕博利珠组。因此我们认为依沃西整体安全性优秀。 资料来源：Bloomberg、浦银国际 由于依沃西PFS获益显著好于此前预期，我们认为其有望转化成OS获益：（1）依沃西是目前为止首个头对头击败帕博利珠的疗法，考虑到PFS获益非常显著[不仅高过K药单药，甚至高过K药+化疗在鳞癌及非鳞癌mPFS（注：分别为8个月、9个月）]，我们认为其PFS获益有潜力转化为OS的获益，因此依沃西有望成为1LPD-L1+ NSCLC的新一代疗法。（2）尽管HARMONi-2是中国临床3期试验，但考虑到PD-(L)1治疗效果在非亚洲和亚洲人群差异不大（例如:帕博利珠单药全球三期试验、中国三期试验mPFS分别为:5.6、6.3个月），我们认为依沃西PFS显著的获益具备扩展到全球人群的潜力。（3）其次，无论是在PD-L1中低表达（TPS 1-49%）还是PD-L1高表达（TPS≥50 %）的NSCLC病人群体中，依沃西都有明显的PFS获益，而目前帕博利珠单药主要用在PD-L1高表达病人群体中，在PD-L1中低表达群体中帕博利珠主要依靠和化疗联用来治疗NSCLC病人（mPFS:9.2个月），我们认为依沃西单药疗法在PD-L1中低表达人群中具备潜力。（4）另外，考虑到依沃西优秀的安全性，我们认为其在鳞癌中的应用潜力亦值得期待。 依沃西未来临床计划：海外方面，基于HARMONi-2积极结果，SUMMIT计划开展HARMONi-7研究，评估依沃西单抗对照帕博利珠在1L PD-L1高表达（PD-L1 TPS≥50 %）NSCLC的全球3期临床试验。此项试验为SUMMIT继EGFRm nsq-NSCLC (依沃西+化疗vs.安慰剂+化疗)、1Lsq-NSCLC适应症（依沃西+化疗vs.帕博利珠+化疗）之后开展的第三项全球3期试验。国内方面，目前依沃西EGFRm NSCLC适应症已获批，1L PD-L1+ NSCLC已于2024年7月递交NDA，有望于1H25获批（管理层表示NMPA获批决定无需等待OS数据成熟），目前1L sq NSCLC (vs.替雷利珠单抗+化疗)正在进行临床3期、1L BTC和1L PD-L1+ HNSCC已启动临床3期，1L PC正在筹备开展3期。 公司下半年有望迎来多项数据读出，包括：1)依沃西（PD-1/VEGF）:中国3期AK112-303 /HARMONi-2试验（1L PD-L1+ NSCLC）期中分析数据读出（WCLC’24，已完成）、2期AK112-205试验（单用或联用）肺癌新辅助数据读出（WCLC’24，已完成）、2期AK112-206试验（AK112±AK117）1LCRC数据读出、2期AK117-203试验（AK112+AK117+化疗）1LTNBC数据读出、2期AK117-201试验（AK112+AK117+化疗）1L PD-L1+头颈鳞癌数据读出（预计4Q24）2）卡度尼利(PD-1/CTLA-4):中国3期1LCC数据读出（预计4Q24）。下半年其他催化剂包括：（1）卡度尼利和依沃西将参加2024年底医保谈判，若能成功被纳入，将极大促进两款药物的放量；（2）伊努西单抗（AK102,PCSK9）、依若奇单抗(IL-12/IL-23)有望于2H24获批。 维持“买入”评级，上调目标价至65港元：根据依沃西更新的研发数据，我们上调其1L PD-L1+ NSCLC及1Lsq-NSCLC的POS，以及略微上调未来潜在里程碑收入预测，这使得我们基于DCF模型（WACC：9.4%，永续增长率：3%）的目标价由原来的63港元上升至65港元；维持“买入”评级。 投资风险：商业化进度不及预期、研发延误或临床试验数据不如预期、出海授权不顺利。 财务报表分析与预测-康方生物 资料来源：Bloomberg、浦银国际 SPDBI乐观与悲观情景假设 资料来源：Bloomberg、浦银国际 乐观情景：公司收入增长好于预期 卡度尼利单抗销售峰值超人民币60亿元；管线药物研发及获批进度快于预期；新产品获批后以较高价格进入医保目录；长期稳态下营业利润高于40%； 资料来源：浦银国际 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告（包括任何有关的附件），表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告，且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第571章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规管活动之持牌法团–浦银国际证券有限公司（统称“浦银国际证券”）利用集团信息及其他公开信息编制而成。所有资料均搜集自被认为是可靠的来源，但并不保证数据之准确性、可信性及完整性，亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任。报告中的资料来源除非另有说明，否则信息均来自本集团。本报告的内容涉及到保密数据，所以仅供阁下为其自身利益而使用。除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士（其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束）之外，本报告分发给任何人均属未授权的行为。 任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的。本报告仅是为提供信息而准备的，不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约。阁下不应将本报告内容解释为法律、税务、会计或投资事项的专业意见或为任何推荐，阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见。本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出，日后可作修改而不另通知，亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展。本报告并未包含公司可能要求的所有信息，阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资、撤资或其他财务方面的任何决策或行动。除关于历史数据的陈述外，本报告可能包含前瞻性的陈述，牵涉多种风险和不确定性，该等前瞻性陈述可基于一些假设，受限于重大风险和不确定性。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场。浦银国际控股有限公司及其联属公司、关联公司（统称“浦银国际”）及/或其董事及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、并可能不时进行买卖。浦银国际或其任何董事及/或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失，概不承担任何法律责任。 浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。 美国 浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局(FINRA)分析师的注册资格。因此，浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束。 本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的“主要机构投资者”，不得提供给其他任何个人。接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人。接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易，都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易。 英国 本报告并非由英国2000年金融服务与市场法(经修订)(「FSMA」)第21条所界定之认可人士发布,而本报告亦未经其批准。因此，本报告不会向英国公众人士派发，亦不得向公众人士传递。本报告仅提供给合资格投资者(按照金融服务及市场法的涵义)，即(i)按照2000年金融服务及市场法2005年(金融推广)命令(「命令」)第19(5)条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或(ii)属于命令第49(2)(a)至(d)条范围之高净值实体或(iii)其他可能合法与之沟通的人士(所有该等人士统称为「有关人士」)。不属