建材行业2024年中报总结：消化悲观预期，细数龙头亮点

股票研究/2024.09.07 消化悲观预期，细数龙头亮点建材 评级：增持 股票研 究 行业专题研 究 证券研究报 告 ——建材行业2024年中报总结 鲍雁辛(分析师) 花健祎(分析师) 杨冬庭(分析师) 0755-23976830 0755-23976858 0755-23976166 baoyanxin@gtjas.com huajianyi@gtjas.com yangdongting@gtjas.com 登记编号S0880513070005 S0880521010001 S0880522080004 本报告导读： 总结2024年中报，消化悲观预期，龙头各有亮点，消费建材龙头发力份额和品类扩张，水泥重回协同盈利边际修复，玻璃待冷修筑底信号，玻纤复价明确盈利底。 投资要点： 维持建材行业“增持”评级。建材行业2024年中报消化悲观预期，龙头保持更强韧性，多企业股东回报提升。消费建材龙头发力份额与品类 扩张，凭各自竞争优势保持盈利韧性；水泥重回协同盈利边际修复，供给端短期存旺季错峰预期，长期看碳交易与整合；玻璃仍待冷修筑底信号，看点在龙头接单优势和深加工拓展；玻纤复价明确盈利底，龙头看差异化出货能力。推荐消费建材龙头企业东方雨虹，北新建材，伟星新材，兔宝宝；水泥龙头海螺水泥、华新水泥、上峰水泥；玻璃玻纤龙头中国巨石，中材科技，信义玻璃，旗滨集团，福耀玻璃。 消费建材龙头发力份额和品类扩张，竞争优势保持盈利韧性。Q2需求 压力环比有所提升，但是龙头企业发力于三个方面维持营收体量：1.利 用竞争优势扩张份额，逆势提升市占率；2.发力零售业务，采用市场下沉的方式维持零售业务的增长从而实现营收结构调整；3.品类扩张，前期收购的并表，以及渠道对新增品类的复用都支撑新品类带来的增长。市场竞争的加剧让市场价格呈现压力，龙头企业以不同的优势保持盈利韧性：1.价格压力向产业链下游的销售以及上游的代工传导；2.以品牌和格局优势控制出厂价降幅幅度；3.自身挖掘降本潜力实现内生降本。2024中报是行业最突出的中期分红季，一方面有监管环境的引导，也 有上市公司自身的需要，高分红是行业龙头不可逆的趋势。从24年中报来看，行业信用减值损失的压力依然明显，背后是工程抵押资产对应收端流动性的拖累，年内工程抵押资产的处置将依然是行业重点。 水泥24Q2重回协同盈利边际修复，持续关注供给侧积极因素。上 半年地产持续调整叠加基建托底效应减弱，水泥需求延续承压，价 格及盈利筑底。进入24Q2伴随主导企业“以涨促稳”的价格策略转向下，行业重返协同复价，盈利边际修复，验证阶段性底部。24H2格局改善关键仍看供给端，短期水泥企业在经营压力下自律配合度或有提升，年内存旺季错峰预期，落实良好下有助阶段性缓和行业压力。中长期看，政策和行业均持续推动碳交易，超低排放，行业整合收并购等供给侧长效机制。年内碳交易及其他相关产能政策落地预期正增强，有望驱动行业预期走向理性，加速落后产能出清。 玻璃待冷修筑底，玻纤复价明确盈利底，龙头看差异化出货能力。 1）浮法玻璃，24Q2盈利加速收窄，行业平均步入账面亏损。下行 期大企业成本水平、接单能力和报表稳定度高于行业，玻璃以民企为主且集中度低，出清机制更为市场化，随亏损扩大，等待集中冷修筑底信号。2）光伏玻璃，主产业链极端亏损下24Q2价格快速回落至行业现金成本以下，光伏企业历史盈利积累较薄，冷修减产速度快于浮法，中长期将回归成本曲线定价。3）玻纤，24Q2玻纤及电子布共经历四轮复价，从通用品类向结构化产品外延，明确行业底部。头部企业优势体现在热塑、风电、出口等差异化产品出货能力，以及对复价产品范围和节奏的把控上，有望向合理利润回归。 风险提示：宏观政策风险；原材料成本风险 上次评级:增持 相关报告 建材《房屋养老金利好修缮，龙头中报各有亮点》2024.09.04 建材《国泰君安证券-建材行业基本面数据大全 _20240903》2024.09.03 建材《7月数据相对平淡，区域热点关注提升》 建材《国泰君安证券-建材行业基本面数据大全 _20240816》2024.08.19 2024.08.20 建材《西藏水泥：供需傍水生，盈利尚可期》 2024.08.13 目录 1.投资建议3 2.消费建材：需求压力下呈现分化，龙头企业各有亮点4 2.1.综述：需求环比承压，龙头企业在不同角度呈现经营亮点4 2.2.防水材料：市占率提升最快的子行业7 2.3.塑料管道：价格竞争压力最大时候将过去8 2.4.涂料与瓷砖：价格压力有所体现，零售兵家必争之地9 2.5.耐火材料：下游疲弱压制盈利，行业集中度正在提升9 2.6.东方雨虹：出清转型领先行业，中期分红表现突出10 2.7.北新建材：龙牌超预期，费用低基数下继续优秀10 2.8.伟星新材：零售价格坚挺，中期分红如期兑现11 2.9.中国联塑：管道业务销售转型，地产影响已近尾声11 2.10.兔宝宝：跑赢同行本质是性价比，中期分红略超预期12 2.11.三棵树：零售表现突出，减值有所拖累12 3.水泥：重回协同盈利边际修复，供给端优化进行中13 3.1.24H1水泥行业延续承压，Q2协同驱动边际改善13 3.2.板块24Q2营收与盈利能力降幅正在收窄14 3.3.底部特征渐清晰，常态化差异化错峰修复盈利16 3.3.1.Q2龙头出货分化，错峰升级缓解库存压力16 3.3.2.盈利边际修复，区域间落实存差异17 3.4.市场筑底阶段，关注供给侧积极因素19 4.玻璃板块：旺季不旺，待冷修启动逐步筑底21 4.1.终端需求下行显著，玻璃盈利收窄21 4.2.供给：冷修逐步开启，出清通道市场化22 4.3.头部企业浮法成本领先，关注增量业务质地23 5.光伏玻璃：产业链极端亏损，玻璃集中冷修26 5.1.Q2产业链价格大幅回调，光伏玻璃击破行业现金成本26 5.2.极端盈利情况下供给快速收缩27 5.3.竞争格局：短期买方定价中长期将回归成本曲线定价28 6.玻纤板块：复价明确行业底部，龙头差异化出货能力领跑29 6.1.粗纱：复价驱动盈利修复，从通用品到差异化产品29 6.2.展望下半年以稳价为基础，看差异化需求修复29 6.3.电子布短期供需偏平衡，中长期格局更优30 6.4.龙头企业有增量能力，且能把控复价范围和程度31 7.碳纤维和制品：民品需求分化，盈利寻求筑底33 8.风险提示35 1.投资建议 消费建材：需求压力下龙头发力份额和品类扩张，竞争优势保持盈利韧性。Q2需求压力环比有所提升，但是龙头企业发力于三个方面维持营收体量：1.利用竞争优势扩张份额，逆势提升市占率；2.发力零售业务，采用市场下沉的方式维持零售业务的增长从而实现营收结构调整；3.品类扩张，前期收购的并表，以及渠道对新增品类的复用都支撑新品类带来的增长。市场竞争的加剧让市场价格呈现压力，龙头企业以不同的优势保持盈利韧性：1.价格压力向产业链下游的销售以及上游的代工传导；2.以品牌和格局优势控制出厂价降幅幅度；3.自身挖掘降本潜力实现内生降本。2024中报是行业最突出的中期分红季，一方面有监管环境的引导，也有上市公司自身的需要，高分红是行业龙头不可逆的趋势。从24年中报来看，行业信用减值损失的压力依然明显，背后是工程抵押资产对应收端流动性的拖累，年内工程抵押资产 的处置将依然是行业重点。 水泥：24Q2重回协同盈利边际修复，持续关注供给侧积极因素。上半年地产持续调整叠加基建托底效应减弱，水泥需求延续承压，价格及盈利筑底。进入24Q2伴随主导企业“以涨促稳”的价格策略转向下，行业重返协同复价，盈利边际修复，验证阶段性底部。24H2格局改善关键仍看供给端，短期水泥企业在经营压力下自律配合度或有提升，年内存旺季错峰预期，落实良好下有助阶段性缓和行业压力。中长期看，政策和行业均持续推动碳交易，超低排放，行业整合收并购等供给侧长效机制。年内碳交易及其他相关产能政策落地预期正增强，有望驱动行业预期走向理性，加速落后产能出清。 玻璃：成本曲线为盾，待冷修筑底。1）浮法玻璃，24Q2玻璃盈利加速收窄，行业平均步入账面亏损。行业下行期大企业成本水平、接单能力和报表稳定度高于行业，玻璃以民企为主，且集中度低，出清机制更为市场化，随着亏损扩大，等待集中冷修的筑底信号。2）光伏玻璃，主产业链极端亏损下24Q2玻璃价格快速回落至行业现金成本以下，光伏企业历史盈利积累较薄，冷修减产速度快于浮法，中长期将回归成本曲线定价。 玻纤：复价明确盈利底，龙头看差异化出货能力。24Q2玻纤及电子布共经历四轮产品复价，从通用品类向结构化产品外延，明确了行业底部。头部企业优势体现在热塑、风电、出口等差异化产品出货能力，以及对复价产品范围和节奏的把控上，有望向合理利润回归。 2.消费建材：需求压力下呈现分化，龙头企业各有亮点 2.1.综述：需求环比承压，龙头企业在不同角度呈现经营亮点 营收端呈现需求压力，龙头企业发力扩份额，零售与扩品类。从Q2营收端角度来看，地产实物使需求量从开工到竣工进一步下滑的环境，带来了需求环比下降的压力。从龙头企业实际营收增速表现来看，环比偏弱，但是基本 都明显跑赢地产实际需求量，主要是三种发力策略共同驱动：1.扩份额：行业下行背景下龙头企业份额逆势快速提升，其中市场需求下滑斜率最早的防水行业份额百分比提升应最明显，而市占率已经最高的石膏板行业，北新建材增速领先行业需求市占率还在高位进一步提升；2.发力零售：工程曾经优势的企业均加大了零售领域的布局，其中雨虹的零售业务占比进一步明显提升，下沉和扩品类是其零售增长的核心动力，三棵树的零售增速也相对较为突出，主要发力美丽乡村业务和马上住社区店的下沉，兔宝宝和伟星两个零售基础较好的公司，其内生增长韧性也较强；3.扩品类和收并购：雨虹的砂粉业务逆势继续呈现增长，北新的防水保持高增长建筑涂料嘉宝莉并表贡献明显，伟星新材同心圆的防水业务和并表的集成业务也支撑了营收体量。龙头企业跑赢行业的趋势还将明显。 图1：需求环比有压力，龙头企业各有亮点 24Q2营收同比增速 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% 15% -14% 0% -20% -12% 13% 0% -25% -16%-16% -1% 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 市场竞争下，龙头企业争取盈利能力韧性方式不一。在需求环境有所走弱的背景下，龙头企业在一线市场竞争中的价格压力也会有所呈现，这样体现在24Q2行业整体的毛利率趋势呈现一定的下滑压力。不同企业的应对方式 呈现不一，主要分为维持价格韧性，优化自身成本，改善营收结构三个方向。维持价格韧性：我们估算兔宝宝和伟星新材在向下游的议价中保持了较强的地位，其中塑料管道主要体现在主流零售PPR品种价格较为坚挺，而兔宝宝则与上下游共同分担了行业的价格压力，其较低的利润率基数也证明了现在商业模式对下游已经有很强的价格竞争力。自身降本：自身降本是缓解价格压力的另一种方式，其中东方雨虹以降本保持了相对行业较高的毛利率水平，兔宝宝对代工供应链有一定传导，北新建材在能源价格下降以及产能利用率提升的背景下石膏板成本下降快于价格下滑幅度。调整结构：行业龙头普遍增加了零售业务的占比，并降低了低毛利品类的占比，因此结构上对毛利率有一定改善。上市公司盈利压力降伴随基数的降低而逐步企稳。 图2：价格环境受竞争影响，龙头企业选择不同应对方式 43.4822.%58% 32.3523.%73% 29.2180.%81% 31.87% 33.43% 35.34%35.3844.%76% 5 32.5% 27.2868.%51% 28.79% 30.00% 27.00% 23.17% 20.76% 24.43% 19.12% 17.23% 50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% 23Q2毛利率24Q2毛利率 数据来源：公司公告，国泰君安证券