颗粒硅成本及品质优势有望进一步体现

核心观点与关键数据

• 业绩表现：公司上半年收入同比减少57.7%至88.6亿元，毛利为-5.5亿元，股东净利润-14.8亿元，主要受硅料价格下降68%及存货减值8.2亿元影响。2Q单季度亏损约15.1亿元，但低于预期。期末资产负债率41.3%（扣除背书及折现票据影响为37%），财务状态相对健康。
• 产品迭代与品质提升：上半年颗粒硅销售12.6万吨，同比增加25%，平均不含税均价40.3元/公斤。品质持续优化，5元素总金属杂质含量低于1ppbw产品比例达95%，与N型致密复投料标准一致；18元素总金属杂质产品比例提升至69.5%。浊度缺陷优化显著，7月120NTU和100NTU产品比例分别达99.9%和90.4%，断线率接近棒状硅水平（32.2%）。下游客户单产问题已解决，前三大客户占总出货量62.2%，未来应用和投料比例有望持续提升。
• 降本空间：下半年徐州6万吨模块化项目预计投产，单产效益提升。四季度四大基地技改完成后，颗粒硅现金成本有望降至30元/公斤以下，进一步扩大成本优势。
• 目标价与评级：目标价1.54港元，维持买入评级。预计2024-2026年净利润为-22/9/27亿元，下调未来十二个月目标价至1.54港元，对应2024年0.8倍市净率及2025-2026年39/14倍市盈率。看好公司产能率先恢复开工率、恢复现金盈利，以及中长期颗粒硅市占率提升和低碳属性体现。
• 风险提示：投产和运营进度不及预期，行业供给收缩不及预期。