行业配置月报第25期：PEM-VC行业轮动模型2024年超额收益14.80%，医药、电新、有色等排名靠前

大类资产配置/2024.09.02 大类资产配 置 大类资产配置月报 证券研究报 告 PEM-VC行业轮动模型2024年超额收益 14.80%，医药、电新、有色等排名靠前 ——行业配置月报第25期 本报告导读： PEM-VC行业轮动模型最近调仓日期为2024年8月30日，9月最新多头组合为：电力设备及新能源、汽车、石油石化、有色金属、医药；多头对照组持仓为：国防军工、消费者服务、食品饮料、建筑、建材。8月景气度、超预期、动量和PEM-VC风险规避模型相对市场基准超额收益分别为0.56%、0.98%、1.14%、1.49%。2024年以来PEM-VC风险规避多头组合收益率为5.75%，相对市场基准超额收益为14.80%。 投资要点： PEM-VC行业配置模型简介：综合运用“总量”与“边际”思维，优选景气度、超预期与动量边际改善的行业；同时利用估值趋势和拥挤度规避指数下行风险。PEM-VC行业轮动复合模型历史绩效： 2011年1月至2024年4月，组合年化收益为30.72%，超额年化收益为26.64%。 行业轮动复合模型8月收益统计：复合模型8月多头组合为：有色 金属、电子、机械、农林牧渔、医药。8月行业景气度、业绩超预 期、行业动量和PEM-VC风险规避模型多头组合相对市场基准的超额收益率分别为0.56%、0.98%、1.14%、1.49%。2024年以来行业优选多头组合相对市场基准超额收益为5.75%，PEM-VC风险规避多头组合相对市场基准超额收益为14.80%。 行业轮动复合模型9月最新持仓：复合模型9月多头组合为：电力 设备及新能源、汽车、石油石化、有色金属、医药；多头对照组持 仓为：国防军工、消费者服务、食品饮料、建筑、建材。 行业轮动多维模型9月边际变化：（1）行业景气度模型：2024年9月份排名前�的行业为：非银行金融、银行、传媒、电力设备及新能源、电力及公用事业；排名后�名的行业为：商贸零售、食品饮 料、建筑、通信、国防军工。2024年9月份相较2024年8月份景 气度提升较多的行业为：房地产、银行、电力设备及新能源等；下降较多的行业为：农林牧渔、商贸零售、机械等。（2）业绩超预期模型：2024年9月份超预期排名前�的行业为：商贸零售、石油石化、电力设备及新能源、轻工制造、汽车；排名后�的行业为：建 材、钢铁、煤炭、电力及公用事业、银行。2024年9月相较2024年 8月超预期提升较多的行业为：石油石化、电力设备及新能源、汽车等；超预期下降较多的行业为：电子、钢铁、银行等。（3）行业动量模型：2024年9月动量排名前�的行业为：钢铁、电力及公用事业、有色金属、电子、国防军工；排名后�的行业为：房地产、建 材、传媒、轻工制造、食品饮料。2024年9月相较2024年8月动量提升较多的行业为：电国防军工、交通运输、消费者服务等；动量下降较多的行业为：轻工制造、煤炭、石油石化等。 风险提示：量化模型基于历史数据构建，而历史规律存在失效风险 余齐文(分析师) 0755-23976212 yuqiwen@gtjas.com 登记编号S0880522010001 相关报告 非银为核筑根本，成长消费做利剑2024.09.01 PEM-VC行业轮动模型2024年前7月超额收益 13.84%2024.08.10 黄金资产表现亮眼，风险平价类策略夏普比率较高2024.08.01 金融稳定尚居首，交运军工或显优2024.07.30BL模型本月表现亮眼，2024年收益已达4%2024.07.02 目录 1.PEM-VC行业配置模型简介3 1.1.行业配置研究框架3 1.2.行业配置模型简介3 2.行业轮动复合模型8月收益统计4 3.行业轮动复合模型9月最新持仓5 4.行业轮动多维模型9月边际变化6 4.1.行业景气度模型边际变化6 4.2.业绩超预期模型边际变化7 4.3.行业动量模型边际变化8 5.附录：因子定义及构建方法9 5.1.行业景气度模型9 5.2.业绩超预期模型10 5.3.行业动量模型12 5.4.行业估值趋势模型12 5.5.行业拥挤度模型13 6.风险提示15 1.PEM-VC行业配置模型简介 1.1.行业配置研究框架 “有效市场”不是静止的状态，而是动态的过程，意味着在空间维度上需要择资产、择行业。常规行业配置模型采用边际思维，在指数估值过高或微观结构恶化时容易出现回撤较大的情况。我们运用“总量”与“边际”思维，优选景气度、超预期与动量边际改善的行业；同时利用估值趋势和拥挤度规避指数下行风险。具体来说，我们通过定量分析多维度建模，研究行业板块估值水平、经营业绩、技术特征和市场情绪等多维度的边际变化，按照行业优选和风险规避两条主线进行行业配置：基于景气度、超预期和动量等动量类模型，优先配置行业景气度、业绩超预期和行业动量边际改善的行业板块；同时基于行业估值和交易拥挤度等顶部择时避险模型，规避估值趋势或 微观结构恶化导致的指数下行风险。图1：行业配置研究框架 数据来源：国泰君安证券研究 1.2.行业配置模型简介 我们基于行业景气度、业绩超预期和行业动量多维度行业轮动模型（具体定义见附录），选择回测效果较好、因子间相关性较低的因子合成行业轮动复合因子（行业优选模型）；基于估值趋势和拥挤度模型实时监控行业交易状态，规避估值趋势或微观结构恶化导致的指数下行风险（风险规避模型）。PEM-VC行业配置模型运行框架如下： 1.月度调仓：每月初按照行业轮动复合因子排序筛选前5个行业为多头组，等权持有至月底。 2.实时监控：每日实时监控行业是否触发风险状态。 3.动态调整：对于估值趋势走差或触发交易拥挤状态的行业持仓当日收盘前置换为现金仓位；对于处于风险规避状态的行业继续以现金仓位替代；当行业估值趋势走好或交易拥挤规避结束时从现金仓位切换回行业持仓。 4.市场基准：剔除“综合”和“综合金融”后的中信一级行业指数。 2011年1月至2024年4月，基于景气度、超预期与动量的行业轮动模型 （行业优选模型）多头组合年化收益率为16.68%，超额年化收益率为11.36%；应用估值和拥挤度的行业轮动复合模型（风险规避模型）多头组合年化收益率为30.72%，超额年化收益率为26.64%。 图1：行业轮动复合模型超额收益 5% 10% 15% 0% 多头/基准 市场基准 风险规避 超额最大回撤 40 35 30 25 20 15 10 5 0 5% 10% 15% 0% 多头/基准 市场基准 行业优选 超额最大回撤 10 8 6 4 2 0 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.行业轮动复合模型8月收益统计 行业轮动复合模型2024年8月的多头组合为：有色金属、电子、机械、农林牧渔、医药；多头对照组持仓为：电力设备及新能源、建筑、银行、石油 石化、房地产。8月份行业优选多头组合收益率为-5.21%，相对市场基准的 超额收益为-0.70%；风险规避多头组合收益率为-3.01%，相对市场基准的超额收益为1.49%；多头对照组合（行业优选）收益率为-4.07%，相对市场基准的超额收益为0.44%。2024年以来行业轮动复合模型行业优选多头组合收益率为-6.11%，相对市场基准的超额收益为5.75%；风险规避多头组合收益率为2.94%，相对市场基准的超额收益率为14.80%；多头对照组合（行 业优选）收益率为-16.80%，相对市场基准的超额收益为-4.94%。 从行业来看，8月有色金属（-3.97%)相对基准超额为0.54%；电子(-5.31%)相对基准超额为-0.81%；机械(-5.13%)相对基准超额为-0.63%；农林牧渔(-8.28%)相对基准超额为-3.77%；医药(-3.36%)相对基准超额为1.15%。农林 牧渔和电子拖累了组合表现。 表1：行业轮动多维模型收益 从单模型效果来看，8月景气度、业绩超预期和动量行业轮动模型行业优选多头组合相对市场基准超额收益率分别为0.56%、0.98%、1.14%。 景气度模型 超预期模型 动量模型 复合模型 模型持仓本月收益模型持仓本月收益模型持仓本月收益模型持仓本月收益 农林牧渔 轻工制造 -1.24 .97% -1.56% -3. -5.31% -0.67% 钢铁 有色金属 -0.40% -3. -5.31% -3 -3.-0.42% -3 -8.28% -3. -5.21% 汇总 .37% -3 汇总 53% -3. 汇总 .95% 汇总 36% 医药 石油石化 36% 医药 .69% -4 商贸零售 农林牧渔 .97% 有色金属 -5.13% 机械 传媒 -5.13% 机械 .79% -4 电力及公用事业 家电 -3 有色金属 电子 煤炭 电子 % 非银行金融 97% -7.27% 15% -8.28% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 3.行业轮动复合模型9月最新持仓 下表为行业轮动复合模型2024年3月以来每月持仓明细。其中，2024年9月多头组最新持仓为：电力设备及新能源、汽车、石油石化、有色金属、医药；多头对照组持仓为：国防军工、消费者服务、食品饮料、建筑、建材。 表2：行业轮动复合模型多头与对照组合持仓收益 调仓日行业1行业2行业3行业4行业5多头组合多头超额基准 行业优选风险规避行业优选风险规避收益 20240229 非银行金融 银行 有色金属 医药 食品饮料 3月收益 -5.96% -0.12% 12.73% -2.17% 1.46% 1.19% 1.04% -0.46% -0 .60% 1.65% 20240329 银行 医药 煤炭 传媒 食品饮料 4月收益 4.80% 2.65% 0.31% -5.70% 0.85% 0.58% 1.76% 0.16% 1.34% 0.42% 20240430 轻工制造 银行 农林牧渔 非银行金融 机械 5月收益 -2.37% 2.96% 4.59% -1.38% -1.68% 0.42% 0.55% 1.20% 1.33% -0 .78% 20240531 农林牧渔 家电 轻工制造 机械 电子 6月收益 -10.78% -5.10% -11.32% -5.94% 2.43% -6.14% -1 .20% -0.12% 4.83% -6.02% 20240628 农林牧渔 电子 医药 家电 纺织服装 7月收益 -0.22% 1.43% 0.46% -1.24% -6.66% -1.24% 0.28% -0.87% 0.65% -0 .38% 20240731 有色金属 电子 机械 农林牧渔 医药 8月收益 -3.97% -5.31% -5.13% -8.28% -3.36% -5.21% -3 .01% -0.70% 1.49% -4.51% 20240830 电力设备及新能 汽车 石油石化 有色金属 医药 2024年收益 -6.11% 2.94% 5.75% 1 4.80% -1 1.86% . . . -2. . . . . . . . -6.0 . . . . . . . . . 6% 1.8 -1 10% 11. 94% -4 76% -0 80% -16 2024年收益 建材 建筑 食品饮料 消费者服务 国防军工 20240830 1% -4.5 58% 1. 44% 0 93% -2 07% -4 -7.10% -0.42% -1.72% -6.40% -4.70% 8月收益 房地产 石油石化 银行 建筑 电力设备及新能源 20240731 8% -0.3 52% 0. 09% -1 14% 0 46% -1 -8.72% 1.22% 0.71% -0.87% 0.34% 7月收益 煤炭 房地产 电力设备及新能源 建材 建筑 20240628 2% 34% 4. 75% -1 69% -1 77% -7 -13.15% -9.61% -4.06% -3.79% -8.22% 6月收益 房地产 电力设备及新能源 煤炭 建筑