新力量New Force总第4607期

总第4607期 研究观点 【大市分析】 港股总体稳定性出现强化 【公司研究】 英伟达（NVDA，买入）：Blackwell出货推迟至10月，软件ARR快速增长安踏体育(2020，买入）：2024年上半年归母净利润同比增长62.6%，宣布100亿元回购计划 比亚迪电子（285，买入）：消费电子、汽车电子稳定向好，服务器等新业务前景可观 咨询热线：400-882-1055服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 【大市分析】 港股总体稳定性出现强化 首席策略师叶尚志852-25321549Linus.yip@firstshanghai.com.hk 8月30日，在总体稳定性获得进一步验证强化后，港股继续伸延反弹回升的行情走势。恒指连升第二日再涨了有200多点，进一步上探至贴近18000点来收盘，而在MSCI调成份股的带动下，大市成交量亦见显著增加至逾1700亿元，是三个月来的最大日成交量。事实上，港股的业绩公布高峰期已大体过去了，观乎焦点蓝筹股的业绩表现，正如我们指出，权重股如汇控(00005)、腾讯(00700)以及美团-W(03690)，相信已有成为港股现时护盘三大主力的机会。而值得注意的是，这三只权重股加起来就占了恒指的流通市值比重达到有22％多。另外，中特估品种如石油股、内险股、内银股、中资电信营运商股以及资源类股，在经历了差不多有两个月来的高位回吐整理后，基于他们的派息分红情况未有出现太大改变，相信在高股息的正面因素继续支撑下，中特估品种总体也可以维持稳好的状态发展。因此，在中特估品种合共占恒指流通市值比重有25％多的情况下，再加上三大护盘主力的22％多，如果他们都能够在业绩后保持稳好的话，相信港股现时的总体稳定性是可以有一定保障的。 港股出现平开高走，在盘中曾一度上升417点高见18203点，但是在高位呈现回吐阻力，然而，相信市场气氛未失并且仍有提升机会，而17500点可以继续看作为恒指目前的好淡分水线。指数股涨多跌少，其中，金融板块出现有资金换码迹象，有从近日已创出年内新高的内银股、转投换码到非银金融的情况。建行(00939)和工行(01398)分别跌了有1.95％和2.81％，市场担心净息差的收窄最终可能会影响到业绩的表现，相信是触发内银股从年内高位出现回吐调整的原因。然而，非银金融如内险股和券商股却有突出表现，一方面是受到他们业绩表现的驱动，另一方面，有换码资金流入也是加速了他们升势的原因。其中，上半年新业务价值同比增长有19％的中国人寿(02628)，股价放量大涨有5.53％，是涨幅第五大的恒指成份股。 恒指收盘报17989点，上升203点或1.14％。国指收盘报6331点，上升84点或1.34％。恒生科指收盘报3561点，上升99点或2.87％。另外，港股主板成交量进一步增加至1734亿多元，而沽空金额有204亿元，沽空比例11.76％。至于升跌股数比例是1039：628，日内涨幅超过13％的股票有46只，而日内跌幅超过10％的股票有29只。港股通恢复净流入，在周五录得有接近14亿元的净流入额度。 【公司研究】 英伟达（NVDA，买入）：Blackwell出货推迟至10月，软件ARR快速增长 韩啸宇+852-25222101Peter.han@firstshanghai.com.hkChuck Li+852-25321539Chuck.li@firstshanghai.com.hk 业绩摘要 2025财年Q2公司收入为300亿美元，同比增长122.4%，高于280亿美元的彭博一致预期。毛利率为75.1%，环比下降3.3pts，低于彭博一致预期的75.4%。GAAP净利润166亿美元，同比增长168.2%，净利润率为55.3%。GAAP摊薄每股收益为0.67美元，高于彭博一致预期的0.61美元。Non-GAAP摊薄每股收益为0.68美元，高于彭博一致预期的0.65美元。本季度公司共以回购及股息形式向股东返还74亿美元。公司董事会新批准了无截至期限的500亿美元回购计划。下季度收入指引中值为325亿美元，同比增长79.4%，高于彭博一致预期的318亿美元。 行业半导体股价117.59美元目标价145.00美元(+23.30%) Blackwell出货推迟 关于Blackwell的延迟问题，公司表示需要花费时间更换部分晶圆制造所需要的掩膜版（mask），10月份开始会有显著的产能爬升，于四季度开始批量出货。公司表示下半年Hopper的供应状况将改善，但Blackwell的需求远高于供应，预计第四季度来自Blackwell产品的收入将达到数十亿美元。在6月的Computex大会上公司展示了超过100种不同的Blackwell平台服务器系统，目前正在制造样品。 软件ARR接近20亿美元 公司通过AI Enterprise及NIM（英伟达推理微服务）等软件服务，将市场空间由企业Capex扩展至企业的Opex。NIM使英伟达加速并简化了传统企业的模型部署。医疗保健、能源、金融服务、零售、交通和电信领域的超过150家公司公司都在采用NIM，包括沙特阿美、劳氏和Uber。本季度软件年化收入已经接近20亿美元。 目标价145美元，买入评级 2024年二季度微软、谷歌、亚马逊、Meta等大厂对于2025年的资本开支指引上升，未来一年内对于GPU的需求十分强劲，同时高价值的Blackwell平台产品大规模出货即将于今年4季度开始。因此我们基于数据中心业务的快速增长，上调公司未来的收入预测。但我们认为公司需要维持较为激进的产品更新周期及定价策略以保证竞争力，因此利润率将不会有明显上升。我们采用DCF法对公司进行估值，由于美国即将在三季度降息，维持公司的WACC为9.0%，永续增长率为4%，得出145美元的目标价，较现价有23.3%的上涨空间，买入评级。 风险因素 芯片市场竞争、AI计算技术路线改变、中美关系风险。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 安踏体育(2020，买入）：2024年上半年归母净利润同比增长62.6%，宣布100亿元回购计划 王柏俊852-25321915patrick.wong@firstshanghai.com.hk 2024年上半年业绩概况 公司收入录得337.4亿元人民币(同下)，同比增长13.8%;受益于所有品牌的推动。毛利率提升0.8pct至64.1% (受益于安踏主品和Fila毛利率的上升)。经营开支比率:广告及宣传开支和研发成本比率分别增加0.4pct到7.5%(由于今年是体育大年)及2.7%，员工开支比率维持在15.5%。因此经营利润增长13.6%到86.6亿元，经营利润率持平（25.7%）。分占合营公司亏损大幅减少到-19百万；AmerSports上市事项录得15.8亿元收益。最终归母净利润同比增长62.6%至77.2亿元。核心归母净利润同比增长17.0%至61.6亿元。建议派发中期每股股息1.18港元(全年派息比率为50.1%)。总体业绩表现亮丽。自由现金流为76.2亿元，库存周转天数减少10日到114日。资产负债状况也非常强劲,持有净现金大幅增加到323.9亿元。集团宣布未来18个月的100亿元回购计划，有助增强市场信心。 安踏主品牌表现理想 2024/02/192024/03/012024/03/142024/03/272024/04/12安踏主品牌收入增长13.5%到161亿元;受益于电商业务的快速增长和产品效能持续提升。按渠道来看, DTC、电商和传统批发及其他业务分别增长+10.5%、+20.1%及+8.5%;占比为55.6%、34.6%及9.8%。毛利率提升0.8pct到56.6%；主要受益于鞋类毛利率的提升，批发业务的比例持续减少，及存货撇减拨回的效应所致。经营利润率提升0.8pct到21.8%。安踏成人在6月底有7073家店(增加20家)，安踏儿童有2831家(增加53家)；超过80%为DTC业务模式，其中安踏成人和儿童的自营比例为42%和65%。相信超级安踏店和安踏冠军店店效分别超100万和50万。 FILA品牌增长低于预期，其他品牌维持快速增长 FILA和其他品牌收入分别增长6.8%及41.8%%到130.1亿元和46.0亿元。FILA大货为主要的增长动力，FILA Fushion和儿童则在调整。其他品牌的增长主要由DESCENTE（+30%）和KOLON（+50%）业务所带动。FILA品牌和其他品牌的毛利率分别提升1.0pct和减少0.7pct到69.2%（受益于健康的库存，新货占比的提升和存貨撇減撥回的影响）及73.4%（因为品牌结构的变化）。这两品牌的经营利润率分别减少1.1pct及0.4pct到28.6%及29.9%。在6月底，FILA共有1981家门店(+9家)；Descente及Kolon门店数则分别为197家(+10家)及16家(-4家)。相信Fila大货的店效超过100万元；Descente及Kolon的店效分别为约228万元和110多万元。 2024年的展望 展望全年预计安踏品牌的流水能有双位数的增长，折扣率应维持稳定。但FILA品牌则下调到高单位数，折扣会动态管理。安踏主品牌和FILA品牌的经营利润率预计分别为20%和25%左右。 目标价102.0港元，维持买入评级 2024年上半年业绩亮丽，优于行业。纵使内地消费行业表现比较波动，但集团还是能做出高质量的增长；显示集团“单聚焦、多品牌、全渠道”发展策略的优势。我们继续看好集团未来的发展。我们维持买入评级,目标价为102.0港元，相当于2024年20倍PE。 风险因素 宏观经济的变化、主品牌和Fila表现不及预期、原采料价格的波动等。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 比亚迪电子（285，买入）：消费电子、汽车电子稳定向好，服务器等新业务前景可观 陈晓霞852-25321956xx.chen@firstshanghai.com.hk 上半年净利润15.18亿 比亚迪电子2024上半年收入785.8亿元，同比增长39.9%。得益于收购收购捷普成都无锡工厂的并表，消费电子收入633亿元，同比增长54.22%；由于户储产品的减少，新型智能产品收入略有影响，收入75.2亿元，同比下降16.43%；汽车业务持续放量，收入77.57亿元，同比增长26.48%。上半年净利润15.18亿元，同比增长0.14%，低于市场预期，主要由于：产品结构变化导致毛利率下降1个百分点到6.85%，收购捷普产生无形资产摊销和财务费用。 行业TMT股价28.7港元目标价44港元(+53.3%) 消费电子趋势向好 总市值646.67亿港元已发行股本22.53亿股52周高/低40.05/22.609港元每股净资产13.16人民币 公司在平台型、自动化、供应链等领域给捷普提供赋能。目前捷普自动化率大幅提升，盈利能力达到预期水平。该收购在今年会产生一定的财务费用，未来五年每年约有9亿人民币的无形资产摊销。上半年扣除该等费用后仍能对公司的净利润产生正面贡献。在AI技术快速发展及换机周期的驱动下，消费电子出现回暖趋势，受益于和A客户的深入合作以及安卓高端机型的持续增长，随着下半年消费电子步入旺季，公司的消费电子业务将表现优于上半年。 下半年汽车电子高附加值产品开始放量 下半年主动悬架开始量产，智能座舱、智能驾驶和热管理等高附加值产品持续出货，有利于抵御行业压力，维持良好的毛利率水平。预计今年汽车电子将达到40%左右的增速。 不断扩宽的业务边界 公司拓展了企业级通用服务器、存储服务器、AI服务器、液冷散热、电源管理等产品及解决方案。下半年公司将深化与各细分领域顶尖客户的合作。同时AIDC、工业机器人等新业务将开始落地，并实现批量交付。 目标价44港元 我们预测比亚迪电子