见微知著系列之四：“抢出口”：历史复盘与前景展望

宏观研究/2024.08.30 “抢出口”：历史复盘与前景展望黄汝南(分析师) 010-83939779 ——见微知著系列之四 huangrunan@gtjas.com 登记编号S0880523080001 本报告导读： 复盘看，抢出口现象在窗口期内普遍存在，表现为关税威胁落地后1个季度内及关 税措施生效前1个季度内出现环比动能大幅超季节性的现象。分行业来看，双边依赖度较高、可替代性较低的电子、纺服、家电等抢出口尤为明显。当前并未出现显著的抢出口现象，若特朗普当选则List4A、4B可能是加征的重点。 投资要点： 上届特朗普任期内对中国提出4张加征关税清单，9成出口产品曾面临关税威胁，6成产品关税加征落地。复盘2017-2019年特朗普任期内美国对中国加征关税的历程，有两点特征： 关税加征通常经历：贸易调查/口头威胁→官方书面声明→正式落地。官方声明至正式落地时间在1个季度内，贸易调查或口头威胁距离正式落地时间跨度则最长可达1年； 关税加征的优先级排序是：首先是电子、电力设备、机械设备等高技术产品或资本品，其次是化工、橡胶等中间品与地产后周期 类消费品，最后是纺织服装等劳动密集型产品。 4张清单看“抢出口”的三条经验规律： 1)频率方面，抢出口现象在4张清单中普遍存在； 2)节奏方面，关税威胁落地后1个季度内及关税措施生效前1个 季度内可能出现较为显著的抢出口，前者概率更高。 3)程度方面，抢出口带来环比增速较季节性的提升十分显著，开始抢出口的月份环比强于季节性10个点以上，高者达20个点 行业视角观察“抢出口”。参照海关总署分类标准对HS8位编码10000+商品进行重分类，再将同类商品聚合到统计局口径工业行业中，我们发现三个重点特征： 1)电子、家电、纺服是抢出口现象最为显著的三个行业。主因或 是这三大行业中美相互贸易依赖程度较高、可替代性较低。 2)纺服是抢出口的“排头兵”，抢出口最为迅速、集中。在关税威胁后的下一个月纺服立刻出现显著抢出口，且仅持续一个月。 3)电子和家电抢出口的幅度则最强，具有连续几个月大超季节性的现象。主因美对中具有较强的进口依赖和制造业回流诉求。 刘姜枫(研究助理) 021-38031032 liujiangfeng028686@gtjas.com 登记编号S0880123070128 汪浩(分析师) 0755-23976659 wanghao025053@gtjas.com 登记编号S0880521120002 相关报告 服务消费有望成为未来内需重要增量2024.08.18 LPR降息是阻断“缩表”的关键一环2024.07.21目标导向和问题导向相结合的全面深化改革 2024.07.10 汇率压力下的跨境资本流动与政策选择 2024.07.08 历届三中全会改革回顾2024.07.08 宏观研 究 专题研 究 证券研究报 告 本轮抢出口的观察与展望： 1)当前并未出现显著的抢出口现象。7月前出口商得到关税威胁 的信号并不清晰，中国对美出口的环比来看也基本遵循季节性 水平，说明暂未出现抢出口现象，出口韧性主因海外基本面。 2)List4A、4B可能是加征的重点且落地较为迅速，若后续出现中美贸易磋商加关税节奏或放缓。若特朗普当选，大概率在2025年起渐进式地提出关税措施，由于一阶段贸易协定未完成目 标，List4A和List4B的加征可能较早声明并迅速落地；而进一步的加征则需要关注中美之间是否开启磋商谈判，如有，或将延缓加征节奏，为抢出口带来更充裕的时间窗口。 3)特朗普若当选则当选日起至落地前均为抢出口的窗口期，关注纺服、计算机电子设备、家电等行业的抢出口行为。 风险提示：理论对历史事实的解释不完备，脱钩断链导致贸易关系发生深层次改变。 目录 1.抢出口的历史复盘3 1.1.美对中关税加征历程3 1.2.抢出口是否存在4 1.3.抢出口的节奏与程度6 2.抢出口的行业差异8 2.1.从关税清单到工业行业的映射8 2.2.对关键行业的抢出口分析9 3.本轮抢出口展望10 3.1.当前出现抢出口了吗10 3.2.关税措施与抢出口节奏展望11 4.风险提示11 “抢出口”效应一般被认为是在可预测的贸易壁垒提升前，为节约贸易成本，贸易额出现阶段性快速提升的现象。本文针对2017-2019年美国与中国贸易冲突期间中国对美出口情况进行复盘，以得出抢出口的经验规律，进而对当前及下一阶段的出口作出分析和展望。 1.抢出口的历史复盘 1.1.美对中关税加征历程 特朗普任期内对中国提出4张加征关税清单，9成出口产品曾面临关税威胁，6成产品关税加征落地。自2017年8月301调查开始至2020年1月中 美一阶段贸易协议签署，特朗普在其任期内对中国列出4张关税清单共计 10596类产品，占2018年美自中进口额的88.3%。复盘来看，关税清单中除list4B并未实际落地外，list1、list2、list3和list4A均在2018-2019年内落地生效，涉及产品2018年占中国当年对美出口总额59.8%。 复盘2017-2019年美国对中国进行贸易调查和加征关税历程，我们发现两个特征事实： 关税加征通常经历：贸易调查/口头威胁→官方书面声明→正式落地。官方书面声明至正式落地时间较短，贸易调查或口头威胁距离正式落地时间跨度则较长（最长有一年）； 关税加征的优先级排序是：电子、电力设备、机械设备等高技术产品，化工、橡胶等中间品与地产后周期类消费品，最后是纺织服装等劳动密集型产品。List1、List2基本仅涉及高技术产品或资本品，List3中化工等中间品占比提升、出现纺服等劳动密集型产品但占比较小，List4A纺 服占比提升。 图1：2017-2019年美国对中国加征关税历程 时间 措施 List1 List2 List3 List4A List4B 2017-08-01 美国开启对中国的301调查 威胁 2018-03-22 特朗普威胁对List1、List2加征关税 威胁 威胁 2018-06-15 特朗普宣布对价值500亿美元中国进口商品加征25%关税。其中List1（340亿美元）将于2018年7月6日生效 威胁 威胁 2018-06-18 白宫宣布，若中国对美国进行报复，将对List3（价值2000亿美元)加征10%关税 威胁 2018-07-06 美国对List1（340亿美元）加征25%关税生效 正式生效 2018-08-23 美国对List2（160亿美元）加征25%关税生效 正式生效 2018-09-17 美国宣布将于2018年9月24日对List3加征10%关税，当年底将提高到25%。若中国进行报复，将对List4A、List4B（价值2670亿美元)加征关税 威胁 威胁 威胁 2018-09-24 美国对List3（2000亿美元)加征10%关税生效 正式生效 2018-12-01 原定List3关税上调计划推迟，若双方在2019年3月1日前未达成一致协议，加征税率将由10%提高至25% 威胁 2019-05-05 特朗普表示，List3（2000亿美元)加征关税率将于5月10日提高到25% 威胁 2019-05-10 美国对List3（2000亿美元)加征关税率正式提升至25% 正式生效 2019-06-29 G20大阪峰会期间，两国元首同意“休战”，此前关税仍有效，重启谈判期间暂不会颁布新的关税 缓和 2019-08-01 特朗普宣布，将在9月1日对List4A、List4B（剩余的3000亿美元商品）加征10%关税 威胁 威胁 2019-08-13 美国9月1日将对List4A（价值1120亿美元）加征10%关税，List4B（价值1600亿美元)将在12月15日生效 缓和 缓和 2019-08-23 特朗普表示，从10月1日起，对List1、2、3（价值2500亿美元）加征税率从25%提高到30%，从12月15日起，对List4A、List4B（3000亿美元）加征税率从10%提高到15% 威胁 2019-09-01 美国对List4A（1120亿美元）加征15%关税生效 正式生效 2019-09-11 特朗普宣布把原定于10月1日提高List1、2、3（2500亿美元）关税率计划推迟到10月15日 缓和 缓和 缓和 2019-10-11 特朗普宣布双方已就一阶段贸易协议达成初步协议，美国暂停原定于10月15日提高List1、2、3关税率计划 缓和 缓和 缓和 2019-12-13 双方初步达成一阶段贸易协议，取消原定于12月15日对List4B加征关税，并将List4A关税率由15%减至7.5% 缓和 缓和 2020-01-15 中美正式签署一阶段贸易协议 暂告一段落 2020-02-14 中美一阶段经贸协议正式生效，List4A（1120亿美元）关税率从15%正式降至7.5% 正式生效 数据来源：USTR，国泰君安证券研究 图2：2017-2019年美国对中国加征关税情况 现行加征税 生效时间 美官方宣称金2018实际进2018年各项2023年进口2023年各项 率 额（亿美元）口金额占比金额占比 list1 25% 2018-07-06 3402976%2456% list2 25% 2018-08-23 1601292%742% list3 25% 2019-05-10 2,0001,79533%89521% list4A 7.5% 2020-02-14 1,1201,05120%79619% list4B 未实施 -- 1,6001,48728%1,05625% 其他 未实施 -- --62612%1,20128% 总和 -- -- 5,2205,385100%4,269100% 数据来源：USTR，USITC，国泰君安证券研究 图3：美对中加征关税清单金额及涉及重点产品品类 数据来源：海关总署，USITC，国泰君安证券研究； 1.2.抢出口是否存在 我们认为，自美国提出关税威胁后到正式落地生效前的过程可以被认为是每个清单产品抢出口的窗口期，具体来看： List1：2017年8月-2018年7月。虽然美国在2018年3月才发布官方关税声明，但由于List1中基本仅涉及中国出口的主要高技术产品品类 （计算机电子、通用和专用设备、电力设备、仪器仪表等），故2018年 7月的301调查可以被认为是关税威胁的起点，2018年7月关税落地。 List2：2017年8月-2018年8月。List2以高技术产品尤其是计算机电子设备为主，较List1增加部分钢铁、建材产品，故2018年7月开始301调查可以被认为是明确关税威胁的起点，2018年8月关税落地。 List3：2018年9月-2019年5月。2018年9月17日提出将于2018年 9月24日开始对List3的中国商品加征10%的关税，到年底将提高到 25%。2018年12月又提出推迟原定对List3商品的关税，指出如果双方在2019年3月1日前无法就中国在强制技术转让、知识产权保护、非关税壁垒等结构性改革达成一致协议，则将加征关税税率提高。2019年5月关税提升正式落地。 List4A、4B：2018年9月-2019年8月。2018年9月17日提出对List3加征关税时，声明如果中国进行报复，将对价值2670亿美元(List4A、List4B)的额外进口商品征收关税。可以被视为明确的关税威胁，2019 加征关税历程 抢出口的窗口期 List1 List2 List3 List4A List4B 2017/08 美国对中国启动301调查 2018/03 特朗普威胁对List1、List2加征关税。 2018/06 白宫宣布，如果中国对美国的关税进行报复，美国将对List3加征关税。 2018/07 美国对价值List1的中国商品加征关税生效。 2018/08 美国对价值List2的中国商品加征关税生效。 20