移动互联网行业流量基建系列报告之四：以量化模型复盘20年历程，流量与投资将继续驱动光模块行业加速向上
流量基建系列报告之四：以量化模型复盘20年历程，流量与投资将继续驱动光模块行业加速向上证券分析师侯宾联系电话：17610770101、010-66573632 联系邮箱：houb@dwzq.com.cn执业证号：S0600518070001日期：2020年2月18日证券研究报告 22目录第一章：云厂商/运营商资本开支、流量以及GDP与光模块市场空间呈显著正相关关系第二章：5G时期，光模块市场持续景气第三章：国内光模块龙头企业受益第四章：建议关注的标的第五章：风险提示 33核心观点：光模块运营商资本开支云厂商资本开支显著正相关显著正相关显著正相关GDP显著正相关流量光模块影响因素分析模型5G基站数更多5G基站价格更高4G资本开支是3G的1.34倍5G时期运营商资本开支也将倍数级增加5G杀手级应用终端渗透率进一步提升4G流量总量是3G的34.68倍5G流量将是4G时期的50倍。18年起逐季回落，19年3季度回暖类比14年与15年云厂商资本开支回暖趋势判断：光模块景气度继续向上受益标的：国内龙头企业高端产品布局核心器件、技术国产化加速国内光模块全球占比约35%，其中中低端产品占比较高，高端产品开始逐步突破。国内龙头企业份额占比提升。图1：光模块影响因素分析架构图数据来源：C114、通信网等，东吴证券研究所整理 4第一章：云厂商/运营商资本开支、流量以及GDP与光模块产值呈显著正相关 5➢相关性分析：客观现象确实存在关系，但是数量不是严格对应的依存关系，例如恩格尔系数与家庭收入。➢考虑到光模块需求量的影响因素较多，我们基于需求逻辑选取了流量、云厂商资本开支、运营商资本开支以及GDP四个因素进行相关性分析。1.1相关性分析光模块需求需求端流媒体应用车联网商业应用工业应用流量计算及传输需求电信市场数通市场前传、中回传基站数量解决方案运营商资本开支规划云厂商的资本开支经济大环境图2：光模块影响因素分析数据来源：C114、中国产业信息网等，东吴证券研究所整理 6正态性检验分析结果名称样本量平均值标准差偏度峰度Kolmogorov-Smirnov检验Shapro-Wilk检验统计量p统计量p移动流量收入102639.972091.6140.506-1.0710.1430.810.9310.461运营商资本开支103060.488552.3440.447-0.1560.1490.7630.9710.904云厂商资本开支101642.8571087.6890.799-0.4660.1570.6920.8880.159GDP10621025.4181814.10.137-0.7550.07710.9860.988光模块市场空间1029102.659696.25-0.183-1.5030.1570.6910.9210.368* p<0.05 ** p<0.01➢Pearson相关系数要求变量服从正态分布，所以在计算相关系数之前，需要先确定两变量是否都服从正态分布，或者近似正态分布。➢由于研究数据的样本量全部小于等于50，因而使用S-W检验，具体来看，移动流量收入、运营商资本开支、云厂商资本开支、GDP、光模块产值全部均没有呈现显著性(p>0.05)，意味着接受原假设(原假设：数据正态分布)，因此所有变量全部均具备正态性特质。1.2数据分析与检验图4：正态性检验分析结果数据来源：spss,东吴证券研究所图3：散点图数据来源：spss,东吴证券研究所注：横轴为光模块市场空间，纵轴分别为GDP、移动流量收入、运营商资本开支以及云厂商资本开支。 71.3云厂商/运营商资本开支、流量以及GDP与光模块市场空间呈显著正相关Pearson相关系数表光模块市场空间移动流量收入相关系数0.953**p值0运营商资本开支相关系数0.785**p值0.007云厂商资本开支相关系数0.906**p值0GDP相关系数0.963**p值0* p<0.05 ** p<0.01➢光模块市场空间和移动流量收入：两者的相关系数值为0.953，并且呈现出0.01水平的显著性，因此两者之间有着显著的正相关关系。➢光模块市场空间和运营商资本开支：两者的相关系数值为0.785，并且呈现出0.01水平的显著性，因此两者有着显著的正相关关系。➢光模块市场空间和云厂商资本开支：两者的相关系数值为0.906，并且呈现出0.01水平的显著性，因此说两者有着显著的正相关关系。➢光模块市场空间和GDP：两者的相关系数值为0.963，并且呈现出0.01水平的显著性，因此说明两者有着显著的正相关关系。➢我们基于SPSS进行Pearson相关系数计算，并对相关性进行显著性检验，结论为云厂商资本开支、运营商资本开支、移动流量收入以及GDP均与光模块市场空间呈显著正相关。图5：光模块市场空间相关系数表数据来源：SPSS,东吴证券研究所 8第二章：5G时期，光模块市场持续景气 9图6：光模块历史估值数据来源：wind,东吴证券研究所0204060801001201402.1 5G光模块行业景气周期更长➢我们回溯光模块的历史估值情况，共出现两个高峰期：第一阶段：2007年-2009年中，电信市场需求是行业景气的主要驱动力，光模块受益于3G建设，带动板块估值逐步向上；第二阶段：2013年末-2018年末，电信市场率先启动，拉动板块估值向上，同时流量基建紧跟节奏，拉动行业持续景气；第三阶段：2019年起至今，基站基建板块市场已经超预期显现，我们认为未来收移动流量、云厂商资本开支等因素影响，5G光模块行业景气周期更长。 10102.2 营收增速拐点将至，业绩确定性已逐步显现05101520253035404550-40-20020406080100120图7：光模块营业收入同比增速（%）数据来源：wind，东吴证券研究所图8：光模块收盘价（元）数据来源：wind，东吴证券研究所➢光模块营业收入增速及光模块收盘价走向基本一致，2018年开始，光模块增速开始逐步下滑，2018年收入增速24.45%，对应股价也跌至阶段性低位，自2019年开始，随着运营商招标以及5G建设的进度不断推进，我们认为2019年光模块行业业绩迎来拐点，业绩确定性跟随主要厂商的出货量逐步显现。 112.3 流量增速拐点将至，开启新一轮景气大周期2019年起，流量增速开始逐步下滑，但是当前5G网络建设伊始，移动互联网流量尚未进入爆发阶段，增速下滑趋势或将继续延续至2020年年中，第三季度或者第四季度将实现流量增速的提升。0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.002010-122012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112020-6(E)2020-12(E)2020-12(E)2020-12(E)2020-12(E)3G初期，流量基数较小，增速变化剧烈4G牌照发放后，开启5年的大周期当前手机终端渗透率足够高，自2019年起，DOU增速大幅下滑，使得流量增速开始逐步下滑。5G应用以及网速提升，拉动5G DOU稳步增加。0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%0.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.007,000.008,000.009,000.0010,000.002013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-07dou(MB,左轴）yoy(%,右轴）图9：DOU开始下滑数据来源：wind，东吴证券研究所图10：我国互联网接入流量走势数据来源：wind，东吴证券研究所 122.4 5G时期流量将是4G时期50倍3G4G3G时期CAGR4G时期CAGR年份2009201020112012201320142015201620172018移动互联网流量（亿GB）1.245.48.812.720.641.993.82467113G/4G流量总量（亿GB）32.11113.3同比增速（%）233.33%35.00%62.96%44.32%62.20%103.40%123.87%162.26%189.02%60.30%103.05%移动互联网用户数（亿人）3.85.26.37.68.18.89.610.912.714同比增速（%）36.84%21.15%20.63%6.58%8.64%9.09%13.54%16.51%10.24%16.34%9.73%➢4G时期，我国移动互联网用户规模在4G网络建设初期即开始快速增长，增速明显快于互联网用户总体规模；4G时期流量总量为3G时期的34.68倍，我们预计预计5G移动网络流量将是4G时期50倍。注：移动互联网流量的增长因子为（4G流量增速/3G流量增速*权重1+ 4G用户增速/3G用户增速*权重2），权重1与权重2分别为0.8与0.2。图11：我国流量计移动互联网用户数数据来源：wind，东吴证券研究所 13-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%0.000020.000040.000060.000080.0000100.0000120.0000140.0000160.0000180.0000200.0000资本开支(亿美元，左轴）yoy（%，右轴）2.5 云厂商资本开支回暖，有望保持稳步增加➢自2018年开始，云厂商资本开始开始逐步回落，考虑全年资本规划Q4出现回升，截止2019年Q3，云厂商资本开支开始逐步回暖，我们回顾4G时期，资本开支逐季减少后，资本开支在触及回暖拐点后，资本开支开始稳步提升。➢2011-2014年云厂商资本开支为583.93亿美元，2015-2018年云厂商资本开支为1528.98亿元，同比增长161.84%。5G时期流量的指数级增加将进一步拉动云计算需求的增加，因此我们认为5G时期云厂商资本开支更高。2015-2018，云厂商资本开支更高2011-2014，云厂商资本开支逐年提升回暖回暖图12：云厂商资本开支数据来源：wind，东吴证券研究所 14142.6 5G时期运营商基站资本开支更高-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%01002003004005006007002009201020112012201320142015201620172018基站总数（万个,左轴）3G基站数（万个，左轴）4G基站数（万个，左轴）基站总数同比增速（%，右轴）3G基站同比增速（%，右轴）4G基站同比增速（%，右轴）➢我们对比分析3G时代基站总数（2013年工信部基站总数）与4G时代基站总数（2018年工信部基站总数），4G时代基站数为3G时代的2.69倍，对应3G时期运营商资本开支为13061.83亿元，4G时期为17543.05亿元，同比增长34.31%，预计5G基站将是4G基站的倍数级增加（考虑4G基站升级）。➢5G通讯的特点是大容量、低功耗和大连接，因此5G的基站的建设成本比4G基站成本高很多，大概是3-4倍（通宇通讯数据），考虑到后期基站降价，5G基站价格较4G基站仍有倍数级的提升。➢因此，5G时期，运营商在基站资本开支较3G和4G时期更高。-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%0100020003000400050006000合计yoy（%）3G时期4G时期5G时期资本开支图13：我国运营商资本开支及同比增速（亿元，%）数据来源：wind运营商推介资料等，东
