首次覆盖报告：多轮驱动+全球拓展，热管理龙头强者恒强

证券研究报告2024年08月19日 多轮驱动+全球拓展，热管理龙头强者恒强 银轮股份（002126.SZ）首次覆盖报告 核心结论 【核心结论】我们预计2024-2026年公司营收140/174/205亿元，同比+27%/+24%/+18%，归母净利润8.5/12.1/15.4亿元，同比+39%/+43%/+27%，对应当前股价PE15.2/10.6/8.4X。首次覆盖，给予“买入”评级。 【报告亮点】我们认为，公司作为国内汽车热管理行业老将，四十年持续深耕下，已在车端积累成熟技术经验，并始终保持行业领先。目前，公司已由车端热管理走向全场景应用，涉及数据中心、储能、家用/商用热泵等新领域，实现车端技术优势迁移，持续拓展业务边界，全面打开收入天花板。 【主要逻辑】 商用车：行业复苏+能源结构转型，EGR模块贡献板块核心增量。1H24国内商用车/新能源商用车销量207/24万辆，同比+5%/+44%，渗透率提升至14%，同比+3.6pcts；重卡/燃气重卡实现销量50/11万辆，同比+3%/+104%，渗透率提升至22%，同比+10.7pcts。2024年8月，公司新获国际知名客户新能源卡车集成模块定点，海外新能源商用车业务持续突破。此外，公司EGR产品国内市占率达90%，直接受益于燃气重卡渗透率持续提升。 分析师 齐天翔S080052404000313811763750qitianxiang@research.xbmail.com.cn 乘用车：热泵空调+集成化趋势明确，新能源+全球化拓展打造第二曲线。新能源车热管理集成化趋势明确，核心组件asp提升至传统车3倍，热泵空调逐步替代PTC制热成为行业主流。2023年公司新能源汽车业务营收达36亿元，占比33%，同比+12.2pcts；年内新获新能源项目订单占比超90%。公司墨西哥&波兰工厂相继投产，其中墨西哥工厂4Q23实现盈亏平衡。2023年公司国际订单总额达26亿元，占总订单比重42%，国际化进程稳步推进。 联系人 彭子祺13051468895pengziqi@research.xbmail.com.cn 数字与能源：汽车热管理技术优势赋能，全场景应用持续突破。公司围绕数据中心、储能、热泵等新领域打造第三曲线，储能液冷空调箱、数据中心浸没式液冷等新产品陆续实现突破，1H23新增订单5亿元，占比14%。伴随新领域项目放量，第三曲线有望持续贡献高增长。 相关研究 风险提示：新能源汽车销量不及预期；海外业务发展不及预期；中美贸易摩擦风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险。 内容目录 投资要点..................................................................................................................................6关键假设.............................................................................................................................6区别于市场的观点..............................................................................................................6股价上涨催化剂..................................................................................................................7估值与目标价......................................................................................................................7银轮股份核心指标概览.............................................................................................................8一、多轮驱动+全球拓展，打造国内热管理龙头....................................................................91.1四十年深耕打造国内热管理龙头..................................................................................91.2品类拓展，由车端走向全场景应用..............................................................................91.3营收保持稳健增长，盈利能力持续向上.....................................................................11二、商用车：行业复苏+结构调整，燃气重卡贡献核心增量................................................152.1商用车行业持续复苏，重卡销量结构调整.................................................................152.2燃气重卡渗透率加速提升，EGR模块贡献板块核心增量..........................................16三、乘用车：发力新能源，定位全球化，打造第二曲线......................................................173.1新能源车热管理asp大幅提升，热泵空调+集成化趋势明确.....................................173.1.1趋势一：热泵空调有望成为PTC制热重要替代方案........................................183.1.2趋势二：集成化趋势明确，行业壁垒持续提升..................................................193.2竞争格局：外资主导全球市场，国内龙头加速转变Tier1模式..................................213.3新能源订单饱满+产能持续扩张，全球化进程持续推进.............................................22四、车端走向全场景应用，打造数字与能源第三曲线..........................................................244.1数据中心：PUE政策趋严+高功率密度需求，液冷方案优势突显.............................244.1.1全球数据中心进入算力时代，绿色化、智能化需求提升...................................244.1.2 PUE政策趋严+高功率密度需求，液冷方案有望成为主流方案.........................254.2储能：液冷技术走向成熟，性价比优势加速替代风冷方案........................................274.3热泵：欧洲需求拉动出口高增，双碳目标支撑内销稳健增长....................................304.3.1热泵兼具节能+环保+经济多重优势，上游供应商受益市场扩容........................304.3.2欧洲市场拉动出口高增，双碳目标支撑内销稳健增长.......................................324.4重点领域持续突破，数字与能源开启新增长..............................................................35五、盈利预测及估值............................................................................................................375.1关键假设与盈利预测..................................................................................................375.2估值与建议................................................................................................................38六、风险提示.......................................................................................................................39七、附录..............................................................................................................................40 图表目录 图1：银轮股份核心指标概览图...............................................................................................8图2：公司发展历程.................................................................................................................9图3：公司主要产品及未来布局规划.....................................................................................10图4：公司全球化布局...........................................................................................................11图5：2019-2024年Q1公司营收及同比增速.......................................................................11图6：2019-2024年Q1公司归母净利润及同比增速.............................................................11图7：2019-2024年Q1公司销售毛利率和净利率................................................................12图8：2019-2024年Q1各项期间费用率情况.......................................................................12图9：2019-2023年材料成本及占比...