长江期货氯碱市场看法与衍生品工具运用

产业服务总部 2024-08-16 调研总结： 公司资质 受经济增速放缓和地产下行拖累，整体需求支撑不足，产能供应过剩，PVC、烧碱价格持续弱势，产业面临挑战加大。浙江省是烧碱、PVC重要集散地，贸易体量大，也是重要的交割地。本次调研主要关注PVC、烧碱市场的走势看法，和产业企业对期货期权等工具的运用情况等。 长江期货股份有限公司交易咨询业务资格：鄂证监期货字{2014}1号 研究员： 曹雪梅咨询电话：027-65777102从业编号：F3051631投资咨询编号：Z0015756 对于烧碱而言，行业处于“以碱补氯”周期，利润好于氯端。仍处于产能扩张周期，需求增速放缓，整体供需逐步宽松，价格攀升去年高点较难，关注液氯价格和装置变动带来的供应扰动机会，旺季供需存改善小幅空间。目前液氯频繁降价，下游需求淡旺季转变的节点，现货矛盾不大，基准地现货偏稳运行。目前没有仓单，09基差有走弱的需求。重点关注：1、仓单和基差情况；2、液氯价格、装置开工、铝土矿供应。操作策略：单边：出仓单前，09偏低多对待。后期关注现货成色和交割逻辑，难有大行情，区间操作为主。套利：走交割逻辑，目前没有仓单，9-1月差偏正套。期权：择机做一些卖权。 PVC供应居高不下，内需持续疲弱，出口受雨季和BIS认证影响减弱，高库存持续承压，基本面持续呈现弱现实状态，中长期的改善仍旧依赖于上游减产和需求的实质性恢复。目前看上游能出清的装置较少，主动大面积减产的可能性较小，出口常态化难以弥补 内需走弱，在地产拖累下前看不到内需带来的大幅正向拉动的可能，筑底过程预计很漫长。海外逐步进入降息周期，国内地产去库存政策托底，阶段性机会关注宏观面数据、政策和预期修复。当下价格已回落至相对低位，短期关注需求旺季和印度补库是能带来阶段性反弹的机会。重点关注：关注宏观预期修复、出口情况、上游开工等。操作策略：单边：等待出口和旺季预期下，低估值修复反弹可能。预计反弹空间不大，后期仍以低位区间弱势运行为主。套利：具有资金优势的可继续做转抛。期权：择机做卖权，买权择时要求更高。 浙江贸易企业除了利用自身禀赋赚取渠道利润外，套期保值参与程度深，多采用套保严格管理头寸，裸头寸维持在较小波动区间。此外，会基于对价格/基差的趋势判断博取利润，或选择敞口博弈价格，或选择点价、套保博弈基差。具体的操作，包括正套、反套（匹配现货节奏、行情与基差判断）、做交割、接仓单转抛等；月差、强弱对冲等套利策略；场内期权（买权、卖权、组合偏少）；场外累计结构为主，预估占90%。期权容错空间更大，但因为涉及时间、波动率等因素，操作难度更大，要求的专业度更高，并且与现货一一匹配的难度大，很多时候当敞口做。基差贸易已经成为主流模式，含权贸易应用也愈发广泛，期现结合较为密切，不参与期货的传统贸易商手段单一、竞争优势减弱。 一、浙江地区调研背景 受经济增速放缓和地产下行拖累，整体需求支撑不足，产能供应过剩，近年来PVC、烧碱价格重心下移。近两月市场价格更是持续下跌，目前已经运行至相对低位，产业链利润偏低，但驱动依旧不足，宏观面不确定性较大，PVC、烧碱价格走势陷入分歧。 浙江省是烧碱主要生产基地之一，烧碱产能224万吨，约占全国4%。也是目前烧碱期货四大交割地之一，省内有4家交割厂库。浙江升水300交割），交割厂库有4个，镇洋、万华、嘉化、杭州电化。下游行业多种多样，主要以印染、纸浆造纸、精细化工、食品添加剂、水处理等为主。此外，当地是烧碱主要出口地区，也是烧碱外流量较大的地区之一。 浙江省PVC产能160万吨，约占总产能近6%，乙烯法为主，是PVC重要消费地和贸易集散地。浙江省是PVC重要交割地之一，省内交割体量大。浙江交割仓库7个，集团交割库分库1 个，协议库容10.5万吨；8家交割厂库设存货点，最大仓单量5.49万吨。 贸易模式多样化，基差点价、含权贸易等已经较为成熟。与此同时，行业竞争也日益严峻，对期货、期权等衍生品工具需求较高。本次调研主要关注PVC、烧碱市场的走势看法，和产业企业对期货期权工具的运用情况等。 二、烧碱PVC市场看法 1.烧碱市场看法 关注点01：液氯价格和装置开工 今年产量高位，截至上周，2024年来产量2548万吨，同比增加约8%。库存同比去年略高。液氯价格对烧碱开工影响作用较为显著。近期液氯价格变动频繁，再次补贴状态，氯碱利润收窄，开工有下滑。 关注点02：铝土矿供应及氧化铝开工 1-6月国产铝土矿同比-18.99%。1-6月进口同比增近7.37%。国内铝土矿进口总量维持同比增长，但增量难以完全覆盖国产矿山减停产产生的供应缺口，国内铝土矿市场现货供应持续偏紧。矿石供应紧缺缓解难度仍存，氧化铝开工有一定提升空间，但幅度或有限。加上进口矿替代导致耗碱量降低，氧化铝对烧碱需求提振空间或有限。 关注点03：非铝需求“金九银十”成色 印染化纤行业消费约占烧碱总需求的16%。造纸行业约占在烧碱下游消费的10%左右。近年来造纸行业处于产能扩张周期，整体纸浆和造纸领域对烧碱需求将维持稳定增长态势。新增产能集中在下半年释放，加上“金九银十”季节性开工旺季，预计下半年需求更好。新能源行业约占在烧碱下游消费的5%左右。国内新能源汽车销量高增速背景下，三元前驱体、氢氧化锂等供需双增，对烧碱形成提振。 总体观点：对于烧碱而言，行业处于“以碱补氯”周期，利润好于氯端。仍处于产能扩张周期，需求增速放缓，整体供需逐步宽松，价格攀升去年高点较难，关注液氯价格和装置变动带来的供应扰动机会，旺季供需存改善小幅空间。目前液氯频繁降价，下游需求淡旺季转变的节点，现货矛盾不大，基准地现货偏稳运行。目前没有仓单，09基差有走弱的需求。重点关注：1、仓单和基差情况；2、液氯价格、装置开工、铝土矿供应。操作策略：单边：出仓单前，09偏低多对待。后期关注现货成色和交割逻辑，难有大行情，区间操作为主。套利：走交割逻辑，目前没有仓单，9-1月差偏正套。期权：择机做一些卖权。 2.PVC市场看法 关注点01：宏观政策及预期修复 目前消费者信心及未来房价预期暂未有方向性改变，地产数据表现依旧持续疲弱，仍面临在建面积收缩、新开工难以补位、地产消费未见底、投资提振效果一般等困局。对政策存有预期。完成5%GDP目标之下，需要更有力度的政策措施的出台；海外步入降息周期，国内迎来更加宽 松的政策环境的条件更加成熟。总体来看，多数认为不能期望过高，地产实质拖累，防风险去地产化，复苏之路艰难。近期宏观预期切换频繁，市场波动加剧，后期需密切关注宏观数据及政策动向。 关注点02：BIS认证及出口情况 内需始终疲软的背景下，出口是重要的边际变量。1-6月PVC粉出口同比走强，累计出口量130.48万吨，同比增21.88万吨（20.15%）。印度经济高速发展，自身PVC产能仅有约165万吨，对外需求缺口约200万吨，其中近三分之一进口来源于我国。7月以来，受到全球海运费用持续上升，BIS认证问题压制，加上印度需求淡季，国内出口受阻。但对后期出口仍存有期待。目前海运费已经有所下降，九月中旬雨季结束需求或有好转。BIS认证市场普遍预期延长执行，原定8月16-22号确定，目前还没落地，决策涉及的因素较多存在不确定性。本周出口询盘好转，后期关注，一方面是否延期，另一方面延期后需求成色，回归中性还能有所放量。 关注点03：低利润下上游开工 1-7月产量在1352.52万吨，同比增加4.15%。需求低迷，库存高企，压制行业利润，低利润仍压制供应弹性。但大部分低效产能已经退出市场，国有企业由于肩负着社会责任，并不轻易停产。目前8月检修仍存，后期计划目前偏少，整体供应将继续维持高位。 总体观点：供应居高不下，内需持续疲弱，出口受雨季和BIS认证影响减弱，高库存持续承压，基本面持续呈现弱现实状态，中长期的改善仍旧依赖于上游减产和需求的实质性恢复。目前看上游能出清的装置较少，主动大面积减产的可能性较小，出口常态化难以弥补内需走弱，在地产拖累下前看不到内需带来的大幅正向拉动的可能，筑底过程预计很漫长。海外逐步进入降息周期，国内地产去库存政策托底，阶段性机会关注宏观面数据、政策和预期修复。当下价格已回落至相对低位，短期关注需求旺季和印度补库是能带来阶段性反弹的机会。重点关注：关注宏观预期修复、出口情况、上游开工等。操作策略：单边：等待出口和旺季预期下，低估值修复反弹可能。预计反弹空间不大，后期仍以低位区间弱势运行为主。套利：具有资金优势的可继续做转抛。 期权：择机做卖权，买权择时要求更高。 三、衍生品工具运用情况 目前产业上下游情况，上游企业追求产销平衡，通过预售和超卖策略降低库存，库存压力不大有挺价基础；中游是价格风险的主要承担者，多通过期货期权等衍生品工具对冲风险；下游卷采购成本，甚至PVC制品企业的下游都开始关注PVC期货。在当前经济环境下，大型企业可能选择提升开工率，抢占市场份额，挤压竞争对手；而小型企业可能选择降低负荷，减少亏损，以期在经济周期中生存下来。 浙江贸易企业除了利用自身禀赋赚取渠道利润外，套期保值参与程度深，多采用套保严格管理头寸，裸头寸维持在较小波动区间。基差贸易为当下市场的主流贸易方式，期货基差点价逐渐成为市场主流报价，尤其是在期货价格下行过程中点价优势显著，而一口价较难成交；在期货价格上行过程中，现货上涨幅度慢，基差点价优势缩小。套期保值效果受基差水平及收敛情况影响，期现正套/反套是基于对价格行情判断基础上，一般会结合基本面情况、历史规律、跨月价差等判断选择正套或者反套的操作。目前贸易商除渠道优势稳定获取价差收益外，会基于对价格/基差的趋势判断博取利润，或选择敞口博弈价格，或选择点价、套保博弈基差。 具体的操作策略，包括正套、反套（匹配现货节奏、行情与基差判断）、做交割等；月差、强弱对冲等套利策略；场内期权（买权、卖权、组合偏少）；场外累计结构为主，预估占90%。期权容错空间更大，但因为涉及时间、波动率等因素，操作难度更大，要求的专业度更高，并且与现货一一匹配的难度更大，很多时候当敞口做。基差贸易已经成为主流模式，含权贸易应用也愈发广泛，期现结合较为密切，不参与期货的传统贸易商手段单一、竞争优势减弱。 PVC期货相对成熟，其发展改变了现货市场的定价模式，期货价格对现货价格有显著引导作用，但同时也带来了操作复杂性，对行业从业者的专业性要求更高。期货与现货市场的结合对传统贸易商造成冲击，期货交易的参与者如期现商利用期货工具进行风险管理，期现结合后价格具 有竞争优势，经营模式和策略更加丰富。工厂则更多专注现货贸易，对期货工具的熟练程度还有继续提升空间。烧碱期货而言，一是上市时间不长，还处于发展阶段；二是自身品种作为液体危化品的特殊性，如运输半径有限、储运成本高、行业门槛高等限制，目前期现联动还不是很紧密，产业参与程度不深。但产业对其的关注度很高，对相关工具及运用模式都在积极尝试中，期待后期期现联动更加紧密。普遍认为，尽管期货市场对传统贸易带来了一些挑战，但对于整个产业链的成熟和风险管理具有积极意义。 四、调研纪要 PVC/烧碱生产企业A 1.企业情况：烧碱35万吨/年、乙烯法PVC 30万吨/年等。企业是烧碱的交割库，目前仓储能力不算大，大约在2万到3万左右。在当前环境下，由于乙烯价格等因素，单独核算PVC业务可能不赚钱，但氯碱综合考虑整体上仍能实现盈利。直销比例达，出口较少。目前满负荷，企业库存不大。目前交割库还未注册仓单，主要是当地现货价格高，仓单成本较高。 2.烧碱期现看法：期货市场对现货价格的影响还不显著。期货市场的参与者可能对烧碱市场了解不足，而现货市场的参与者可能对期货市场也不够熟悉，两者结合需要时间。随着期货市场的成熟，现货市场参与者会更加理性，定价机制也会更加市场化，期货与现货之间的联动会更加紧密。烧碱期货工具接受度因地区而异，山东地区的做法是通过买卖仓单、做交割等，由于山东厂家和大型用户较多，可操作空间大。但由于烧碱是危化品，资质要求高，加上仓储成本和运输限