海外资产研究系列之一：没有北向后怎么办？全球资金流向和对中国市场配置跟踪

——海外资产研究系列之一 报告日期：2024年08月13日 ◼分析师：吕思江◼SAC编号：S1050522030001◼分析师：马晨◼SAC编号：S1050522050001 主要结论和观点 Q：没有北向后怎么办？ A：外资配置型资金可以用EPFR口径的“非对冲基金”对中国大陆，及其相应板块流入有效替代；个股部分无法替代。交易型资金跟踪可以用主要投行的【主经纪商】数据有效替代，个股部分无法替代。 Q：个股部分有跟踪外资动向的主要方式么？A：北向席位数据对个股的跟踪，在2021年后本身就是无效的；2021年后海外资金自上而下层面的流向 对指数有效，对个股无效；个股部分可以通过跟踪一组主要以外资共同基金月度持仓报告来得到 Q：美元流动性只看基金流向就可以么？A：不足够。我们将美元流动性划分成政府部门流动性和私人部门流动性。私人部门流动性可以再划分 为资金流动性、市场流动性和跨境流动性。基金流向实际只解答了跨境流动性和部分市场流动性问题。 Q：本轮套息“解绑”交易是基本面和事件驱动的么？当前是否结束？A：我们认为美国基本面和日本央行加息只是“扣动扳机”，实质是自2024年4月以来美国政府部门流动 性恶化的体现，八月初是今年第二次爆发；当前除部分市场流动性指标出现紧张外，并未明显影响到资金流动性，也就是说，【暂时没有引发系统性风险的担忧】。“解绑”交易没有结束，但会更加有序；套息交易资产，包括“美股朋友圈”，和“中国长债红利朋友圈”可能在下半年继续缩圈。 Q：2024年下半年大类资产最具确定性机会？A：ABC和ABB交易的反向——美债的每一轮下跌都是一次上车机会；恒指在15000-16000有望迎来双 底 风 险 提 示 资金边际结果不代表未来，行业景气度下行风险、行业业绩不及预期风险、行业竞争加剧风险、海外政策变化的风险等。 0 1EPFR数据库一览 EPFR Global公司概况 •EPFR基金流向数据库：资产类别聚合、基金组别、投资经理、单个基金和份额类别•主要包括数据和使用者：对冲基金、资产管理公司、投行、政府和中央银行等 EPFR Global提供的数据类型 EPFR Global主要投资功能 EPFR Global |投资流程用途•外国投资者资金流动可以是一个有用的领先指标，特别是在新兴市场国家层面。 •在许多资产类别中，零售（对比机构资金流动）提供了在市场拐点之前的额外洞察。 市场择时 •全球基金经理的国家或行业配置提供了额外的数据作为动量信号，在多因素股权配置模型中增加了价值。 动量指标：行业选择、国家选择•国家和行业的资金流动可以是更广泛市场方向的领先指标。流入热门国家/行业的资金流动相对强度对比 不受欢迎的国家/行业的资金流动，帮助投资者决定何时进入或退出市场。 方向性信号•配置者基于月度分配数据交叉检查他们自己的定位与行业同行。 •投资组合经理将他们的分配与同行进行比较以进行业绩分析。 资产配置与基准分析 •监控进入资产类别的资金流动是衡量投资者风险偏好的有用信号。同样，基金经理的头寸（例如现金头寸）表明基金经理的风险偏好正在变化。 Fund Flow层面下的主要数据 概览 利用EPFR数据的透明度和投资者类型的详细分类 资产类别：股票类、债券类、混合类、货币类和另类基金 资产类别划分:•地理投资重点•股票类别：市值/风格/行业•债券类别：主权债/公司债、久期长短、债券质量（投资级、高收益） 投资者类型区分:•机构与零售•美国与非美国注册基金 基金类型区分:•专注国家基金vs.全球、新兴市场和区域委托基金 •共同基金vs. ETF•主动管理vs.被动管理 更新频率：日度/周度/月度。 诚信、专业、稳健、高效 举例：增加基金市值筛选 每周资金流向分析请见全球资金流向跟踪周报 Alternative Fund另类基金 •大宗商品和加密货币•商品-黄金•数字货币基金 02外资配置中国的三个问题 主要结论和观点 Q1：如果未来有外资回流，去A股还是去H股？A：2023年下半年以来，外资对H股的流入力度和弹性超过A股 Q2：海外配置中国是否出现了“换庄”？A：美国对中国市场流入在2022年中见顶，之后缓慢流出；英国、日本在中国市场持仓基本已清空； 2022年后主要增量资金来自德国、新加坡、小幅度来自沙特；我们认为需要特别关注新加坡。 Q3：海外对中国配置的契机会是什么？A：我们认为短期季度级别的交易机会并不需要真正的经济改善，即使只是具备政策想象空间，在高赔 率低抛压板块中也存在底部反弹机会；重回长期配置需要等待，美联储进入降息通道是充分但非必要条件 趋势来看，2021年中国抗疫成功后有大量资金流入大陆和香港，从2023年4月开始资金持续流出。近期香港地区的有资金小幅净流入，而大陆地区还在持续流出数据来源：wind，EPFR，华鑫证券研究，百万美元 在几次重点反弹时刻（2023年11-12月、2024年2-3月），外资对H股的流入都超过A股 数据来源：wind，EPFR，华鑫证券研究，百万美元 美国对中国市场流入在2022年中见顶，之后缓慢流出；英国、日本在中国市场持仓基本已清空；2022年后主要增量资金来自德国、新加坡、小幅度来自沙特；我们认为需要特别关注新加坡数据来源：wind，EPFR，华鑫证券研究，百万美元 数据来源：wind，EPFR，华鑫证券研究，百万美元 数据来源：wind，EPFR，华鑫证券研究，百万美元 风 险 提 示 资金边际结果不代表未来，行业景气度下行风险、行业业绩不及预期风险、行业竞争加剧风险、海外政策变化的风险等。 量化和基金研究组介绍 吕思江：量化和基金研究首席，数学博士，2022年3月加入华鑫证券研究所。9年量化和基金研究经验，覆盖各类定量策略，尤其擅长定量资产配置、行业风格轮动、FOF和基金投顾策略研究。 马晨：南加州大学金融工程硕士，上海财经大学金融工程学士，2022年3月加入华鑫证券研究所，主要覆盖FOF和基金定量研究方面内容。 黄子轩：格拉斯哥大学硕士，2022年3月加入华鑫研究所。 武文静：上海财经大学硕士，2023年7月加入华鑫研究所。 刘新源：哥伦比亚大学硕士，2023年10月加入华鑫研究所。 证券投资评级说明 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 诚信、专业、稳健、高效 报告编号：240813105943PAGE28