全球资产配置研究之印度系列第三篇：起底印度财阀经济，剖析其对印股的影响

资产配置建议：对于配置印度权益资产的投资者我们建议，首先，重视印度财阀旗下垄断企业特许经营权的价值。其次，可以优先考虑投资财阀旗下从事基础设施建设的上市公司，或者财阀旗下从事新兴产业的上市公司。最后，投资印度股指亦可间接分享印度人口红利和寡头垄断利润。 何为财阀：财阀是家族式企业集团发展到一定程度的产物。印度财阀由家族控制并在多个行业内拥有显著的影响力，如塔塔家族 、贝拉家族、安巴尼家族和阿达尼家族。 四大家族：塔塔家族以棉花、纺织起家，历经六代，产业包括：钢铁、基建、化工、消费和科技等领域。贝拉家族以纺织和纱线贸易起家，历经六代，产业以基建、纺织为主。安巴尼家族历经两代，家族主要以信实工业为产业支柱，经营范围涵盖零售、数字服务、多媒体娱乐、石油天然气、石油化工精炼等领域。阿达尼家族仅有一代，拥有印度最大私营港口蒙德拉港。与日韩财阀相比，印度财阀企业内部结构更加紧密，管理模式上以家族为中心，旗下企业在印度国内市场中比较有竞争力，专注于低端制造并依靠特许经营权垄断市场。 财阀经济与印股繁荣：印度经济在过去十年得以维持中高速增长，首先要归功于与人口红利伴生的强劲内需，其次也离不开印度财阀与莫迪政府的相互成就。尽管财阀经济长期可能会拉大印度贫富差距，但目前在经济“蛋糕”做大的环境下，负面影响被有意无意地淡化了。得益于财阀旗下上市公司在主要指数中的高权重，财阀利润持续增长客观上助力印度股市上涨，而这些上市公司提供的大额分红也受到了投资者追捧。 风险提示：印度上市公司及宏观数据不准确或统计口径不恰当的风险；海外投资风险中直接投资大于间接投资；印度政府权力更迭所带来的政商关系波动；财阀经济副作用长期将逐步显现。 1.资产配置建议 1.1.重视印度财阀旗下垄断企业特许经营权的价值 印度财阀经营的垄断企业通常拥有国家特许经营权，在市场份额上占据优势，其收益与利润也相当可观。例如，信实工业在石油化工精炼等行业占据重要地位，阿达尼企业有限公司近年来收入大幅增长 。此类企业通常能够在市场中获得较高的盈利水平和稳定增长。 1.2.投资财阀旗下从事基础设施建设的上市公司 考虑到印度目前城镇化率仅为35.9%，未来政府可能会大力投资基础设施建设，以支持经济增长和城镇化进程。因此，通过投资财阀旗下相关上市公司间接布局基建相关板块，如建筑材料、工程服务等， 可能会受益于这一趋势。例如，塔塔钢铁、格拉西姆工业、超科水泥和阿达尼港口是在这些领域具有重要地位的公司。 1.3.投资财阀旗下从事新兴产业的上市公司 投资那些与印度新经济发展方向相关的行业。例如，随着印度数字化和技术革新的加速，信息技术服务和电子商务成为值得关注的领域。 塔塔集团的塔塔咨询服务（TCS）和信实工业的数字服务领域在这些行业中有显著的地位和成长潜力。 1.4.投资印度股指可间接分享印度人口红利和垄断利润 由于财阀旗下上市公司市值普遍偏大，对股票指数走势影响较大 ，相关性较强，除了投资个股，投资者也可以选择投资印度主要股票指数，如NSE交易所的Nifty 50或BSE交易所的Sensex 30指数，这样可以分散投资风险，同时享受印度财阀经济的增长红利。相关详细信息请见我们于2023年12月发布的印度研究系列的第二篇报告《印度权益资产配置展望：预计仍有正收益——SENSEX30、NIFTY50与IN宏观友好度评分》。 说明：本文系国泰君安主动资产配置团队印度系列研究的第三篇报告，前两篇除了前面提到的《印度权益资产配置展望：预计仍有正收益——SENSEX30、NIFTY50与IN宏观友好度评分》之外还有2023年9月发布的《中日印三国跨期比较：人口、经济及资产》，不久后我们还会发布针对印度卢比汇率的研究报告。 2.印度财阀概述：定义、历史、业务与特点 2.1.定义：财阀与财团的区别 根据《世界经济百科全书》的定义，从广义上说，财阀与财团多数时期是一个意思，但从狭义上讲仍有一定的区分。日本与韩国的金融资本集团通常被称之为财阀（日语的“Zaibatsu”和韩国的“Chaebo l”），美国的金融资本集团则被称之为财团 （ 一般用 “Group” 或“Consortium”），还有一种相对财团和财阀更为宽泛的定义叫企业集团，它不具有财团和财阀的政治色彩，家族渊源及垄断地位。 财团和财阀是家族式企业集团发展到一定程度的产物。纵观美国和日韩的金融资本集团发展历程，我们发现无论是美国的财团或者是日韩的财阀，他们大多起源于家族企业，但随着政府监管以及市场竞争环境的变化，其不断调整商业模式及管理结构以适应新的经济环境。 美国财团发展至今，经过合并、交叉持股等方式，其家族色彩逐渐淡化。例如，摩根财团，已经转变为由职业经理人管理的大型企业集团。 日本财阀在第二次世界大战后经历了重组，这些企业集团不再仅仅围绕家族运作，而是发展为更加松散的企业联合体，《中国大百科全书》中将战后的日本财阀称之为财团。而韩国财阀如三星、现代和LG，目前仍存在浓重的家族色彩，并对政治产生重大影响。 图1：财阀、财团与集团的概念区分 印度的企业集团在某些方面与财阀相似，因为它们往往是由家族控制并在多个行业内拥有显著的影响力。这些集团展示了家族企业如何在现代经济环境中适应和成长。在印度，一些著名的企业集团 ，如塔塔家族（Tata）、贝拉家族（Birla）、安巴尼家族（Ambani）和阿达尼家族（Adani），不仅对国内经济产生深远影响，同时在国际舞台上也扮演着重要角色。 表1：财团与财阀的区别和联系 2.2.历史：印度财阀的发展历程 印度国内四大财阀分别是指塔塔家族的塔塔集团、贝拉家族的埃迪亚贝拉集团、安巴尼家族的信实集团和阿达尼家族的阿达尼集团。 塔塔家族（Tata） 塔塔集团创立于1868年，总部位于印度孟买。其创始人是贾姆谢吉特·塔塔（Jamsetji Tata，1839~1904），早期跟随父亲经商，从事茶叶、棉花和纺织品的出口生意，是印度最早一批买办商人。后与好友筹资建立纺织厂，进口美国先进设备生产纱布大获成功。 1904年，贾姆谢特吉在钢厂筹资过程中不幸患病去世，由儿子道拉布吉（Dorab Tata）继承家业。1907年，道拉布吉成立了塔塔钢铁公司（Tata Steel），并垄断了印度市场。此外，还建立了安得拉河谷电力公司和塔塔电力公司等。 第三代领导人贾罕吉·塔塔（Jehangir Ratanji Dadabhoy Tata）是塔塔家族的传奇人物，1938年成为集团的主席，掌管塔塔将近五十年之久。 他大力发展了塔塔集团的水电产业，创立了印度的第一家商业航空公司塔塔航空（后来的印度航空公司），使塔塔集团成为印度最大的私营企业集团。但同时他也曾一度反对英迪拉甘地（Indira Priyadarshini Gandhi）政府过度干预市场，使得塔塔集团一度面临许可证制度、外汇管制等问题。 第四代传人拉坦·塔塔（Ratan Naval Tata）于1991年接替贾罕吉成为集团主席。在他的领导下，塔塔集团进行全球扩张，收购英国的捷豹路虎（Jaguar Land Rover）和钢铁巨头科尔鲁斯集团（Corus Group）。 无论是钢铁、茶叶、电力、汽车还是酒店行业，塔塔集团几乎都在印度老大。 拉坦于2012年退休，由赛勒斯·米斯特里（Cyrus Mistry）接任，他来自沙普尔吉·帕隆吉集团（Shapoorji Pallonji Group），与塔塔家族有着长期业务往来的米斯特里家族。但米斯特里与塔塔集团其他高管有严重的生意纠纷，于2016年被董事会罢免。 2017年，现任塔塔集团领导人纳塔拉贾·钱德拉塞卡兰（Natarajan Chandrasekaran）正式出任集团主席，钱德拉曾担任塔塔咨询服务公司（Tata Consultancy Services，简称TCS）的首席执行官，是塔塔集团转型和现代化的关键人物，特别是在推动数字化和技术创新方面，TCS在其领导下成为全球领先的信息技术和咨询服务公司之一。他的任命标志着塔塔集团在领导层选择上的专业化和对企业治理现代化的重视。 贝拉家族（Birla） 贝拉集团始创于19世纪，中心设在加尔各答，其创始人最早可追溯到赛斯·希乌·纳瑞亚·贝拉（Seth Shiv Narayan Birla），是从拉贾斯坦邦移民而来的马尔瓦里人。1857年，贝拉通过棉花和黄麻生意淘到第一桶金，并在家乡修建了一所大楼，命名为“贝拉大楼”，为家族打下了基础。 巴尔沃·贝拉（Baldeodasji Birla，1864～1956）作为家族第二代掌舵人，以贩卖鸦片生意为主，更多的是守成，相比于他的儿子，则逊色不少。 第三代领导人冈萨亚·达思·贝拉（Ghanshyam Das Birla）是巴尔沃的第三个儿子，1929年继承家业后，他开始进军实业，并在铝、水泥和化工业等关键产业建立起自己的地位，成为贝拉集团公司的创始人。 在政治方面，他结识了国父圣雄甘地（Mohandas Karamchand Gandhi，Mahatma Gandhi），在社会地位和宗教声望的加持下，贝拉家族很快成为控制国家主导的印度半社会主义经济命脉的少数几个大家族之一。 冈萨亚死后，其子巴苏·库马尔·贝拉（Basant Kumar Birla）成为家族第四代。 他的儿子第五代掌舵者埃迪亚·维拉·贝拉（Aditya Vikram Birla）是贝拉集团现代化和全球化的关键人物。贝拉集团在其领导下开始进入全球市场，特别是在纺织、水泥、铝和化肥等领域。埃迪亚去世时，集团年收入达到33亿美元，被印度企业奉为“传奇企业家”。 他的儿子现任第六代领导人库马尔 · 曼加拉姆 · 贝拉 （Kumar Mangalam Birla），他对整个集团公司进行重组，大刀阔斧地改变祖辈“中央集权”的管理方式，把混乱的业务单位分门别类地合并起来，梳理出一个现代多元化集团公司的基本架构。 安巴尼家族（Ambani） 安巴尼家族第一代领导人迪鲁巴伊·安巴尼（Dhirubhai Ambani）来自古吉拉特邦的商人，属于第三层种姓吠舍。迪鲁巴伊早年在国外就以囤积大量财富，随后回国投资开办了一家小型进出口公司——信实商业公司，主要出口尼龙纱等纺织品。之后经营触角延伸到石油、 金融等领域。在迪鲁巴伊2002年去世前，信实集团（Reliance）在化纤、石油化工、石油提炼、石油开采、电信、电力、金融服务、对外贸易、生命科学等领域打下了坚实的基础，迪鲁巴伊也被誉为“印度洛克菲勒”。 到信实第二代领导人时代，家族产业由哥哥穆克什·安巴尼（Mukes h Ambani）和弟弟阿尼尔·安巴尼（Anil Ambani）接管。兄弟俩为了遗产你争我夺，互相诋毁，在商界引起轩然大波。为了稳定经济， 时任印度财政部长奇丹巴拉姆（Palaniappan Chidambaram）、印度总理曼莫汉·辛格（Manmohan Singh）纷纷出面调解矛盾，但效果甚微 。最终，在兄弟俩母亲科姬娜·安巴尼的调解下，哥哥穆克什掌管主营石油化工业务的信实工业有限公司（Reliance Industries Limited）和印度石化公司，弟弟阿尼尔则专攻电力、电信、金融和影视，拥有信实能源（信实电力母公司）、信实通讯以及信实资本。 2008年金融危机使得弟弟阿尼尔财富急转直下，后欠下中国银行巨额债务 ， 最终败给哥哥穆克什 。 而穆克什本人则与印度总理莫迪（Narendra Damodardas Modi）关系密切，在莫迪担任古吉拉特邦首席部长时便早早投资于他。在官僚意识严重泛滥的印度，信实集团能影响高级官员甚至总理，使政府颁布对信实十分有利的经济政策。 阿达尼家族（Adani） 阿达尼集团是由高塔姆·阿达尼（Gautam Adani）在1988年创立的印度跨国企业集团，总部位于艾哈迈达巴德。阿达尼出身于印度西部古吉拉特邦布哈拉（Buhra）低种姓社区。1981年，阿达尼创立了阿达尼出口有限公司（Adani Export