消费品投资进阶之道系列三：需求视角看消费

股票研究/2024.08.05 需求视角看消费食品饮料 评级：增持 ——消费品投资进阶之道系列三 訾猛(分析师)邱苗(分析师) 021-38676442021-38675861 zimeng@gtjas.comqiumiao@gtjas.com 登记编号S0880513120002S0880521050001 本报告导读： 细分行业评级相关报告 上次评级:增持 股票研 究 行业专题研 究 证券研究报 告 消费行业是一个看似简单、实则研究门槛极高的行业，本系列报告旨在搭建底层研究框架，帮助初学者快速掌握消费品行业分析方法，共同探讨消费品企业投资之道。 投资要点： 投资建议：基于《消费品投资进阶之道》研究框架，我们长期看好中国消费龙头的投资机会，尤其是具备一流的商业模式&生意特性市场前景广阔、成长逻辑清晰、行业竞争格局持续改善的龙头企业 有望在中长期维度上展现其投资价值，具体推荐标的及盈利预测参见报告第3章节。 消费需求是拉动经济增长的核心力量，没有消费需求，就没有经济发展。在经济学中，消费被视为生产活动的最终目的和检验标准，只有当产品或服务被消费时，整个生产过程才算真正完成。消费作 为第三产业的重要组成部分，其增长能够带动相关行业的发展，成为国民经济和吸纳就业的重要产业，对拉动经济增长的作用越来越强（2023年消费支出占GDP的比重达到54.7%，成为经济增长的主要贡献者，最终消费支出对GDP增长的贡献达到82%，消费是真正意义上经济增长的“稳定器”和“压舱石”）。 人口趋势、居民收入是影响消费需求的核心要素，直接决定消费市场的规模和结构。人口趋势对消费需求的影响主要体现在人口数量和结构的变化上，随着人口数量的增长，消费需求自然会增加（更 多的人意味着更多的消费），并且不同年龄段的消费群体有着不同的消费偏好品类（例如60岁以上老年群体在医疗健康、旅游养老等方 面的需求旺盛，而17岁以下青少年青睐个性化和娱乐消费（游戏、电影、个性服饰等）），因此，人口结构变化（老龄化、少子化、家庭小型化）会带来消费品类轮动。同时，居民收入是影响消费需求的另一个核心因素，收入水平和增速直接决定了消费者的购买力，提升居民收入，才能真正增强消费信心、活跃消费市场； 消费倾向、消费理念共同塑造消费者的购买行为和消费模式。消费 倾向是指居民在收入中用于消费的比例，对消费市场有着重要影响 如果居民的消费倾向波动性下滑，将会制约消费市场的扩大。同时随着社会的发展和居民生活水平的提高，居民消费理念也在不断发生变化，消费理念会通过影响消费者的价值观、偏好以及对产品或服务的认知，进而影响他们的购买决策，最终影响消费市场的需求结构。为了便于理解，我们将当前中国的新消费理念概括为六点：新国货崛起、健康化消费、便捷化消费、个性化消费、性价比消费情绪价值消费。 风险提示：全球经济下行压力导致消费市场增长速度放缓；国内促 消费政策效果不及预期，具体落地过程中面临挑战；需求弱复苏背 景下，消费市场存在竞争进一步加剧的风险。 食品饮料《确定性享受溢价，把握饮料结构性机 会》2024.08.04 食品饮料《分母端主导，确定性溢价》2024.08.01食品饮料《消费行业研究框架》2024.07.30 食品饮料《消费行业的生意特性》2024.07.29 食品饮料《调整再出发：上一轮白酒低谷期复盘》2024.07.29 目录 1.序言3 2.需求视角看消费3 2.1.人口趋势4 2.1.1.老龄化：中国正在加速步入老龄化社会4 2.1.2.少子化：中国新生儿数量持续下降6 2.1.3.家庭小型化：一人户、空巢家庭不断增多7 2.1.4.人口结构变化带来消费品类轮动（人口时钟）8 2.2.居民收入：收入水平和增速直接影响消费能力10 2.3.消费倾向：反映居民整体消费意愿的强弱12 2.4.消费理念14 2.4.1.新国货崛起：美妆个护、汉服等行业掀起“国潮热”16 2.4.2.健康化消费：食品、饮料行业健康消费需求持续增长18 2.4.3.便捷化消费：速冻食品、外卖、一人食行业蓬勃发展20 2.4.4.个性化消费：年轻人趋于个性化表达，强调彰显自我21 2.4.5.性价比消费：理性消费觉醒，注重性价比和“付有所值”22 2.4.6.情绪价值消费：“情感链接”“自我认同”日益重要24 3.推荐标的及盈利预测25 4.风险提示26 1.序言 《消费品投资进阶之道》是国泰君安消费大组携手七大行业领域首席分析师（食品饮料/美妆訾猛、社服/零售刘越男、家电蔡雯娟、汽车吴晓飞、轻纺刘佳昆）重磅发布的深度报告，目前市场上系统性讲解和分析消费行业研究方法的报告还非常稀缺，我们旨在填补该领域的空白，通过搭建一个完善的基础研究框架，将零散碎片化的知识进行系统性整理，帮助初学者建立更为牢固的认知体系，快速掌握消费品行业分析方法，洞察消费行业的演变规律，共同探讨消费品企业投资之道。 本系列报告的核心内容包括消费行业的生意特性（什么是最好的商业模式？为何消费行业是牛股辈出的摇篮？与其它行业相比，消费行业具备哪些独特特性和竞争优势？消费行业的短板&研究门槛在哪里？）、消费行业的研究框架（包括产业生命周期、行业市场空间、行业竞争格局、行业竞争战略）、供需两端看消费（包括需求视角的人口趋势、居民收入、消费倾向、消费理念，供给视角的政府调控、科技创新、成本波动、行业出清）、公司研究框架（即消费行业经典的三力模型，品牌力、产品力、渠道力），深入研究这 些内容，相信初学者会加深对消费行业的理解和认知，发现新的研究视角和研究思路，对消费品企业投资大有裨益。 图1：消费品行业研究框架 数据来源：国泰君安证券研究 2.需求视角看消费 消费需求是拉动经济增长的核心力量，没有消费需求，就没有经济发展。在经济学中，消费被视为生产活动的最终目的和检验标准，只有当产品或服务被消费时，整个生产过程才算真正完成。消费作为第三产业的重要组成部分， 其增长能够带动相关行业的发展，成为国民经济和吸纳就业的重要产业，对拉动经济增长的作用越来越强（2023年中国消费支出占GDP的比重达到54.7%，成为经济增长的主要贡献者，最终消费支出对GDP增长的贡献达到82%，消费是真正意义上经济增长的“稳定器”和“压舱石”）。同时，消 费需求的个性化、多样化发展趋势，也会促进新兴服务消费的提质扩容，增强经济增长的效益和质量，满足人民群众日益增长的美好生活需要。政策通过施行长期有效的财政政策（例如减税、降费等），可以培育壮大新兴消费，持续提升消费市场容量，更好地促进经济增长。 人口趋势、居民收入、消费倾向、消费理念是影响消费需求的四大核心因素，共同影响着消费市场的规模和结构。通过理解和分析这四大因素，我们可以更深入地了解市场需求的演变逻辑，更准确地预测市场需求的变动方 向。�人口趋势：人口数量和结构趋势（老龄化、少子化、家庭小型化）对消费市场有着直接影响，不同年龄段的消费者有着不同的消费偏好品类，因此，人口结构变化会带来消费品类轮动（人口时钟）；②居民收入：收入是消费的基础，居民收入水平和增速是影响消费能力的最核心变量，提升居民收入才能真正增强消费信心、活跃消费市场；③消费倾向：居民平均消费倾向是指居民在收入中用于消费的比例，对消费市场也有着重要影响，如果居民的消费倾向波动性下滑，将会制约消费市场的扩大；④消费理念：随着社会的发展和居民生活水平的提高，消费理念也在不断发生变化，消费理念会影响消费者的购买决策，进而影响市场的需求结构，我们提炼出最重要六大变化趋势：新国货崛起、健康化消费、便捷化消费、个性化消费、性价比消费、情绪价值消费。 2.1.人口趋势 人口结构变化会对消费行业产生深远影响。�消费者群体结构变化：随着人口老龄化的加剧和生育率的下降，老年人群体逐渐增加，而年轻人群体相对减少，这种变化将直接影响到市场需求的结构，老年人群体在医疗健康、 旅游养老等方面的需求逐渐增加，而年轻人群体的减少则可能导致对教育、婚姻、房屋等方面的需求相应减少；②消费市场的结构调整：人口变化将引发消费市场的结构调整，新兴消费需求的崛起可能导致传统行业市场份额减少，而新兴产业得到迅速发展（例如数字化、智能化消费品领域）；③对经济增长的影响：人口结构的变化直接影响消费需求的规模和构成，进而影响经济增长，例如老年人口增加可能导致医疗、养老和家庭消费品的需求增加，但老龄化带来的劳动年龄人口数量萎缩，也会降低劳动力市场的有效供给，直接影响经济增长的和创新活力。 中国人口结构的变化趋势： �年龄：年轻人口减少，中老年群体扩容； ②性别：性别比例失衡，单身男性再扩张； ③城乡：城镇化至高位，市民为社会主体； ④区域：人口区域流动，集中于东部地区； ⑤家庭：小型化成趋势，一人户占比提升。 人口变迁下消费需求的变化规律： �从冲动消费到理性消费； ②从追求潮流到实用主义； ③从家庭消费到单身消费； ④从大额低频到小额高频； ⑤从物质享受到情绪价值。 2.1.1.老龄化：中国正在加速步入老龄化社会 近年来我国人口结构发生转折性重要变化，老龄化程度不断加深，目前已进入深度老龄化社会。我国人口增长已由“高、低、高”过渡为低生育率、低死亡率、低增长率的“三低”模式。在这种模式下，人口总量的增长速度 放缓，老龄人口比重增加，少儿人口比重缩小。按照国际通行划分标准，当一个国家或地区65岁及以上人口占比超过7%时，就进入老龄化；达到14%， 为深度老龄化；超过20%，则进入超级老龄化社会。根据国家统计局数据，2023年底我国60岁及以上人口达到2.97亿人，占全国人口的21.1%；65岁及以上人口2.17亿人，占全国人口的15.4%，这意味着中国已经全面进入深度老龄化社会。根据育娲人口《中国人口预测报告2023》“中方案”，预计我国在2030年左右将进入占比超20%的超级老龄化社会，之后将持续快速上升至2060年的36.2%。 图2：2023年我国65岁及以上总人口2.17亿人，已进入深度老龄化社会 中国65岁及以上总人口（亿人）占总人口比重（%） 2.518 2.015 12 1.5 9 1.0 6 0.53 0.00 数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究 从老龄化速度来看，日本从老龄化社会到深度老龄化社会用了24年，而中 国仅用了21年，老龄化速度和规模前所未有。以全世界老龄化程度最严重 的国家日本为例，日本65岁及以上人口比重于1971年达到7.05%，1995 年升至14.3%，2006年又升至20.2%，说明日本由老龄化进入深度老龄化用了24年，由深度老龄化进入超级老龄化用了11年。而中国65岁及以上人口比重于2000年达到7%，2021年升至14.2%，进入深度老龄化仅用了21年，老龄化速度和规模前所未有。2023年中国65岁及以上人口规模2.2亿， 约占全球老年人口的26.8%，大致每4个老年人口中就有1个是中国人。 图3：从老龄化到深度老龄化，中国仅用了21年，远快于其它国家 从老龄化到深度老龄化所用的时间（年） 140 76 72 50 50 45 24 21 法国澳大利亚 美国德国俄罗斯英国日本中国 020406080100120140160 数据来源：各国国家统计局，国泰君安证券研究 图4：我国65岁及以上人口占比15.4%，与日本1996年相仿 中国:65岁及以上人口比重（%） 日本:65岁及以上人口比重（%） 35 30 25 20 15 10 5 1953 1956 1959 1962 1965 1968 1971 1974 1977 1980 1983 1986 1989 1992 1995 1998 2001 2004 2007 2010 2013 2016 2019 2022 0 数据来源：国家统计局，日本统计局，国泰君安证券研究 2.1.2.少子化：中国新生儿数量持续下降 与老龄化问题相对应，中国少子化问题同样严峻，人口自然增长率持续走低。根据国家统计局数据，2023年我国人口自