宏观经济月报（2024年7月）：海外经济走向分化，中国经济波动修复

——宏观经济月报（2024年7月） ■海外经济走向分化，美国经济向“软着陆”更进一步，欧日经济则出现“滞胀”迹象。美国方面，服务消费转冷驱动通胀继续降温，但经济增长整体依然强劲，指向通胀回落来自经济动能转换，软着陆概率有所提升。如若美联储积极推进9月降息，叠加三季度美国财政可能大幅发力，宏观政策“双宽松”或催生不着陆风险，阻碍美联储年内进一步降息。欧日方面，“低增长、高通胀”苗头已现，指向通胀回暖来自“劳工荒”驱动的薪资高增，而非经济需求的修复，欧日央行均将陷入决策困境之中。 谭卓招商银行研究院总经理助理：0755-83167787：zhuotan@cmbchina.com 牛梦琦宏观研究员：0755-89278076：niumengqi@cmbchina.com ■国内实体经济方面，二季度实际GDP增长4.7%，较一季度下行0.6pct，明显低于市场预期。我国经济开年以来供给强于需求、外需强于内需、价格缓慢修复的格局仍在延续，二季度主要有三点变化。一是供需格局边际改善，工业产能利用率上行1.3pct至74.9%。二是内需修复尚待巩固，投资与社零消费同比增速均低于去年同期，也低于二季度名义GDP增速。三是价格缓慢修复，经济实际与名义增速差边际收敛。 王欣恬宏观研究员：0755-83199128：xintianwang@cmbchina.com 刘阳宏观研究员：0755-83085255：lyldd@cmbchina.com ■金融形势方面，信贷需求端，6月新增人民币贷款2.13万亿，继续弱于季节性，但金融供给优化对金融总量的影响有所减弱。货币供给端，M2同比增速继续下行0.8pct至6.2%，企业与居民存款均形成拖累；受财政支出偏慢、企业融资放缓同时增配理财影响，M1同比增速再下滑0.8pct至-5.0%。为更好反映货币供应真实情况，未来货币供应量的统计口径或将完善。 王天程宏观研究员：0755-89278371：wangtiancheng@cmbchina.com 张冰莹宏观研究员：0755-83077969：zhangbingying@cmbchina.com ■财政收支方面，上半年全国财政收入不足，叠加政府债券发行偏缓，掣肘支出力度。财政收支增速降幅走阔，预算完成进度偏慢。6月全国一般公共预算收入增速（-2.6%）较前值小幅上行，非税收入增速继续抬升是主要支撑，税收收入降幅进一步走阔，主要税种增速多数回落。支出增速由正转负至-3%，较前值大幅回落5.6pct，主要支出领域均有不同程度放缓。6月国有土地出让收入（-35.3%）降幅较前值继续走阔8pct，拖累全国政府性基金收支延续低迷，新增专项债发行使用仍待提速。 王蓁宏观研究员：0755-83076519：wangzhen2024@cmbchina.com 栗国栋资金营运中心市场研究员：021-20625824：gortonlee@cmbchina.com ■宏观政策方面，近期央行推出两项创新性工具并再度降息，显示货币政策力图实现“稳增长”“防风险”“稳汇率”三目标之间的平衡。7月15-18日，党的二十届三中全会在北京召开，审议通过了《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》。 目录 一、海外经济：走向分化.............................................................................1 （一）美国经济：着陆存疑.....................................................................1（二）日本经济：渐入困境.....................................................................3（三）欧洲经济：滞胀泥淖.....................................................................5 二、中国经济：波动修复.............................................................................7 （一）金融形势：淡化总量，注重质效...........................................................9（二）财政形势：收支承压，有待提速..........................................................11（三）货币政策：借入国债，再度降息..........................................................12 四、二十届三中全会：于变局中开新局................................................................13 图目录 图1：7月市场对美联储政策的预期大幅转鸽.........................................................1图2：当前市场预期美联储将于9月执行首降.........................................................1图3：美国经济增长依然强劲.......................................................................2图4：美国经济动能结构发生转换...................................................................2图5：美国失业率加速上行.........................................................................3图6：美国通胀再度回落至3%......................................................................3图7：美股三大指数全线见顶回落...................................................................3图8：三季度美国财政或大幅发力...................................................................3图9：日本通胀水平连续27个月位于2%上方.........................................................4图10：日本通胀受到内生和输入通胀的双重支撑......................................................4图11：从实际值看，日本经济依然疲弱..............................................................4图12：服务业与制造业景气度发生分化..............................................................4图13：国内部门缩表，海外部门扩表................................................................5图14：国内企业部门持续缩表......................................................................5图15：欧元区PMI持续下行.......................................................................6图16：欧元区服务通胀粘性亦强....................................................................6图17：欧元区失业率持续走低......................................................................6图18：市场预期欧央行将于9月再次降息............................................................6图19：二季度实际GDP增速4.7%，低于市场预期.....................................................7图20：需求端主要拉动来自于政策托举和外需........................................................7图21：6月进、出口增速差走阔，贸易顺差扩张......................................................8图22：中上游产品出口实现较快增长................................................................8图23：房地产销售投资累计降幅小有收窄............................................................8 图24：工业生产平稳，增速有所放缓................................................................8图25：餐饮消费增速高于商品消费..................................................................9图26：PPI上中下游价格分化明显...................................................................9图27：6月信贷新增2.13万亿，同比少增9,200亿...................................................10图28：6月新增社融3.3万亿，总体弱于季节性......................................................10图29：M2增速落至6.2%，广义流动性缺口扩大.....................................................10图30：企业融资放缓、增配理财下，M1再创新低...................................................10图31：中等口径下财政收支降幅走阔...............................................................12图32：中等口径下收支进度偏慢...................................................................12 一、海外经济：走向分化 西方主要经济体走向分化，美国距离软着陆更进一步，欧洲日本则出现滞胀迹象。美国方面，通胀与就业在服务消费走弱的驱动下实现降温，但经济整体动能依然保持强劲，软着陆希望有所提升。欧日方面，“高通胀、低增长”成为两大经济体的共性问题。前瞻地看，美国经济仍然存在不着陆风险，欧日央行则将继续面临决策困境。 （一）美国经济：着陆存疑 7月市场对美联储政策的预期大幅转鸽，通胀、就业数据连续走弱创造了降息条件。当前市场预期美联储将于9月开启首次降息，并在连续3次议息会议上各降息25bp。市场认为，通胀、就业数据的连续走弱