旺季来临+积极调整，利润实现大幅改善

买入 2024年7月31日 旺季来临+积极调整，利润实现大幅改善 李卓群+852-25321539Grayson.li@firstshanghai.com.hk FY24Q2业绩概览：FY24Q2公司总收入84.0亿元，同比+35.5%；其中自营门店收入62.8亿元，同比增长39.6%，加盟店业务收入18.5亿元，同比增长24.5%；GAAP经营利润10.5亿元，经营净利润率为12.5%；GAAP净利润8.7亿元，净利率10.4%；Non-GAAP净利润9.7亿元，Non-GAAP净利率11.6%。 Q2门店扩张放缓，季度末门店接近2万家：公司在Q2末的门店总数为19,961家，公司门店扩张态势明显放缓，净新开门店数1,371家（FY24Q1为2,342家）。门店中自营店为13,056家，增长857家，联营门店为6,905家，增长514家，海外门店（新加坡）为37家，增长5家。 高基数下同店销售仍下滑，快速开店影响尚需消化：Q2公司自营门店SSSG同比为-20.9%，仍处于下滑态势。我们认为受到如下因素的影响：1）公司过去数个季度开店较多，老门店对于新门店的分流影响仍处于消化中；2）饮品优惠活动仍持续，虽然优惠力度明显减小，客单价有所回升，但客单价对比FY23Q2仍有较大幅度下滑。由于FY23Q3仍是高基数季度，我们预测自营门店SSSG同比下降的情况可能在FY24Q4会有明显的收窄。 饮品旺季+积极调整，门店经营利润率快速恢复：伴随饮品销售旺季的到来，以及公司自身积极调整，公司的自营门店经营利润率逐步恢复21.5%，同比-7.6pct，环比+14.5pct；Q2公司整体毛利率环比+6.8pct，同比-0.4pct，主要由于2月下旬开始公司主动调整9.9活动的SKU，单杯材料成本较高的饮品被新产品（如冰茶系列）替换，调整效果在Q2更为显著；由于同店销售同比显著下滑，其房租/水电等成本支出较为刚性，Q2公司门店房租及其他运营费率（占自营 门 店 收 入 ） 为31.3%， 同 比+6.9pct； 折 旧 及 摊 销 费 用 率 为4.4%， 同 比+1.7pct(占 自 营 门 店 收 入)。 销 售 费 用 率 为5.1%， 同 比+0.2pct;管 理 费 用 为6.9%，环比+0.1pct。 活跃用户数近六千万，新老产品均受追捧：2024Q2月均交易用户数6,970万，同比+61.8%，环比+16.3%，为公司历史最高水平，较之前公司最佳数据6,244万人（FY23Q4）增加726万人，公司渗透率提高仍持续。产品方面，公司Q2上新了30款新产品，清咖柠檬茶首周销量突破508万杯,Q2产品销售总数量超7.5亿件，其中新产品占总杯量24%。 主要股东大钲资本（32.04%） 目标价32美元，维持买入评级：公司已经逐步从激烈的行业竞争中摆脱出来，重回正常经营发展轨道，各项经营指标显著恢复但仍需持续观察。我们采用DCF估值（WACC 12%，永续增长率3%），求得合理股价应为32美元，比当前股价高出52.4%，维持买入评级。 风险提示：同业竞争导致ASP不及预期，门店过快扩张导致单店杯量不及预期 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852)2522-2101传真:(852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 ©2024第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。