南华期货2023年生猪四季度展望：溪云初起日沉阁，山雨欲来风满楼
核心观点： 随着10月生猪产能兑现的快速增加，供应的边际增幅会明显大于需求，叠加市场表现不及预期的情绪崩塌和出栏积极性的影响，存在大跌可能。而大跌后由于体重和因腌腊季预热而随之扩大的标肥价差会使得二次育肥再次入场，缩短部分10月的市场供应，略微抬升价格，但此次幅度必然不会超过7月底的上涨幅度；进入11月，天气普遍转凉，在腌腊季节的带动下需求会再次有所增长，但今年厄尔尼诺的天气现象可能会导致腌腊季的到来在12月才能大规模启动，11月价格或仍将呈现震荡走势；而到了12月，出栏产能达到年内的最高位置，同时10月下旬的二育叠加冻肉需在年前完成大部分的出库，供应压力达到最大，而需求增长仍然存疑，价格再次下跌概率较大。因此对下半年仍然延续前期的看法，即不断探底的大趋势夹杂着因二育节奏出现的价格起伏是最后几个月的写照，并且由于三季度行情的长期震荡，四季度或能看到山雨欲来风满楼的景象。 风险提示：下半年消费恢复超过预期，猪病情况突发且严重，二育未规模进入 南华研究院边舒扬Z0012647bianshuyang@nawaa.com 联系人王一帆F03099649wangyifan@nawaa.com 电话：0571-878392610571-89727506 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 章节 1.行情回顾................................................................................................................12.产能增加开始兑现，去化提速不及预期.................................................................33.需求增幅缓慢，边际增幅不及供应........................................................................94.策略与展望...........................................................................................................14 目录 图表 图1.1：现货价格走势................................................................................................2图1.2：期货主力价格走势........................................................................................2图2.1：仔猪与生猪价格走势.....................................................................................3图2.2：生猪利润走势图............................................................................................4图2.3：能繁母猪存栏图............................................................................................4图2.4：生猪出栏均重变化........................................................................................5图2.5：玉米、豆粕价格............................................................................................5图2.6：能繁母猪存栏预测图.....................................................................................7图2.7：二三元母猪结构图........................................................................................7图2.8：PSY指标......................................................................................................8图2.9：生猪出栏预估图............................................................................................8图3.1：社会零售总额与社会餐饮零售总额同比变化图............................................9图3.2：本科及以上学历调查失业率........................................................................10图3.3：白毛比价.....................................................................................................10图3.4：屠宰量季节性图..........................................................................................11图3.5：鲜销率.........................................................................................................11图3.5：冻品库容率.................................................................................................12图3.6：替代品价格走势图......................................................................................13 1.行情回顾 在半年报《南华期货2023半年度展望：晓风残月两三月，水波不兴小半年》中我们对下半年行情做了一定的演绎，认为“能繁母猪的去化速度或在仔猪、商品猪都亏损的8月开始加速，将提振明年二季度行情，但目前产能仍处于持续增长的兑现期，如果7月天气题材未能兑现，那么8月偏空就成了大概率的事，9月之后虽然需求进入旺季，但是供应也随之增加，我们推测不断探底的大趋势夹杂着因出栏节奏而出现的价格起伏应该是下半年的写照。”在策略上我们根据7月价格反弹的不确定性，在《生猪行情的复盘、演绎与策略》中提出了针对2307合约的海鸥看跌期权（行权价分别为14000、15000、16000）和针对2309的固定赔付向下敲出累计期权（敲出价14000，敲入价17000）。总结来看，截止到9月底，我们的策略基本抓住了2307和2309的整体行情，2307在进入交割月前其收盘价为13515元/吨，期权获利1000点，而2309在期限内每日获得固定赔付，并且在8.1-8.3这三天价格超过17000时，期货上自动做入空单，截止到目前价格也难超过17000的价格，实现了获得每日赔付与期货空单持续盈利的“两全”。 详细来看，随着进入7月这个传统的消费淡季，前期长达小半年的持续亏损导致无论是中小养殖户还是规模厂都延续降重策略，这使得全国均重在7月达到历史较低水平，但由于前期悲观情绪的影响以及需求的偏弱运行，导致生猪均价在中旬之前一直在14元/公斤附近震荡，随着标肥价差的逐步扩大以及降雨天气因素的影响，7月产能有所缩量的事实开始在市场显现，规模企业借机抬升价格重心，二育养殖户也顺着缺大猪之势而入，价格开始拉升，但我们在专题报告《思绪乱弹系列——二育行为的推演》中提到该二次育肥缺乏持续进入的可能性，后期抓的猪除非10月价格达到18元及以上才有获利的可能，因此我们判断本次二育在17元/公斤以上就难以为继，价格会随着二育入场的冷却逐渐往下走。事实也是如此，8月上旬随着价格达到17.17元/公斤的高价后，消费端承接开始出现压力，屠宰企业压价缩量收购，并配合冻品库冻肉的抛售，二育也逐渐停止入场，并且二次育肥出栏节奏的加快使得现货有1-2元/公斤的利润就开始兑现，现货市场供应增加，价格随之高位回落。进入9月，随着产能的逐渐兑现，纵然天气开始转凉，需求有小幅增加，但价格还是开启了震荡下跌模式，盘面表现与现货走势基本一致。 2.产能增加开始兑现，去化提速不及预期 2.1仔猪利润殆尽，去化速度仍较慢 上半年由于仔猪腹泻与传统补栏季节的叠加使得在生猪价格下跌的时候，仔猪仍超预期的上涨，丰厚的利润弥补了部分商品猪的亏损，这使得能繁母猪的去化速度始终偏慢。而进入8月，随着补栏的最好时机逐渐远去，仔猪价格将会迅速下降，在生猪均价和仔猪价格双重亏损的背景下，能繁母猪会加速去化过程，这是我们在半年报中的推测，但是今年7月底至8月初，生猪市场二次育肥的助力使得生猪价格开始了一波拉升，仔猪价格同步上涨，这就使得整个8月产生了一种现象：自繁自养生猪开始出现盈利，同时仔猪也有微薄利润。而这种现象造成的结果就是7月能繁环比的增加与8月能繁环比降速的不及预期。虽然在9月伴随着仔猪和生猪价格跟随大趋势的下降，养殖户又将面临双重亏损的情况，但是从现金流角度来考虑，由于前期的盈利，经验丰富的养殖户通过出售商品猪回收了部分现金流，并且下半年是生猪消费的旺季，根据调研情况来看养殖户认为下半年价格重心会上移，头均亏损数值也不会超过上半年，现金流会有所优化。并且从生产经营角度来看，各大规模企业对“降本增效”理念的贯彻，满产能经营似乎是必然的选择。综合这两者来看，下半年的能繁母猪环比去化幅度或仍然维持在0.6%附近，去化提速不及预期。 2.2体重历史同比较低，四季度再次育肥概率较大 养殖企业在持续了小半年的亏损后，一致地采取了降重的策略，这使得在进入传统的消费淡季的7月就基本完成了体重的去化，如图所示，今年的体重处于历史 的最低点，因此对市场供应压力的影响不会太大。从今年7、8月份二次育肥的启动可以发现，今年存在的一个显著特点是不缺标猪，而是缺大猪，长期的降重策略导致了大猪数量的偏少，所以我们预测在进入对大猪需求较大的腌腊季和春节前，在如今的体重基础上或再有一波对猪的育肥，但是今年的玉米、豆粕价格较高，同时随着体重的增加，料肉比随之提升，育肥成本会较大，因此我们认为今年腌腊季和春节的体重很难超过去年，除非现货价格能给出较大的利润来覆盖育肥成本。今年体重对供应影响较小。 2.3牢记标猪不缺 根据生猪产能的周期来看，当期生猪的出栏量由10个月前的能繁母猪决定（不考虑二次育肥、疫病等外生性变量），同时也取决于生产效率的变化。今年以来随着价格的持续低位运行，养殖户开始不断淘汰前期遗留下来的低效三元猪与二元猪，高效二元母猪占比的提升叠加养猪环境的改善，导致了今年的PSY指标比去年有了较高的提升，如图2.7与2.8所示。而PSY的提升带来的必定是同等的能繁母猪未来十月产出更多的商品猪数量，从《思绪乱弹系列——能繁母猪去化至何时何量，猪价才能有反转》中我们推测能繁数量达到4167万头，未来产能才可能会迎来上涨的趋势，那么何时能去化到该程度便成了预
