资本补充工具6月报：适度乐观，波段操作博弈资本利得

证券研究报告2024年07月04日 适度乐观，波段操作博弈资本利得 资本补充工具6月报 核心结论 分析师 一级市场：6月二永债供给放量。截至6月28日，商业银行共发行11只二级资本债和7只永续债，合计1601亿元，环比5月增加639亿元，同比去年6月增加1230亿元。分月份来看，7月二永债到期赎回量为1200亿元，下半年整体赎回压力较大。截至6月28日，商业银行次级债（不含政策行、外资行）尚有1.47万亿额度待发行，国股行发行进度分别为59%和52%。 姜珮珊S080052402000215692145933jiangpeishan@research.xbmail.com.cn 联系人 雍雨凡15861817961yongyufan@research.xbmail.com.cn 二级市场：二永债收益率和信用利差多延续下行，分位数处于历史极低点，等待回调后的参与机会。6月以来，二永债收益率下行趋势较为明显，各个评级主要久期券种下行幅度均超10bp，5年期各主要评级表现较好，收益率下行幅度均在20bp左右。成交方面，二级资本债成交量和换手率均下降，而永续债成交量和换手率均环比上升，市场对永续债的交易情绪有所回升。 相关研究 把 握 低 价 券 错 杀 机 会—6月 转 债 月 报2024-07-03需求端压力逐步向生产端传导—6月PMI数据点评2024-07-01高息资产难觅，多策略综合布局—6月信用月报2024-06-30低利率环境下继续向“久期”要收益—6月固定收益月报2024-06-30“资产荒”的复盘与展望—2024年债市中期投资策略2024-06-26 投资建议： 1、适时参与中长久期二永债配置，并结合波段交易增厚收益。复盘来看，中长端二永债收益率基本在央行提示长债风险后呈现短暂上行而又转为震荡下行的趋势，原因或在于市场因警惕长债利率回调风险而选择交易久期适中的品种，引致3-5年期二永债收益率震荡下行。此外，考虑到7月仍然有“理财”出表带来的配置资金，我们判断中长端二永债整体或延续震荡偏强行情。关注点在于下半年二永债供给压力。展望7月，震荡行情下建议密切关注估值的边际变化，适时参与中长久期二永债的配置；交易盘可积极把握高流动性、高等级品种的波段操作机会博弈资本利得。 2、区域选择方面，低风险偏好机构可重点关注江苏、浙江等区域，而收益要求较高的机构可考虑适度下沉河北、四川、天津、山东等区域城农商行。 3、主体建议方面，追求相对稳定收益的投资者建议关注宁波银行、江苏银行、上海银行、苏州银行、南京银行等经济发达区域的优质主体；收益要求较高的投资者可重点关注稠州银行、浙江民泰银行、威海银行、北部湾银行、绍兴银行二级资本债，以及兰州银行、桂林银行、日照银行、张家口银行永续债。 4、保险、券商次级债当前仍有一定的品种溢价，招商证券、华泰证券、申万宏源证券、国泰君安和海通证券1年期次级债信用利差处于历史相对较高水平，可重点关注。阳光人寿利差高于70bp，性价比较高；泰康养老利差达51bp，亦可关注。 风险提示：政策变化超预期，宏观经济变化超预期，利率调整超预期，次级债供给超预期，次级债超预期不赎回，金融机构监管趋严超预期，数据统计或存在偏差。 内容目录 一、总结与投资价值判断.......................................................................................................4二、商业银行次级债..............................................................................................................52.1一级市场与批文使用额度.............................................................................................52.1.1发行规模..............................................................................................................52.1.2净融资.................................................................................................................62.1.3批文使用额度......................................................................................................72.2二级市场......................................................................................................................82.2.1利差、收益率......................................................................................................82.2.2成交统计............................................................................................................102.2.3区域收益率及换手率.........................................................................................112.2.4存续二永债规模前50城农商行主体利差..........................................................12三、券商、保险次级债.........................................................................................................143.1一级市场....................................................................................................................143.1.1发行规模............................................................................................................143.1.2净融资...............................................................................................................143.2二级市场....................................................................................................................153.2.1利差、收益率....................................................................................................153.2.2成交统计............................................................................................................173.2.3存续券商、保险次级债规模前20主体利差.......................................................17四、风险提示.......................................................................................................................19 图表目录 图1：央行提示长债风险后二永债收益率走势（%）..............................................................4图2：分银行类型二级资本债发行规模（亿元）.....................................................................6图3：分银行类型永续债发行规模（亿元）.............................................................................6图4：商业银行次级债净融资规模（亿元）.............................................................................6图5：2022年7月至今商业银行次级债发行进度及剩余额度情况（亿元，%）.....................7图6：2022年7月至今商业银行次级债剩余额度情况（亿元）..............................................8图7：AAA-永续债与二级资本债利差（bp）.........................................................................10图8：AA+永续债与二级资本债利差（bp）..........................................................................10图9：商业银行二级资本债成交额（亿元）...........................................................................10图10：商业银行永续债成交额（亿元）................................................................................10图11：二级资本债换手率（%）...........................................................................................11 图12：永续债换手率（%）..................................................................................................11图13：二级资本债成交估值偏离（元）................................................................................11图14：永续债成交估值偏离（元）.......................................................................................11图15：城商行二级