资本补充工具9月报：急跌之后，二永债投资怎么看？

证券研究报告2024年10月10日 急跌之后，二永债投资怎么看？ 资本补充工具9月报 核心结论 分析师 10月市场展望与投资建议：区间震荡，防守为主 姜珮珊S080052402000215692145933jiangpeishan@research.xbmail.com.cn 1、9月二永债市场经历了月初到下旬的修复和月末回调两个阶段。8月下旬机构预防性赎回引发债市调整，二永债因流动性较好遭机构净卖出较多，回调幅度较大，进入9月后，债市情绪有所回暖，市场开始交易宽松政策预期，二永债估值得到修复；9月最后一周超预期政策落地，相关政策的宣布助推股市大涨，债市止盈增多，市场情绪波动剧烈，演绎“利多出尽”的逻辑，债市大幅回调，二永债作为“利率波动放大器”，调整幅度较大。 联系人 雍雨凡15861817961yongyufan@research.xbmail.com.cn 2、展望10月，银行二永债或跟随利率债区间震荡，市场企稳前建议以防御性策略为主。9月24日和26日政策组合拳反映了决策层对于当前经济形势的关切，带来了“强预期弱现实”的股债跷跷板交易，若10月财政政策加码或经济金融数据超预期，债市止盈情绪或将持续，赎回压力可能较大。 相关研究 把握权益行情，股性为矛，双低为盾—9月转债月报2024-10-05制造业PMI回升，期待政策效果释放—9月PMI数据点评2024-10-01收益率陡峭走高，警惕赎回风险—9月信用月报2024-09-29股市大涨下，十月债市怎么看？—9月固定收益月报2024-09-29非银Flow放缓，存单需求回落—8月债券托管数据点评2024-09-23 3、调整空间来看，本轮二永债调整幅度可能小幅超过23年8-10月的水平，在无超预期刺激政策出台的前提下，或难以达到22年11-12月的水平。 4、二永债当前建议以配置型策略为主，关注大中城农商行的票息机会，隐含评级控制在AA+及以上，久期控制在3年以内。负债端稳定且有一定收益挖掘诉求的机构可结合成交活跃度、主体资质、收益率点位等维度，对中小城农商行进行适度挖掘。震荡行情中交易难度较大，建议扰动因素结束前（如财政是否加码、政策传导至基本面的效果如何等）交易策略维持谨慎。 5、二永债主体建议方面，除了国股行外，风险偏好低的投资者可重点关注上海银行、杭州银行、南京银行等经济发达区域优质主体的配置价值。负债端稳定且对收益有较强挖掘诉求的机构可重点关注成都银行、广州银行、青岛银行和汉口银行。 9月市场回顾：月初以来延续修复，但月末调整 1、一级发行方面，二永债供给同环比减少。商业银行次级债尚有1.42万亿元额度待发行。 2、二级市场方面，二永债调整幅度较大。高评级券种表现略优、但上行幅度也在15bp以上。成交情况方面，二永债成交量除农商行永续债外均下降。 3、券商次级债发行规模环比减少，保险资本补充债环比增加、永续债仍未发行。收益率和信用利差均大幅上行。 风险提示：政策变化超预期，宏观经济变化超预期，利率调整超预期，次级债供给超预期，次级债超预期不赎回，金融机构监管趋严超预期，数据统计或存在偏差。 内容目录 一、总结与投资价值判断.......................................................................................................4二、商业银行次级债..............................................................................................................62.1一级市场与批文使用额度.............................................................................................62.1.1发行规模..............................................................................................................62.1.2净融资.................................................................................................................72.1.3批文使用额度......................................................................................................72.2二级市场....................................................................................................................102.2.1利差、收益率....................................................................................................102.2.2成交统计............................................................................................................112.2.3区域收益率及换手率.........................................................................................122.2.4存续二永债规模前50城农商行主体收益率及换手率........................................14三、券商、保险次级债.........................................................................................................153.1一级市场....................................................................................................................153.1.1发行规模............................................................................................................153.1.2净融资...............................................................................................................153.2二级市场....................................................................................................................163.2.1利差、收益率....................................................................................................163.2.2成交统计............................................................................................................173.2.3存续券商、保险次级债规模前20主体利差.......................................................18四、风险提示.......................................................................................................................19 图表目录 图1：商业银行二级资本债收益率和利差走势.........................................................................4图2：商业银行永续债收益率和利差走势................................................................................4图3：商业银行二级资本债最大回调幅度对比（bp）..............................................................5图4：商业银行永续债最大回调幅度对比（bp）.....................................................................5图5：分银行类型二级资本债发行规模（亿元）.....................................................................6图6：分银行类型永续债发行规模（亿元）.............................................................................6图7：商业银行次级债净融资规模（亿元）.............................................................................7图8：2022年10月至今商业银行次级债发行进度及剩余额度情况（亿元，%）...................8图9：2022年10月至今商业银行次级债剩余额度情况（亿元）............................................9图10：AAA-永续债与二级资本债利差（bp）.......................................................................11图11：AA+永续债与二级资本债利差（bp）.........................................................................11 图12：商业银行二级资本债成交额（亿元）.........................................................................11图13：商业银行永续债成交额（亿元）................................................................................11图14：二级资本债换手率（%）...........................................................................................12图15：永续债换手率（%）.....................................................................................