国泰君安期货·海外研究海外宏观及大类资产周度报告
国泰君安期货·海外研究 海外宏观及大类资产周度报告 国泰君安期货研究所刘雨萱Z0020476 戴璐（联系人）F03107988 俞臻洋（联系人）F03131108 孙嘉良（联系人）F03129093 日期：2024年7月7日 GuotaiJunanFuturesallrightsreserved,pleasedonotreprint CONTENTS 01 02 03 2 周度重点宏观逻辑追踪及FICC观点 •ThoughtsoftheWeek •MacroataGlance •周度FICC资产观点 •经济数据日历 大类资产周度表现及市场高频数据 •固定收益–海外固收周度表现 •固定收益–美债收益率曲线和信用利差 •固定收益–不同评级信用债相对强弱及欧元区利差 •固定收益–美国国债发行量及一二级市场供需 •汇率市场–主要汇率周度表现 •汇率市场–主要国家国债收益率与美债利差走势 •汇率市场–中国货币政策框架演进 •汇率市场–人民币汇率月频指标 •汇率市场–人民币汇率高频指标 •大宗商品–主要大宗商品周度表现 •大宗商品–主要大宗商品比价及产业链相对强弱 •海外权益–全球主要指数及美股各行业周度表现 •海外权益–周度美股风格表现、估值及盈利追踪 •海外权益–盈利周期定位–EPS季度同比趋势 •海外权益–波动率与风险情绪指标 •海外权益–美股量化因子表现追踪 •资金流量–主要大类资产ETF资金流量追踪 •BOJ后YCC时代–日元Carry交易体系市场高频数据 宏观数据全息图及基本面高频数据 SpecialreportonGuotaiJunanFutures •实时经济动能–实时GDP模型、WEI和板块惊喜指数 •金融条件–央行资产负债表及金融条件指数 •财政支出–美国联邦政府支出明细及债务占GDP比重 •就业市场–美国就业市场周频、月频追踪 •通胀–通胀拆分、核心驱动及通胀预期 •消费需求–美国消费数据周频、月频追踪 •周期定位–工业、制造业及库存周期性指标 •周期定位–美国零售商分品种库存 •信贷周期–信贷总量同比、估值和信用市场高频追踪 •交通物流–航空、供应链指数、卡车和航运 •大宗商品–宏观商品高频 •Riskcheck–美国商业地产及区域性银行风险 •Eurozone–欧元区经济数据 •BeigeBookTakeaways •大选追踪–川普vs拜登 周度重点宏观逻辑追踪 及FICC观点 美国大选追踪：民主党的抉择——坚持拜登，还是转向哈里斯 美国东部时间6月27日21时，美国总统拜登和前总统特朗普在亚特兰大参加2024年总统选举第一场辩论。在辩论中，拜登长期以来的弱点，这位历史上最为年长的美国总统的身体条件的弱势在辩论中近显，其语言表达、反应能力和整体形象加强了公众对他无力应对连任的严酷考验的看法。使得特朗普表现即便无功无过，但仍在辩论支持率上升与拜登支持率拉开距离。 拜登是否应该退选？民主党内部、民主党部分捐献者以及传统上支持民主党的媒体声音已经开始讨论这一问题。目前副总统 SpecialreportonGuotaiJunanFutures 哈里斯成为民主党内可能的接替人选。从PredictIT等全国性民调中看，哈里斯的胜率已经明显高于拜登，但仍旧落后特朗普。 拜登本人在后续的活动中表态，承认了自己年龄带来的障碍，但强调不会退选。接下来的时间对拜登较为重要——近期白宫将与参议两院的民主党人密切会面，意味着在剩下不多的时间内，民主党将需要尽快决定：坚持支持拜登，还是转向哈里斯。 拜登支持率在第一次电视辩论后快速回落，与川普支持率差距拉开副总统哈里斯作为可能的替换人选，民调中胜率已经高于拜登 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 极右翼政党或难获得议会绝对多数，股债汇市场避险情绪回落，欧元反弹助推美元回落 我们在2024年半年报《经济动能平稳，地缘风险难测——关注风险冲击后的回归》一文中曾表述：“下半年海外经济基本面整体较为平稳，但三、四季度欧美重要选举接踵而至，政治不确定性将在较平稳的经济基本面下打�宏观资产配置节奏点，重视回归的力量”。 当前，我们仍旧倾向于将法国议会选举带来的政治事件冲击暂视作“扰动”和“打断”，而非欧洲趋势性疲弱的开端。这意味我 SpecialreportonGuotaiJunanFutures 们预期在事件落地后欧系资产和欧元当前的疲弱会迎来一定反弹，美元相应有所回落。 按照第一轮投票结果和民调，党团的预测席位最有可能发生的情况是悬峙议会，即马克龙所在的总统联盟席位大幅下跌，但勒庞领导极右翼国民联盟也未赢得绝对多数席位，呈现“受控的右翼化”格局。这排除了近期法国、欧盟政策路线剧变的风险。 法国CAC指数波动率和卖权成交量回落、欧元期权风险逆转指数反弹、法德利差回落，股债汇市场一致给�风险缓和的计价。 继欧洲宽基指数之后，法国CAC指数期权卖权成交量从高位回落美元兑对手货币、欧元期权定价的风险逆转指数 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 大选和经济助推，美债市场趋势和结构机会闪现，长端利差反弹、中性利率预期回落（1） 我们再度强调年报中对于全年美债观点：Q2、Q3美债收益率以及全球国债收益率有望从Q1的高利率环境下行震荡下行，10 年期美债收益率中期限溢价因子、通胀预期因子和中心利率预期因子皆贡献10年期美债收益率回落。节奏上看，三季度超短久期仍旧占优，四季度长端下行有机会。长短利差择机做陡是年度机会。短期看10年期美债收益率4.10-4.15%有支撑，前期 SpecialreportonGuotaiJunanFutures 低点3.8%或为全年低点，但年内高点大概已经在4.74%附近给🎧，后续关注利率敏感板块高频数据，择机做回落，年内10年期美债收益率目标4.10%、3.80%。 长短利差做陡我们视作年度机会，当前长短利差开启反弹，第一步是由长债下跌驱动的：第一次辩论后特朗普胜率远远领先 于拜登，意外的触发美债长短利差提前走阔，背后逻辑可能在于美债市场提前计价特朗普胜选后长债的供给增多，10、30年 美债收益率随后较短中期美债更明显的回落，使得10-2、30-5利差反弹，曲线呈现“熊陡”。 拜登和特朗普首次辩论后，美债10-2、30-5利差快速反弹年内降息预期稳定，但2025年政策利率预期下行 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 大选和经济助推，美债市场趋势和结构机会闪现，长端利差反弹、中性利率预期回落（2） 美债长短利差反弹的第二步来自于近期经济数据疲软推升中性利率预期（以2年期美债收益率为代表）：随着近期如ISMPMI 服务业指数大幅不及预期滑落至枯荣线以下、美国就业市场中ADP不及预期、非农失业率升至4.1%和薪资增速同比回落至 3.9%等，显示�美国经济动能放缓，也体现在经济惊喜指数快速走弱，各板块亦一致回落体现经济动能放缓的共性。 SpecialreportonGuotaiJunanFutures 此环境下对美联储货币降息空间（尤其是2025年），传导至10年期美债定价因子中的中性利率预期快速回落、也呈现2年期美债收益率下行快于10年期和30年期，进一步助推长短利差的反弹，呈现“牛陡”。前方，需要进一步关注7月11日美国CPI数据的指引，尤其是在油价反弹背景下本月CPI可能呈现环比加速、但同比依旧回落的格局。 长端美债当前则更为复杂：期限溢价因子前期受大选情绪扰动，通胀预期因子则因近期原油价格的强势表现而�现显著反弹，也令得近期通胀数据存在环比上行压力。但是，政治或油价应只是三季度短期扰动，当前可考虑适度增加美长债敞口。 拜登和特朗普首次辩论后，美债10-2、30-5利差快速反弹利率预期受近期经济数据影响回落，但通胀预期受油价影响有所反弹 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 有色贵金属普涨，关注板块内强弱对比 商品近期�现明显反弹，铜价稳住77500位置向上反弹，一方面因为价格下跌后下游补库需求回升，增加铜板带点价量，铜板带开 工率上升，另一方面COMEX逼仓风险重新进入市场视野。然而从基本面来看，粗铜供应仍然相对充裕，加工费TC处于较高水平，且前期检修企业检修完成后开始恢复，铜产量开始增加，基本面并未有大矛盾，同理铝。 我们认为有色板块可关注锌、锡、铅的多头机会。前两者均于供给侧有突�的矛盾，锌矿端延续偏紧格局，TC逐阶下调，顺利传导 SpecialreportonGuotaiJunanFutures 至冶炼厂减停产，五矿宣布位于澳大利亚的DugaldRiver（2024Q1产量为4.48万吨）的一家工厂暂停生产，进行大约两个月的维修工作，叠加Kipush仍受运输困扰，预计中短期内TC仍存压力。同理锡亦在缅甸全年可能难以复产的预期下，原料逐渐趋于紧张，进入7-9月季节性检修，冶炼端供应或�现明显减少，令社会库存持续去化。铅则矛盾更多集中于需求侧下游电池厂的扩产。 此外，贵金属近期亦有反弹行情，我们提示黄金或于三季度继续问鼎前高。 铜社会库存累库，基本面未有大矛盾锌TC趋于下调，顺利传导冶炼厂停产 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 就业需求继续趋势放缓，关注失业率未来继续回升 本月数据下修前两月大幅超�市场预期的新增非农人数，分别至10.8万人和21.8万人，6月则录得20.6万人，6个月移动平均继续下 行。失业率回升至4.1%是本月重点，受到移民政策影响分母端的劳动力人口增加27.7万人是上升主要原因，但是同时反应就业人数未能同步跟随增加，其中新进入和重返市场的人群是主要失业群体，意味着再就业较为困难，但临时性劳动力仍受到雇主青睐，并未�现明显裁员。 SpecialreportonGuotaiJunanFutures 此前我们提�关注就业需求放缓带来的数据走差，尽管最新JOITS数据显示职位空缺数有所回升但主要由政府部门贡献，私人部门依 旧较一季度明显回落；企业雇佣意愿下滑，雇佣率明显下滑至3.6%，平均时薪继续同比下滑至3.9%，就业市场进一步放缓。 我们判断失业率仍将继续回升，劳动力人口增加但就业需求的降温令雇主不再纳入新的就业，但仍未至需要大幅提高裁员的程度，故目前就业放缓但尚且幅度有限。 新增非农就业人口移动平均继续回升，失业率上行职位空缺数回升但主要由政府部分贡献 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 资产周度观点主要逻辑 美元 日元 人民币兑美元 10年期美债收益率 2年期美债收益率 法国议会选举显示政治局势风险可控，欧元有所反弹，地缘对美元的助推消减，回归美国经济动能放缓的基本面逻辑。短期美元由多调整至震荡，下方目标104.2。年内主线仍旧看震荡偏弱，年内目标102.8/100.6。 -1 0 SpecialreportonGuotaiJunanFutures 近期日元跌幅于美日利差收敛趋势背离，随着美元上涨打断，日央行在7月份或有加息概率，日元偏强对待，初步目标157。中长期驱动仍旧在日本境外的美债趋势上，等待降息节点靠近驱动Carry进一步收敛。 0 人民币走弱观点兑现，短期美元止升为人民币降压，中债长债受央行动作有所反弹。中长期中美利差因素无根本性逆转，等待降息周期开启临近Carry因素收敛。Q2-Q3对人民币偏谨慎，保持套保比例。Q4人民币有温和升值空间。 -1 经济动能转弱，但关注本周CPI数据尤其是同比趋势是否持续回落。适当布局长端美债敞口，初步目标4.10-4.15%有支撑。年内10年期美债收益率目标4.10%/3.80%。 -1 经济动能走弱驱动中性利率预期回落，货币政策博弈点转向2025年降息空间，短期关注7.11CPI数据的进一步指引。10-2、30-5利差近期反弹，预计仍有陡峭机会和空间，适度从超短久期向超长期侧重。 1 0 1 伦敦金现海外经济数据月度走弱基于黄金反弹动
