深度研究报告：核心技术铸就护城河，高新产业引领新成长

——盛路通信深度研究报告 军民两用双轮驱动，聚焦主营核心突破。盛路通信是国内领先的通信设备产品提供商，为客户提供天线、射频器件等通信硬件产品。自剥离汽车电子业务后，盛路重新聚焦军用、民用两大应用场景，目前公司厂房面积达67000平方米，员工超一千人，2023年末总资产约42.59亿元。 5G基站发力接近尾声，建设景气度下行。供给侧层面，宏基站建设趋于完善，运营商5G资本开支骤减，相关集采规模持续放缓；需求侧层面，主流应用场景覆盖率日渐充分，手机终端、套餐用户数量持续走高，渗透率或即将触顶，转型调整亟需完善。 专注红海市场突破，发展逻辑前瞻转向。盛路通信具有三大方面的优势：1）大客户战略成效显著，盛路成功实现运营、设备商双向拓展，品牌效应日益显现；2）微波天线持续研发，客户响应、产品备料大幅改善，规模化量产交付阶段顺利到来；3）5G室内建设阶段开启，乘细分行业发展东风，室分天线有望开启长期放量阶段。 最新收盘价（元）5.5212mth A股价格区间（元）4.84-10.99总股本（百万股）914.20无限售A股/总股本92.60%流通市值（亿元）46.73 两大新兴业务助力成长，第二成长曲线有望开启。卫星层面，频轨稀缺性倒逼各国加快地外低轨布局，卫星批量升空拉开帷幕，行业成长拐点到来；自动驾驶层面，自驾应用逐步推广，公司GNSS相关设备研发有序推进，自驾项目加速落地。 核心技术构筑核心竞争力，军工电子深造企业护城河。多条微组装生产线南京恒电、成都创新达20年深厚技术积累，在超宽带上下变频、微波电路微组装、微波组件互连等多领域建立技术优势，已打造10万级净化生产车间，多条微组装生产线并行，生产制造、交付实力强劲，奠定长期稳定发展的良好基础。 ◼投资建议 首次覆盖，给予“买入”评级。预计公司24-26年营业收入分别为15.13亿元、19.36亿元、24.58亿元；归母净利润为2.21亿元、2.90亿元、3.54亿元，对应EPS 0.24元、0.32元、0.39元。 技术迭代进程加剧风险；新兴业务成长不及预期风险；国际格局变动、贸易摩擦加剧风险。 目录 1军用+民用双轮驱动，专注主业稳步精进...................................4 1.1业务拓展助早期兴盛，优化主营享发展红利....................41.2利润水平稳步前行，毛利率持续优化改善........................51.3股权架构稳定，股权激励提升公司活力...........................7 2民用：发展逻辑发生变革，高新技术辅助成长...........................8 2.1基站建设景气度骤降，行业聚焦红海市场突破................82.1.1长期陪伴大客户，技术创新助推优势成本...........102.1.2微波技术持续突破，新品顺利量产交付...............112.1.3 5G发展后半程，室分天线开启发力期.................132.2两大高新技术加速驱动，公司业务彰显发展活力...........152.2.1卫星通信发展正当时，公司产品准备就绪...........152.2.2高定位精度赋能自动驾驶，GNSS助力融合感知17 3军用：军工技术领先同行，子公司奠定成长基础.....................19 3.1军用雷达具备产业壁垒，相控阵技术为主要前进方向....193.2微波技术构筑竞争壁垒，长期深耕巩固军工优势...........21 5估值分析...................................................................................24 6风险提示...................................................................................25 图 图1：发展历程......................................................................5图2：营业收入情况概览........................................................6图3：归母净利润情况概览....................................................6图4：2023年公司营收结构拆分明细....................................6图5：各业务板块收入拆分明细（亿元）..............................6图6：各业务毛利率统计........................................................7图7：销售、管理、研发费用变化示意图（亿元）................7图8：人均创收能力（万元）.................................................7图9：盛路通信股权架构图（截止至2023年年底）.............8图10：全球及中国5G基站建设数量增长对比（增量环比-右轴）.................................................................................8图11：全球5G基站分布情况...............................................8图12：全球5G手机出货量占比预测情况.............................9图13：国内手机市场出货量及5G手机占比（万部）...........9图14：盛路通信合作伙伴概览............................................11图15：前五大客户份额变化示意图.....................................11图16：微波中继通信传输示意图.........................................12图17：微波设备构成...........................................................12图18：盛路通信微波天线产品............................................12图19：DAS室分方案及能力评估........................................14图20：中兴通讯QCell智能室分方案典型架构...................14图21：DAS多通道联合接收典型场景................................14 图22：卫星网络系统覆盖范围示意图..................................16图23：公司卫星天线产品概览............................................17图24：新一代高精度用户导航服务性能需求.......................18图25：车载端硬件系统概览................................................18图26：自动驾驶感知器概览................................................19图27：军用雷达应用领域概述............................................20图28：雷达产业链概览.......................................................20图29：全球军用雷达市场规模预测.....................................20图30：全球军用雷达市场增长情况示意图..........................20图31：有源相控阵雷达系统结构示意图..............................21图32：有原相控阵T/R组件工作原理示意图......................21图33：微波器件产业链概况................................................22图34：微波组件功能...........................................................22 表 表1：国家级5G政策规划重点已发展迁移.........................10表2：5G室内典型业务分类................................................13表3：2022年运营商市场天线份额及集采中标情况............14表4：用户设备到卫星的传播时延.......................................16表5：车企对高精度定位需求示例.......................................17表6：公司未来三年各业务板块的收入预测（百万元）......23表7：盛路通信各版块毛利率及预测....................................23表8：可比公司估值表..........................................................24 1军用+民用双轮驱动，专注主业稳步精进 广东盛路通信科技股份有限公司是国内领先的天线、射频产品研发、制造、销售于一体的高新技术企业，公司总部占地150亩，厂房面积67000平方米，员工超一千人，2023年末总资产约42.59亿元。目前公司及下属子公司的产品线涵盖微波毫米波器件、微波混合集成电路及相关组件和系统、移动通信天线、射频器件、有源设备等领域，形成了较为完善的通信设备产业链。 1.1业务拓展助早期兴盛，优化主营享发展红利 公司成立于1998年12月，2010年7月13日在深圳中小企业板上市，是国内天线制造企业第一家上市公司，其历史沿革进程主要分为三个阶段： 1）早期业务发迹期：公司发展壮大的第一步来源于八木天线的生产供应。在国内90年代八木天线生产严重依赖人工、效率低、成本高的背景下，盛路适时调整工艺，以压接代替焊接，在行业内率先实现自动化生产，并逐渐与华为建立起战略合作伙伴关系。 2）并购拓展期：2014-2015年，公司先后收购合正电子、南京恒电等公司，业务成功拓展至汽车电子、军工电子领域，形成军用设备、民用通信、汽车业务三驾马车并驱的发展格局；2017年，公司持续深化与运营商的直接合作，连续中标中国移动窄带物联网天线、智慧室分系统等多个项目，赋能企业稳定成长；2018年公司成功收购成都创新达微波电子有限公司，加大军工电子领域的生产布局。 3）转型调整期：2020年，盛路通信披露《关于出售合正电子100%股权暨关联交易的公告》，拟出售合正电子以及对合正电子享有的债权，集中聚焦于发展壮大通信设备及军工电子业务板块，打造技术底蕴深厚的军民两用型科技公司。 伴随业务持续拓展，盛路通信持续优化股权投资布局。2015年9月，盛路通信完成设立全资子公司深圳前海盛元投资有限公司（现盛元信创）。产业与资本的整合，助力盛路通信发展。 1.2利润水平稳步前行，毛利率持续优化改善 营收利润双端平稳增长，聚焦主业焕发成长新活力。 营收层面，2012年以来，公司营收规模从近3.13亿元扩大至2023年11.87亿元，业绩水平总体