国君：2024中期策略会-观点集锦 · 金融纪要-20240620

刘欣琦-国泰君安金融组主管，非银首席分析师资负并进，业绩可期 人身险：资负共振有利于化解利差损风险 保险公司负债成本不断抬升而投资收益水平下降引发市场对长期利差损的担忧 ，保险股估值不断下移 当前三大利好有利于缓解利差损风险：1）地产政策边际改善；2）经济复苏预期下长端利率企稳回升；3）监管将引导保险公司降低负债成本 财产险：充足的准备金安全垫有利于业绩平稳 24Q1财险公司承保盈利整体下滑，预计主要受四大因素影响：1）监管对于车险“报行合一”的严格管控；2）自然灾害频发；3）政府招标进展慢于以往；4）业务品质的管控低于预期。 上市险企坚持审慎的准备金策略，预计有较大的未决赔款准备金释放空间，有利于维持利润稳定性 预计低基数下上市险企盈利水平逐季改善 1）寿险：客户需求好于预期叠加价值率改善，预计NBV维持较快增长；2）财险：预计24年上市险企COR整体维持平稳；3）盈利：低基数下预计24年上市险企利润逐季向好 保险股下跌的原因是投资端预期下行，目前过度悲观，估值向上弹性大风险提示：监管更为严苛；负债成本管控不及预期；资本市场波动 供给侧改革持续推进，多元化服务和出海是未来趋势一、支付新规出台，行业进入监管新阶段 第三方支付机构是从事货币资金转移等业务的非银行机构 第三方支付发展历程：起源技术中介，逐步转向信用中介以提供支付与增值服务 支付新规出台，行业进入监管新阶段，支付牌照从之前的三类改为两类二、严监管下行业供给侧改革持续推进 259号文及《非银行支付机构监督管理条例》等政策的落地驱动行业进入严监管阶段。 监管趋严下支付牌照持续出清，行业供给侧改革加速，竞争格局的改善带来收单净费率提升 三、多元化服务和出海是未来趋势 疫情催化下，商户在营销、运营等方面的数字化需求持续提升，支付公司持续 布局相关多元化服务。 近年来跨境电商规模持续增长，传统支付手段无法满足跨境电商对效率和服务的要求，第三方支付公司纷纷布局跨境支付 四、投资建议 推荐头部支付公司拉卡拉、移卡，受益标的深度布局支付业务的新国都、新大陆，跨境支付头部公司连连数字 五、风险提示 支付提价进度不及预期：各家支付公司抢占市场份额，提价不及预期。监管政策收紧：行业监管趋严，强监管下交易量下滑。 从供给侧寻超额收益1.投资建议：推荐具有深度整合能力的头部券商 1）潜在并购重组标的围绕头部机构打造一流投行以及中小券商特色差异发展 。2）有望实现深度整合的券商能够取得更优的合并效果，推荐具有有力的领导核心和突出的业务优势，进而具有深度整合能力的头部券商。 2.内生增长相对乏力，估值变动是股价超额收益主要来源 1) 2024年初至今券商行业相对万得全A超额收益为-3.37%，首创、国信、招商等券商相对行业有超额收益。2）严监管下的估值下行和并购重组预期带来的估值上修是券商股股价相对行业变动的主因，首创、国信、浙商等个股的超额收益主要来自于估值提升。3）内生增长仍有待发掘，2024Q1归母净利润同比-31.69%，各项业务全面承压。 3.围绕一流投行和投资机构，外延式扩张是估值提升的重要驱动力 1) 展望2024H1和全年，高质量发展仍是主线。预计2024年，上市券商调整后营收同比-4.91%，归母净利润同比-6.62%。2）金融工作会议以来持续推进“培育一流投行和投资机构”，支持头部机构通过并购重组做优做强。3）2012-2022年集中多起重大券商并购重组案例，主因为“一参一控”的政策和优质券商创新发展的需要，高度一体化的整合有利于产生更优的财务结果。 4.催化剂 行业并购重组进程持续推进。5.风险提示 1）行业并购重组推进进程不及预期；2）并购重组效果不及预期。