行业逐步筑底，市场有望边际改善

│ 房地产 行业逐步筑底，市场有望边际改善 政策变化：强调去库存，持续化风险 2024年4月，政治局会议强调“消化存量房产和优化增量住房”，“因城施策”下，各地通过“以旧换新”、收储商品房等方式落实去库存。需求端，各城市陆续推出宽松政策，包括解除限购、降首付、降利率等。供给端，房地产融资协调机制逐步推进，防范化解存量风险，同时强调按需供地，优化土地供应机制。 重点企业：基本面持续承压 从TOP20房企来看，2023年营收同比增长3%，归母净利润同比减少17.2%，毛利率和净利率分别下滑1.8pct、1.2pct，房企盈利能力延续下行。经营活动现金流量净额则继续保持高增长，华润置地、中国海外发展贡献较大。受市场趋势影响，需求端观望情绪依然浓厚，供给端投资态度谨慎。但部分房企通过优化供给，聚焦高能级城市，经营好于行业平均水平。 需求测算：中性假设下2024-2030年商品房年均需求降至8.1亿平 商品房需求测算时，考虑空置率为20%，有效需求漏损率为10%，商品住宅销售面积/商品房销售面积为87%，城镇化率提升逐步放缓（70%前增幅降至0.5个百分点，70%后降至0.25个百分点），人均居住面积每年提升0.4平方米。则在悲观、中性、乐观情景下，2024-2030年商品房年均需求分别为7.2、8.1、9.1亿平方米，需求增速中枢分别为-6.9%、-4.9%、-3.0%。 供给测算：中性假设下2024-2030年新开工、投资额持续承压 预计在悲观、中性、乐观情景下，2024-2030年年均新开工面积分别为5.0、6.4、8.1亿平方米，增速中枢分别为-10.5%、-7.0%、-3.5%；年均竣工面积分别为6.2、7.3、8.5亿平方米，增速中枢分别为-6.6%、-3.9%、-1.1%；房地产开发投资完成额分别为9.4、10.0、10.7万亿元,增速中枢分别为-3.9%、-2.5%、-1.0%。 商品住房需求结构：预计改善性需求将贡献主要增量 改善性需求有望成为主要住房需求来源，带动市场修复。悲观、中性、乐观情景下，2024-2030年城镇化驱动住房需求年均销售面积分别为1.5、2.2、2.9亿平方米。2024-2030年年均改善性驱动住房需求销售面积约为3.8亿平方米。此外，拆迁改造也将带来部分住房需求，释放周期分别为10、8、6年时，年均销售面积分别为0.2、0.3、0.4亿平方米。 投资建议：改善性产品房企有望率先修复 我们认为行业筑底有望逐步完成，板块估值将逐步修复。需求端，城镇化率仍然有较大提升空间，叠加人均居住面积的改善，市场有望持续修复。供给端，当下房地产市场销售低迷，土地成交规模和新开工面积持续承压，随着政策持续宽松，保障房体系逐步落地，新开工面积有望迎来边际改善。建议关注土储优质、融资能力强的国央企，以及改 善性产品塑造能力较强的房企。二手房市场逐步回暖，建议关注二手房交易龙头企业。风险提示：政策调整滞后性风险；市场修复不及预期；房企流动性风险；测算结论与实际情况具有偏差风险。 重点推荐标的 简称 2024E EPS 2025E 2026E 2024E PE 2025E 2026E CAGR-3 评级 招商蛇口 0.96 1.13 1.25 10.4 8.9 8.0 21% 买入 我爱我家 0.07 0.10 0.13 37.2 25.6 18.9 111% 买入 数据来源：公司公告，国联证券研究所预测，我爱我家为wind一致预测，股价取2024年6月14日收盘价 证券研究报告 2024年06月17日 投资建议：强于大市（维持） 上次建议：强于大市 房地产 沪深300 20% 0% -20% -40% 2023/62023/102024/22024/6 相对大盘走势 作者 分析师：杨灵修 执业证书编号：S0590523010002邮箱：yanglx@glsc.com.cn 联系人：姜好幸 邮箱：hxjiang@glsc.com.cn 相关报告 1、《房地产：一线城市跟进宽松政策，基本面有望企稳》2024.06.02 2、《房地产：政策持续加码，市场有望回暖》 2024.05.28 行业报告 行业投资策略 正文目录 1.政策变化：强调去库存，持续化风险4 1.1中央层面：消化存量，优化增量4 1.2地方层面：降低购房门槛与“以旧换新”双驱策动7 2.重点企业：基本面持续承压9 2.1财务表现：盈利延续下行，企业持续分化9 2.2经营表现：销售结构优化，拿地态度谨慎14 3.行业供需：筑底有望加速完成19 3.1中性情景下，2024-2030年商品房年均销售面积为8.1亿平方米21 3.2中性情景下，2024-2030年年均新开工面积为6.4亿平方米26 4.投资建议：改善性产品房企有望率先修复32 5.风险提示32 图表目录 图表1：2023年以来重点城市需求端政策逐步宽松4 图表2：2024年以来中央层面地产调控政策4 图表3：2024年以来地方层面限购政策7 图表4：各城市首付及利率政策8 图表5：“以旧换新”主要模式9 图表6：TOP20房企营业收入及增速10 图表7：TOP20房企归母净利润及增速10 图表8：TOP20房企营收及归母净利润情况10 图表9：TOP20房企毛利率及净利率11 图表10：TOP20房企少数股东损益及增速11 图表11：TOP20房企毛利率及净利率情况11 图表12：TOP20房企少数股东损益及经营活动现金流量净额情况12 图表13：TOP20房企经营活动现金流净额及增速13 图表14：TOP20房企三道红线走势13 图表15：TOP20房企三道红线情况13 图表16：地产板块融资情况及环比增速14 图表17：房企各年度到期债券余额14 图表18：TOP20房企销售金额及增速15 图表19：TOP20房企销售均价及增速15 图表20：TOP20房企权益销售金额及销售均价15 图表21：TOP20房企权益拿地金额及增速16 图表22：TOP20房企权益拿地均价及增速16 图表23：TOP20房企权益拿地金额及拿地均价16 图表24：TOP20房企拿地强度17 图表25：10家房企竣工面积及增速18 图表26：8家房企新开工面积及增速18 图表27：全国商品房累计销售面积及增速19 图表28：全国商品房累计销售金额及增速19 图表29：累计开发投资及增速19 图表30：累计新开工面积及增速19 图表31：累计竣工面积及增速19 图表32：累计施工面积及增速19 图表33：累计到位资金及增速20 图表34：资金来源主要构成20 图表35：70城新房价格指数同比及环比20 图表36：70城新房价格指数分城市同比20 图表37：70城二手房价格指数同比及环比20 图表38：70城二手房价格指数分城市同比20 图表39：中国城镇化率相比发达国家仍有上升空间21 图表40：各国城镇化率发展历程21 图表41：预计2050年中国城镇化率将超过75%22 图表42：中国人均住房面积已达中上水平22 图表43：2024-2030年住宅需求面积测算23 图表44：考虑空置率时2024-2030年住宅需求面积测算（亿㎡）24 图表45：考虑需求漏损率时2024-2030年住宅需求面积测算（亿㎡）24 图表46：商品住宅销售面积占商品房销售面积的比例有所下滑25 图表47：2024-2030年商品房需求面积测算（亿㎡）25 图表48：新开工面积与销售面积增速（月度）26 图表49：新开工面积与销售面积（年度）26 图表50：新开工面积/商品房销售面积下降27 图表51：300城土地成交规划建面下行27 图表52：100城商品住宅可售面积和去化周期仍处高位27 图表53：2024-2030年新开工面积测算（亿㎡）28 图表54：2023年房屋面积竣工率略有回暖28 图表55：2023年房屋竣工面积有所改善28 图表56：期房、现房销售面积及增速29 图表57：现房销售面积占比持续提升29 图表58：2024-2030年竣工面积测算（亿㎡）29 图表59：2024-2030年施工面积测算（亿㎡）30 图表60：开发投资完成额增速与施工面积增速（月度）31 图表61：开发投资完成额增速与施工面积增速（年度）31 图表62：2024-2030年房地产开发投资完成额测算31 图表63：2019-2026房地产行业历史数据及中性情景测算汇总31 1.政策变化：强调去库存，持续化风险 1.1中央层面：消化存量，优化增量 2024年4月30日中央政治局会议强调，继续坚持因城施策，压实地方政府、房地产企业、金融机构各方责任，切实做好保交房工作，保障购房人合法权益。要结合房地产市场供求关系的新变化、人民群众对优质住房的新期待，统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施，抓紧构建房地产发展新模式，促进房地产高质量发展。2024年，中央政府及相关部门针对房地产市场持续推出一系列政策，重点在于化解存量风险、消化存量房产、优化增量供给、以及推动城市更新和保障性住房建设。 图表1：2023年以来重点城市需求端政策逐步宽松 申万行业房地产指数沪深300指数 7月，政治局会议提出市场供 4500 4000 3500 1月，央行提出建立贷款利率动态调整机制 需关系已发生重大变化，应适时调整调控政策 4月，政治局会议提出 因城施策推动保交房，控制新供房，盘活存量房，发展优质住房 3000 2500 2000 1500 4月，政治局会议提出推动建立房地产业发展新模式 8-9月，认房不认贷、降低首付比例与贷款利率、降低存量贷款利率等相继落地 1-5月，部分一线城市和重点城市陆续取消或放松限购，降低首付比例和房贷利率 2023/1/12023/4/12023/7/12023/10/12024/1/12024/4/1 资料来源：中国政府网，克而瑞研究中心，ifind，国联证券研究所整理 图表2：2024年以来中央层面地产调控政策 发布时间 发布单位 政策内容 住建部表示，要做好存量住房公积金个人住房贷款利率调整政策衔接，对贷款 2024/5/21 住建部 期限在1年以上的，应于下年1月1日开始，按相应利率档次执行新的利率规定。全国切实做好保交房工作视频会议在京召开，就继续坚持因城施策，打好商品住房烂尾风险处置攻坚战，扎实推进保交房、消化存量商品房等重点工作做出 住建部、自资 部署。同时，中国人民银行发布房地产相关政策：1）降低商业性个人住房贷款 2024/5/17 部、央行和金管 最低首付比例，首套房不低于15%，二套房不低于25%；2）取消全国层面首套 局 住房和二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限；3）个人住房公积金贷款利率下调25BP。国务院政策例行吹风会中，中国人民银行副行长表示，将设立3000亿元保障性住房再贷款，预计带动银行贷款5000亿元。财政部、住建部发布《关于开展城市更新示范工作的通知》，将选取15个城市 2024/5/6财政部、住建部 更新示范城市，中央财政对示范城市给予定额补助。央行发布《2024年第一季度中国货币政策执行报告》，强调统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施，继续保交楼贷款支持。 2024/4/30 中央政治局 中央政治局会议强调，继续坚持因城施策，压实地方政府、房地产企业、金融机构各方责任，切实做好保交房工作，保障购房人合法权益。要结合房地产市场供求关系的新变化、人民群众对优质住房的新期待，统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施，抓紧构建房地产发展新模式，促进房地产高质量发展。自然资源部发文，合理控制新增商品住宅用地供应，商品住宅去化周期超过36个月的，应暂停新增商品住宅用地出让，同时下大力气盘活存量，直至商品住宅去化周期降至36个月以下；商品住宅去化周期在18个月（不含）-36个月之间的城市，要按照“盘活多少、供应多少”的原则动态确定其新出让的商品住宅用地面积上限。 2024/4/29 自然资源