经营韧性强，持续受益于地产边际复苏

买入 2024年5月30日 经营韧性强，持续受益于地产边际复苏 黄佳杰852-25321599harry.huang@firstshanghai.com.hk 营收和利润端稳健，环比改善：2023年全年收入同比增长4.1%至268亿元，下半年浮法玻璃销量和均价改善明显；受上半年成本高位影响毛利率同比略降1.6ppts至32.1%，其中下半年毛利率环比改善7.1ppts至34.8%；股东净利润同比上升4.6%至53.7亿元,下半年利润环比增长50%至32.2亿元。全年每股派息63港仙，保持稳定派息率49%；在手现金34亿元，净资本负债比率降至历史低位13.3%。 陈晓霞852-25321956xx.chen@firstshanghai.com.hk 盈利改善趋势有望维持：浮法/汽玻/建筑玻璃收入分别为175/60/33亿 元 ，同 比 增 长5.3%/-1.6%/8.9%，毛 利 率分 别 同 比下 降0.2/2.4/5.8ppts，但2023年下半年均全面环比改善。2024年Q1浮法玻璃均价同比略增，4月开始价格回落至去年同期水平，基于对当前政策刺激对玻璃需求的拉动仍谨慎乐观，上半年均价预计同比略增但环比回落，下半年有望企稳回升；成本端，纯碱价格因国内新增产能释放和海外进口扩大而处于低位震荡趋势，天然气价格同比回落，上半年浮法玻璃毛利率有望同比改善明显；汽玻收入下降主要受均价下降影响，其中附件产品收入占比提升支撑了毛利率，随着公司印尼等新产能的投放和高附加值产品的持续推出，汽车玻璃整体替换市场份额和毛利率有望保持稳定；建玻毛利率下半年环比提升9ppts，在低辐射玻璃市场保持份额领先，收入和毛利率有望保持稳定。 主要资料 行业建筑材料股价9.78港元目标价13.00港元（+32.9%）股票代码868已发行股本42.25亿股总市值417.38亿港元52周高/低9.93港元/9.63港元每股净资产8.46港元主要股东创始股东64.92% 供需形势有望边际向好：1-4月国内房屋竣工1.88亿平米，同比下降20%，政策刺激起效仍需时间；供给端截至目前国内在产浮法玻璃产能仍在17万吨以上，属于历史高位，但投产高峰已于去年结束，今年下半年增量产能减少,以及冷修规模大于复产，预计下半年行业在产产能仍接近17万吨，整体供给有所收缩，我们对全年浮法玻璃供需形势保持相对平衡预期。 目标价13港元，维持买入评级：我们仍看好公司长期的稳健经营和高股息逻辑，目前经营低点已经过去，价格和成本端均处于稳定趋势，自由现金流持续增厚支撑高派息能力。我们预计公司2024-26年归母净利润为66亿/73亿/78亿港元，给予未来12个月目标价13港元，对应2024-26年8.3/7.6/7.1倍预测市盈率，维持买入评级。 主要财务报表 资产负债表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放©2024第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。