食品饮料行业周度更新：预期先行，价值彰显

预期先行，价值彰显 食品饮料 评级：增持 2024.05.26 上次评级:增持 细分行业评级 ——食品饮料行业周度更新 訾猛(分析师) 李耀(分析师) 021-38676442 8621-38675854 zimeng@gtjas.com liyao022899@gtjas.com 证书编号 S0880513120002 S0880520090001 股票研 究 行业周 报 证券研究报 告 本报告导读： 地产政策拐点驱动白酒板块预期先行，价值彰显，啤酒迈入改善区间，可以更积极；软饮料头部公司景气延续，二三线公司迈入改善区间，期待业绩弹性释放。 摘要： 投资建议：白酒建议增持：①动销稳健标的迎驾贡酒、古井贡酒、山西汾酒、贵州茅台；②超跌低估值老白干酒、今世缘、五粮液、泸州老窖、金徽酒、港股珍酒李渡。2）啤酒及饮料建议增持：青岛啤酒、燕京啤酒、东鹏饮料、百润股份、港股华润啤酒。3）大众品建议增持：①高增长标的三只松鼠、劲仔食品、盐津铺子；②餐饮带来压力释放后，建议增持供应链标的千禾味业、中炬高新、宝立食品、千味央厨、天味食品；③低估值、高股息、泛稳定标的承德露露、洽洽食品、双汇发展、伊利股份。 白酒：预期先行，价值彰显。板块在淡季仍呈现明显弱总量，强结构 特征，结构性增长趋势延续，我们认为地产政策的显著拐点及白酒定价范式的持续转变对白酒板块估值有显著的向上驱动力，即便短期白酒在产业维度仍处于周期相对底部，伴随预期先行修复，板块的方向性投资价值明显，板块在后续或将呈现“弱现实、强股价”特征。 啤酒迈入修复，饮料景气延续。预计大部分啤酒公司2024Q2基数效 应逐步淡化，伴随气温回暖，销量拐点有望对板块带来催化，2024板块成本下行、产品结构改善延续，考虑到啤酒板块稳定自由现金流叠加潜在高分红预期，板块估值可以维系，投资价值彰显。软饮料淡季景气延续，头部公司大单品持续放量、第二曲线起势，二三线公司迈入环比改善区间，展望后续，24Q2饮料渠道下沉及品类红利持续，头部公司业绩弹性释放延续。 零食淡季稳健，餐饮链处于改善区间。24Q2居民消费呈现弱总量、 强结构特征，其中餐饮供应链仍在修复区间，速冻、卤制品等头部公司受益于经营策略调整，主业均呈现弱改善状态，第二曲线对业绩拖累程度逐步淡化，行业品类红利、渠道扩张逻辑仍在，估值处于区间底部，伴随居民消费力修复，餐供投资价值凸显；休闲食品得益于渠道及品类红利，叠加成本仍处于相对低位，在各赛道中仍具备业绩优势，期待旺季临近，业绩弹性彰显。 风险提示：宏观经济波动加大、行业竞争加剧、食品安全风险等。 相关报告 《饮水思变续写王者传奇》2024.05.19 《地产政策加码，顺周期消费预期改善》 2024.05.19 《白酒：趋势降临，更加积极》2024.05.19 《啤酒饮料景气向上，政策及流动性催 化》2024.05.12 《景气拐点升级回归，利润率或再创新高》 2024.05.12 目录 1.投资建议3 2.白酒：预期先行，价值彰显3 3.大众品：景气修复，预期转暖5 3.1.1.啤酒：景气修复、成本下行，预期转暖5 3.1.2.饮料：板块景气延续，利润弹性释放5 3.1.3.休闲食品及餐供：零食淡季稳健，餐饮链处于改善区间6 4.盈利预测与估值7 5.风险提示9 1.投资建议 1）白酒建议增持：①动销稳健标的迎驾贡酒、古井贡酒、山西汾酒、贵州茅台；②超跌低估值老白干酒、今世缘、五粮液、泸州老窖、金徽酒、港股珍酒李渡。2）啤酒及饮料建议增持：青岛啤酒、燕京啤酒、东鹏饮料、百润股份、港股华润啤酒。3）大众品建议增持：①高增长标的三只松鼠、劲仔食品、盐津铺子；②餐饮带来压力释放后，建议增持供应链标的千禾味业、中炬高新、宝立食品、千味央厨、天味食品；③低估值、高股息、泛稳定标的承德露露、洽洽食品、双汇发展、伊利股份。 2.白酒：预期先行，价值彰显 我们认为：地产政策的显著拐点及白酒定价范式的持续转变对白酒板块估值有显著的向上驱动力，即便白酒在产业维度仍处于周期相对底部，其后续数个季度的股价表现会相对强劲，板块将呈现“弱现实、强股价”的特征，板块的方向性投资价值明显。 1）地产端呈现显著边际变化，对白酒板块定价上修提供持续动能。 2024年5月17日全国召开“切实做好保交房工作”视频会议及国务院政策例行吹风会，同日连续发布“设立保障性住房再贷款、降低个人住房贷款最低首付比例、取消个人住房贷款利率政策下限、下调各期限品种住房公积金贷款利率”等措施。 从政策力度看，我们认为该政策较前期有边际层面显著变化，驱动顺周期，白酒天然契合交易方向：本次一揽子政策从居民端和财政层面同时着手，以优化核心市场地产供需关系为枢纽，进而实现大范围地产价格预期及地产业投资预期稳定的作用。基于市场对地产政策的预期及白酒的消费属性，顺周期修复的逻辑演绎至白酒板块仅是时间问题（目前地产板块股价层面已反应较为明显），考虑到本次政策转向的拐点性意义，及后续政策的配套性，预计后续市场对地产及经济预期存在持续上修的空间，即便是基于白酒板块业绩弱景气的保守假设下，白酒板块估值仍得到坚实支撑。 2）白酒投资范式在变，从成长到价值之路，受益“泛稳定”逻辑。 自2024年初市场对白酒板块的投资范式和定价逻辑也出现明显转变，对板块的短期盈利预期赋予的权重越来越低，对板块自由现金流的稳定程度、潜在分红空间赋予越来越高的权重，白酒板块正在经历从“经典成长”到“经典价值”的演绎路径；我们继续强调，白酒商业模式和其产业阶段决定了决定其个股经营存续时间长、头部格局难被颠覆、大公司持续受益份额集中的局面，板块在“十四五”之后或告别高强度资本开支，叠加其强势现金流表现，板块的潜在分红空间明显，或呈现真正意义上的“泛稳定、高分红”形态，板块估值中枢较当下仍有较显著抬升可能。 3）景气层面，淡季白酒弱需求、结构性增长的特征延续。 我们延续前期判断，白酒板块在淡季“量比价刚性”的特征延续，短期内 居民、企业消费支出能力对商品价格维度仍有一定压制，销量层面更加稳定，产业体现为明显的结构性增长：大企业份额加速抬升、腰部价位单品增速居首，具备产品结构纵深的企业竞争优势凸显。我们前期一直强调，白酒产业需求层面具备较强顺周期属性，主要驱动变量为信用扩张、投资活动景气度及居民、企业收入预期及消费力，白酒的景气传导逻辑是“政策拐点——信贷回暖——资产价格企稳/高端白酒价格企稳，或者投资活动企稳/名义GDP上行/板块营收回暖”，因此，从地产政策落地到白酒需求端显著改善或许需要等待1-2个季度，该阶段下产业的结构性增长特征将延续。 茅台-箱五粮液 茅台-散泸州老窖 1935 复兴版30 青20 品味舍得 剑南春水晶剑水井坊井台 4000 500 3000 400 300 2000 200 1000 100 0 0 图1：茅台批价再度波动（单位：元）图2：次高端白酒批价整体稳健（单位：元） 2009-05 2010-05 2011-05 2012-05 2013-05 2014-05 2015-05 2016-05 2017-05 2018-05 2019-05 2020-05 2021-05 2022-05 2023-05 2024-05 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 数据来源：今日酒价，国泰君安证券研究数据来源：今日酒价，国泰君安证券研究 古8 天之蓝 古20 M3 海之蓝 M3水晶版 君品习酒珍15 窖藏1988国台酒国标 青花郎金沙摘要 8001200 1000 600 800 400600 400 200 200 00 图3：地产酒批价平稳运行（单位：元）图4：酱酒批价逐步企稳（单位：元） 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 数据来源：今日酒价，国泰君安证券研究数据来源：今日酒价，国泰君安证券研究 3.大众品：景气修复，预期转暖 3.1.1.啤酒：景气修复、成本下行，预期转暖 展望后续，考虑到大部分公司2024Q2基数效应逐步淡化，伴随气温回暖，销量拐点有望对板块带来催化，中期维度看，板块成本下行趋势延续、产品结构改善延续，从中长期维度看，板块呈现明显价值股特征，稳定自由现金流叠加潜在高分红预期，板块估值可以维系，投资价值彰显。 1）板块销量逐步迈过高基数，四月下旬南方极端天气有影响，五月上旬各品牌终端动销均表现转好，截止目前各地库存水平均在正常1个多月左右。 2）结构抬升趋势延续：1-4月各家均呈现结构升级趋势，吨价提升较23Q4实现改善或反转。据交流，24Q1各品牌按价格带分，增速最快10-12元>8-10元>12元以上>6元。 3）成本下行趋势延续：四大龙头均对2024年全年大麦进行锁价，预计行业平均大麦成本下降-10%左右。据交流，2024年各大龙头吨成本均将下降，其中我们预计青啤2Q24开始吨成本下降幅度或大于24Q1； 3.1.2.饮料：板块景气延续，利润弹性释放 24Q1板块收入、利润环比改善明显，头部公司东鹏大单品持续放量、第二曲线起势，养元饮品、香飘飘24Q1利润环比改善较明显，展望后续，24Q2饮料渠道下沉及品类红利持续，头部公司业绩弹性释放延续。 东鹏饮料：渠道扩张积极，新品成长性超预期。样板市场4月延续高增 长。根据渠道调研，我们测算东鹏在样板市场4月收入增速达到3成，延续24Q1以来的高增长趋势，增长主要归功于渠道/新品的双轮驱动：一方面公司持续推进全国化布局，截至5月初终端网点数量较年初增长 8个百分点。根据渠道调研，公司截至5月初已经超额完成24Q2的冰柜覆盖率目标，结合渠道力/产品力的进一步提升，我们看好24Q2旺季公司动销的进一步提振；另一方面以补水啦为代表的新品持续放量，样板市场补水啦4月销售额环比增长约3成，销售占比提升至10%。基于东鹏的品牌定位与电解质水消费人群重叠性高（体力劳动者/运动人群），我们看好性价比属性同样突出的电解质水产品“补水吧”逐渐融入东鹏的渠道，逐步放量突围，成为继能量饮料之外的第二大单品，从而驱动公司业绩的持续增长。 承德露露：1）区域：北方仍有发展空间，西北、东北有较大空白市场，加强覆盖和开发；渠道进一步精耕和开拓，下沉乡镇社区，1升装PET瓶杏仁露年初推出，助力餐饮终端加强布点和开发。南方新区域华东和西南样板市场逐步培育。2）新品：2023年以来推了6款新产品，预计继续推出杏仁+系列和水系列，不断拓展品类和优化包装，线上先通过新媒体如小红书、抖快等培育消费者尤其年轻人群的认知，将反馈较好的新品推到线下，现有新品巴旦木奶反