医药生物行业专题研究：电生理：澎湃蓝海赛道，增量空间广阔

挖掘价值投资成长 强于大市（维持） 2024年05月27日 证券分析师：何玮证书编号：S1160517110001联系人：殷明伦电话：（+86）18936221690 行业关键技术突破瓶颈，术式治疗地位攀升，拓宽蓝海市场增量空间。心血管疾病下的心律失常潜在需求庞大，据弗若斯特沙利文数据，我国心律失常患者在3000万人以上，预计2025年房颤、室上速、室速患病人数将分别达2266.63万、355.11万、274.93万人。随着临床证据的不断积累丰富，导管消融术凭借创口小、有效性和安全性高、并发症少、手术时间短等优势在临床中迅速推广，弥补了药物治疗效果有限、外科治疗手术风险高的不足。赛道技术革新也将提升电生理手术渗透率，标测技术的升级使三维手术成为行业主流发展趋势，磁电结合实现了高清化的标测过程，三大消融术的协同发展，和多功能高精度导管的技术突破进一步实现了精准高效化的消融治疗。 手术量高速增长时代，国产技术跟进，集采加速国产化关键过弯进程。目前正值心脏电生理各适应症手术量高速增长期，据弗若斯特沙利文数据，2025年中国总手术量预计达57.46万例，2021-2025年CAGR将达28%，其中占比较大的房颤手术量CAGR达39.56%，但未被满足的需求缺口仍较大，2019年美国电生理手术渗透率在我国10倍以上。2020-2024年国产电生理医疗器械市场CAGR达42.3%，包括微电生理和惠泰医疗在内的国产厂商的成熟壮大以及宽松的集采政策倾斜，将利好龙头企业持续放量，加速抢占国内市场，并在远期实现进口替代和市场洗牌。 《系列二器械：设备创新+出海获新机遇，高耗扩容+放量启新时代》2024.02.07 《系列一创新药中药：蓄势待发，高质量发展》2024.02.05《骨科器械系列报告一：国采落地常态化，国产关节龙头前景广阔》2023.12.22《民营眼科市场广阔，一超多强各显神通》2023.10.11《前列腺癌治疗市场：存在大量临床未满足需求，国内二代AR抑制剂迭代空间大》2023.07.12 【配置建议】 在当下高景气、低渗透率、低国产化率的电生理赛道上建议重点关注先发优势明显，关键技术突破壁垒，集采产品中标突出，创新产品持续迭代，以及追求开拓海外市场的公司。我们看好国产电生理细分龙头企业微电生理（688351），并建议关注心血管龙头企业惠泰医疗（688617）和率先布局PFA的锦江电子（未上市），上述企业标内产品预计在政策加持下将完成快速放量，同时创新产品研发顺利且陆续上市，有望在国产替代的背景下构建可观的第二增长曲线，加速获取更多市场份额，延续目前的高速增长态势。 【风险提示】 产品集中带量采购政策变化风险；产品升级及新产品研发风险；市场竞争加剧风险 正文目录 1.心律失常患者基数高企未决，电生理术式优势得印证.....................................41.1.快速心率失常患者基数庞大，电生理潜在终端需求高企.............................41.2.术式优势明显，导管消融术治疗地位得到临床认证.....................................6 2.“标测+消融”关键技术突破瓶颈，驱动产研革新.........................................102.1.标测：三维手术成主流发展趋势，磁电结合实现高清化标测过程...........102.1.1.三维心脏电生理手术实现对二维手术的逐步取代...................................102.1.2.磁电双定位成主流三维系统标测和定位导航技术...................................122.1.3.三维系统高密度标测和压力感知等核心模块实现突破...........................132.1.4.高密度标测导管实现精度再提升，进一步提高手术效率.......................132.2.消融：三大消融术协同发展，多功能高精度导管实现精准治疗...............142.2.1.“冰火电”三大能量全面发展，创新消融技术不断迭代.......................142.2.2.磁定位和压力感知导管引领成熟射频消融多功能高精度导管技术.......172.2.3.冷冻消融消融技术走向成熟，快速消融简化术式提升效率...................182.2.4.新兴脉冲电场消融技术逐步成型，或将实现新一代消融技术革新.......18 3.渗透率国产率双低，技术突破迎来国产替代时代机遇...................................203.1.时值手术量高速增长期，迅速填补低位空白渗透率...................................203.2.技术突破+集采政策重塑竞争格局，助力国产市占率加速提升.................22 4.电生理市场主流玩家，微电生理惠泰医疗锦江电子...................................254.1.微电生理：国产电生理龙头，产线丰富技术领先.......................................254.2.惠泰医疗：重点布局电生理和血管介入领域...............................................274.3.锦江电子（未上市）：脉冲电场消融先行者，未来潜力可期...................304.4.国际器械巨头电生理布局一览.......................................................................32 5.投资建议...............................................................................................................33 6.风险提示...............................................................................................................34 图表目录 图表1：心脏传导系统...........................................................................................4图表2：心脏激动传导路径...................................................................................4图表3：常见心律失常主要类别...........................................................................4图表4：常见快速心律失常分类...........................................................................5图表5：2017-2032国内房颤、室上速、室速患病人数（百万人）................6图表6：快速性心律失常治疗方式.......................................................................7图表7：心脏电生理介入治疗发展历程...............................................................7图表8：电生理手术主要步骤及对应产品...........................................................8 图表9：快速心律失常主要治疗方式对比...........................................................8图表10：电生理手术治疗成功率显著优于药物治疗.........................................9图表11：中国房颤治疗路径.................................................................................9图表12：中国室上速治疗路径...........................................................................10图表13：电生理手术：三维VS二维.................................................................10图表14：2015-2024中国快速性心律失常患者二维和三维心脏电生理手术量对比（不含冷冻消融）...................................................................................12图表15：市场主流三维心脏电生理标测系统对比...........................................12图表16：主流标测类导管产品对比...................................................................13图表17：三大消融技术：射频VS冷冻VS脉冲电场.......................................15图表18：中国房颤射频VS冷冻消融手术量（万台）.....................................16图表19：中国房颤脉冲电场消融市场规模（亿元）.......................................16图表20：主流消融类导管产品对比...................................................................17图表21：微电生理IceMagic®冷冻消融系列..................................................18图表22：PFA技术应用于心脏电生理手术的原理...........................................19图表23：中国市场主要PFA心脏电生理产品进展情况.................................19图表24：2017-2032中国心脏电生理手术量按适应症拆分（万例）............21图表25：2017-2032中国电生理市场规模........................................................22图表26：2019年中美电生理手术渗透率对比..................................................22图表27：2017-2026中国房颤&室上速病患数..................................................22图表28：2017-2026中国房颤&室上速电生理渗透率......................................22图表29：2020年中国心脏电生理器械市场竞争格局(亿元）........................23图表30：2015-2024中国进口和国产电生理医疗