【华泰医药代雯团队】重视电生理赛道投资机会，国产双雄长期空间广阔

【华泰医药代雯团队】重视电生理赛道投资机会，国产双雄长期空间广阔集采压制短期释放，看好国产电生理双龙头电生理赛道优质，体现在：1）市场大且增速快：根据弗若斯特沙利文，20年中国电生理器械规模为51.5亿元（16-20 CAGR=28.3%），其预计到24年将超200亿元，长期空间广阔；2）渗透率低且国产化率低：目前国内渗透率不足美国1/10，国产化率不足10%，三级医院几乎一半空白市场，国产龙头潜力广阔；3）技术壁垒高，格局优：电生理是设备+耗材搭配工作的商业模式，单独的设备和耗材技术壁垒都已较高，全部品类补齐难度大且时间长，领先厂家先发优势明显，国产目前有竞争力厂家仅微电生理和惠泰医疗（三季报业绩预告超预期，3Q22归母增速86%-142%）。此前压制板块估值最大因素的集采规则已温和落地，我们看好国产龙头“单件采购模式”下通过集采加速第一阶段进口替代，1-2年后全面进军组套模式开启第二阶段进口替代，建议重点关注微电生理及惠泰医疗。微电生理：三维领域优势明显，产品全且具备先发优势公司在电生理领域优势突出（100%电生理业务）：1）产品完整度全球领先（媲美甚至优于全球第一的强生），设备+耗材全布局，射频+冷冻全覆盖；2）先发优势明显，唯一拥有磁定位标测产品线、唯一拥有完成持续性房颤临床试验消融导管的国产，三维标测设备及多个耗材具备国产唯一或第一属性；3）产品性能领先且相比外资具备价格优势；4）渠道能力突出，截至21年底，三维设备累计装机量（203台），手术量（超2万台）及单产(国内年平均60-70台)均处于国产第一地位；5）高端在研进度最快：高密度标测、压力消融、冷冻消融有望于2H22-1H23获批，均为国产第一。最保守预计22-23年收入增速至少35-40%，24年迎来超高速增长，横向对比估值具备高性价比。惠泰医疗：国产电生理龙头，业绩高速兑现公司发布前三季度业绩预告，预计1-3Q22归母净利润增速52%-69%，单独3Q22归母增速86%-142%，业绩超出市场预期，我们预计主因电生理表现稳健叠加冠脉通路类、外周类产品高速放量带动。公司在电生理领域通过传统产品积累了丰富的渠道医院资源（目前按收入金额为国产份额第一），随着21年起推出三维设备、中高端标测/消融耗材陆续补齐，有望逐渐实现独立封闭体系，陆续抢占室上速及房颤市场份额。预计公司22-24年归母3.1/4.2/5.8亿元，对应23-24年PE分别为50x/37x，切换到23年PEG估值仍然不贵。