银行间流动性和同业存单周报：银行间资金或逐步收敛

2024.05.16 胡建文(分析师) 报告作者 债券研究 银行间资金或逐步收敛 ——银行间流动性和同业存单周报 本报告导读：大行融出持续缩量，仅靠非银机构之间高价资金融出行为难以推动回购利率下行，银行间资金或逐步收敛。 摘要： 我们在4月16日公开发布证券研究报告《4月以来资金宽松的本质》，指出“市场供需关系定价的R007明显下行，但更偏央行定价的DR007仍持续略高于央行7天期OMO利率1.8%”，非银机构融资需求减少来自于杠杆策略收益较低，非银机构资金融出大于融入造成银行间资金的被动宽松。 010-83939804 hujianwen026398@gtjas.com 证书编号S0880524010002 相关报告 本轮债市波动下，TL/T合约套保效果更佳 2024.05.14 特别国债供给计划出炉前后的机构需求变化 2024.05.14 等待4月CPI来检验本轮再通胀叙事强度 2024.05.14 以交易思维看待当前债市行情 2024.05.13 稳进兼顾，乘势而上 证券研究报告 市场策略周报 债券研究 但是，“上游定方向”，大行净融出持续缩量，或带来银行间资金的逐步收敛。5月以来，“流量”概念的大行净融出金额和“存量”概念的大行 逆正回购余额之差均明显下行，“上游”水位下降早晚会传导给“中游”，仅靠非银机构之间高价资金融出行为难以推动回购利率下行。深层次原因来看，禁止手工补息高息揽储后，大行灵活存款（单位活期存款、7天期通知存款等）和定期存款（以三年期整存整取存款为主）的付息成本明显下行，或使得存款向银行理财、非银资管产品流失，造成大行融出能力下降和存单发行需求上升。 对于同业存单，依然维持5月2日《同业存单利率或还有上行空间》的观点：基于大行存单发行节奏的前置倾向、央行关注长债风险背景下回购利率的上行担忧和禁止手工补息高息揽储后大行存款的流失可能等，同业存单利率或还有上行空间。我们在5月13日《以交易思维看待当前债市行情》指出，4月29日利率调整的高点（30年期国债活跃券230023高点2.61%、10年期国债活跃券240004高点2.38%、1年期大行存单高点 2.22%）可作为本轮利率回调的第一支撑位。 Q1货政报告专栏1《信贷增长与经济高质量发展的关系》提及“信贷增长已由供给约束转化为需求约束”，不应过分重视“规模情节”，因此4月低于预期的社融数据或不能直接推导出央行的总量货币宽松政策。同时，Q1货政报告对于稳汇率和防空转的重视，也降低了5月15日MLF利率调降的概率。 风险提示：资金超预期收紧；城农商行的金融市场业务迎来严监管；美联储维持高政策利率时间超预期。 2024.05.13 目录 1.银行间资金或逐步收敛3 2.5月6日-5月10日狭义流动性回顾3 3.5月13日-5月17日利率供给展望5 4.5月6日-5月10日同业存单市场回顾6 5.风险提示8 1.银行间资金或逐步收敛 我们在4月16日公开发布证券研究报告《4月以来资金宽松的本质》，指出“市场供需关系定价的R007明显下行，但更偏央行定价的DR007仍持续略高于央行7天期OMO利率1.8%”，非银机构融资需求减少来自于杠杆策略收益较低，非银机构资金融出大于融入造成银行间资金的被动宽松。 但是，“上游定方向”，大行净融出持续缩量，或带来银行间资金的逐步收敛。5月以来，“流量”概念的大行净融出金额和“存量”概念的大 行逆正回购余额之差均明显下行，“上游”水位下降早晚会传导给“中游”，仅靠非银机构之间高价资金融出行为难以推动回购利率下行。深层次原因来看，禁止手工补息高息揽储后，大行灵活存款（单位活期存款、7天期通知存款等）和定期存款（以三年期整存整取存款为主）的付息成本明显下行，或使得存款向银行理财、非银资管产品流失，造成大行融出能力下降和存单发行需求上升。 对于同业存单，依然维持5月2日《同业存单利率或还有上行空间》的观点：基于大行存单发行节奏的前置倾向、央行关注长债风险背景下回购利率的上行担忧和禁止手工补息高息揽储后大行存款的流失可能等，同业存单利率或还有上行空间。我们在5月13日《以交易思维看待当前债市行情》指出，4月29日利率调整的高点（30年期国债活跃券230023高点2.61%、10年期国债活跃券240004高点2.38%、1年期大行存单高点2.22%）可作为本轮利率回调的第一支撑位。 Q1货政报告专栏1《信贷增长与经济高质量发展的关系》提及“信贷增长已由供给约束转化为需求约束”，不应过分重视“规模情节”，因此4月低于预期的社融数据或不能直接推导出央行的总量货币宽松政策。 同时，Q1货政报告对于稳汇率和防空转的重视，也降低了5月15日 MLF利率调降的概率。 2.5月6日-5月10日狭义流动性回顾 过去一周（5月6日-5月10日）银行间质押式回购市场量价齐跌。从量上看，银行间质押式回购日成交量中位数6.05万亿，2020年以来分位数 处于前33%，较4月22日-4月26日下降5132亿元。从价上看，R001中位数1.82%，较4月22日-4月26日下降5.5bp，2020年以来分位数处于前47%。从流动性分层上看，R001与DR001价差中位数7.0bp，下降1.1bp；GC001与R001价差中位数2.9bp，上升3.0bp，流动性摩擦下降。 图1：银行间质押式回购市场量价齐跌图2：流动性摩擦下降 （亿元） 66000 64000 62000 60000 58000 56000 54000 52000 银行间质押式回购成交量 R001（右） 5-65-75-85-95-10 (%) 1.90 1.85 1.80 1.75 1.70 1.65 (bp)R001-DR001GC001-R001（右）9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 5-65-75-85-95-10 (bp) 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 从机构融入融出行为上看，根据iData数据，过去一周（5月6日-5月 10日）大行净融出维持在2.2万亿左右，较上周增加0.01万亿元；股份 制银行融出下降至1650亿，全周下降1127亿元。 5月10日，全市场银行间质押式待购回债券余额约9.5万亿，较4月26日减少5152亿。分机构来看，公募基金（不含货币基金）、证券公司、银行理财、保险公司分别减少1241亿元、1127亿元、148亿元、763亿 元。 图3：大行净融出维持在2.2万亿左右图4：全市场银行间正回购余额9.5万亿 （亿元） 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 -1000 股份制商业银行净融出资金城商行净融出资金 大型商业/政策性银行净融出资金(右) 5-65-75-85-95-10 （亿元） 24000 23000 22000 21000 20000 19000 18000 银行间质押式待购回债券余额基金公司质押式待购回债券余额证券公司质押式待购回债券余额银行资管质押式待购回债券余额 （亿元） 120000 100000 80000 60000 40000 20000 0 5-65-75-85-95-10 数据来源：iData，国泰君安证券研究数据来源：iData，国泰君安证券研究 5月10日，全市场杠杆率107.0%，较4月26日下降0.45%，2020年来分位数处于前10.5%。非法人产品杠杆率114.5%，较4月26日下降1.48%，2020年来分位数处于前55.2%。 图5：全市场杠杆率下降至107.0%图6：非法人产品杠杆率下降至114.5% 111% 全市场杠杆率 20242023202220212020 122% 非法人产品杠杆率 20242023202220212020 110% 120% 118% 109% 116% 108% 114% 112% 107% 110% 108% 106% 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 106% 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 3.5月13日-5月17日利率供给展望 未来一周（5月13日-5月17日），政府债券净缴款1908.52亿元，环 比增加1687.56亿元。按缴款日分，5月13日-5月17日净缴款金额分别为亿-434.05亿元、0亿元、2347.41亿元、-237.55亿元、232.70亿元。 根据已披露待发行情况，未来一周（5月13日-5月17日）利率债合计发行3079.18亿元。按交易日分，5月13日-5月17日分别发行0亿元、2410.43亿元、192.25亿元、476.50亿元、0亿元。按券种分，国债、地方债和政金债分别发行2270亿元、809亿元、0亿元。 截至5月10日，年初至今国债净发行规模5457亿元，全年中央财政赤字40600亿元（不含特别国债），年初至今发行进度为13.4%；年初至今新增专项债、新增一般债分别发行8558亿元、2546亿元，全年新增专项债限额、新增一般债限额分别为39000亿元、7200亿元，年初至今发行进度分别为21.9%、35.4%。 表1：截至5月10日，政府债券发行进度 截至5月10日政府债券发行进度（单位：亿元） 国债 （不含万亿特别国债） 中央赤字 至今净增规模 剩余规模 至今发行进度 40600 5,457 35143 13.4% 地方债 全年额度 至今发行规模 全年余额 至今发行进度 新增专项债 39000 8,558 30442 21.9% 新增一般债 7200 2,546 4654 35.4% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 截至5月10个日省，市27披露2024年第二季度地方债发行计划，合计 20544亿元，其中新增一般债、专项债和再融资债分别为904亿元、9412亿元、10229亿元。 表2：截至5月10日，27省已披露2024年2季度地方债发行计划 省市（单位:亿元） 汇总 新增一般债 新增专项债 再融资债 合计 一般债 专项债 再融资 合计 20544 904 9412 10229 云南省 342 0 0 342 重庆 633 0 460 173 陕西省 884 80 380 424 甘肃省 708 91 175 442 海南省 528 10 336 182 江苏省 1936 0 915 1021 贵州省 774 0 135 639 福建省(不含厦门) 742 32 529 181 浙江省(不含宁波) 1220 0 660 560 宁波 220 0 162 58 湖南省 1469 0 470 1000 山东省(不含青岛) 1836 0 800 1036 青岛 132 0 0 132 山西省 141 30 0 111 吉林省 468 80 95 293 黑龙江省 322 127 0 195 河北省 2027 175 912 940 四川省 1561 0 974 587 广东省 2195 72 1327 796 北京 486 119 208 159 江西省 214 0 214 0 新疆 100 50 50 0 宁夏 30 20 0 10 深圳 45 0 0 45 青海省 61 0 0 61 河南省 221 0 0 221 天津 308 0 0 308 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 4.5月6日-5月10日同业存单市场回顾 5月10日，SHIBOR隔夜、7天、1M、3M、6M、9M、1Y报价分别为 1.73%、1.84%、1.94%、1.99%、2.04%、2.08%、2.1%，其中隔夜及以上 期限较4月26日分别上行-15bp、-8bp、-1bp、0bp、2bp、3bp、2bp。 5月10日