银行间流动性和同业存单周报：银行间流动性或延续收敛

债券研究/2024.08.12 银行间流动性或延续收敛胡建文(分析师) 010-83939804 债券研 究 市场策略周 报 证券研究报 告 ——银行间流动性和同业存单周报 本报告导读： 8月份以来，央行公开市场操作大幅净回笼，同时政府债券缴款加速和8月税期即将到来，银行间流动性或延续上周收敛趋势。 投资要点： “为完成全年经济社会发展目标任务营造良好的货币金融环境”，确认了银行间流动性仍将维持合理充裕，中期维度上不具备持续收紧的前提。2024年8月9日，中国人民银行发布二季度货币政策执行报告，新 增了“为完成全年经济社会发展目标任务营造良好的货币金融环境”的表述，且从“强化逆周期和跨周期调节”变更为“加强逆周期调节”，明确了稳增长依然处于央行目标决策中靠前的位置，货币政策总量层面不具备持续收紧的基础。 在DR007持续上行且明显高于央行7天期逆回购利率1.7%的情形上，央行公开市场操作大幅净回笼资金，我们认为或隐含了管理长债利率的意图。为对冲月末银行间流动性摩擦，央行往往在“月末投放、月初回笼”，但8月份以来银行间流动性整体趋紧，8月9日DR007加权1.82% 明显高于央行7天期逆回购利率1.7%，隔夜和7天期回购利率小幅倒 挂，央行在公开市场操作上合计净回笼资金13413.7亿元。以8月7日为例，公开市场业务公告指出“目前银行体系流动性总量处于合理充裕状态，根据公开市场业务一级交易商的需求，2024年8月7日逆回购操作量为零”。 未来一周（8月12日到8月16日），政府债券缴款加速和8月税期即 将到来，都给银行间流动性平稳带来挑战。未来一周（8月12日到8月 16日），政府债券缴款合计约6000亿元，过去5年8月份增值税纳税 金额平均值约4200亿元，月中银行间流动性压力较大。同时，央行公布6月底官方超储率为1.5%，基本与往年同期持平，但低于我们预估值1.66%。 8月15日MLF到期金额为4010亿元，在新货币政策框架下，央行如何续作8月及年内MLF具有不确定性。从MLF续作价格上看，MLF利 率调整或滞后于央行7天期逆回购利率，以凸显央行7天期逆回购利率已逐步成为短期政策利率、淡化MLF色彩的政策意图。从MLF续作金额上看，年内MLF到期量合计4.68万亿，降准、买入国债提供长期流动性以替换MLF均有可能。从MLF操作频率上看，7月份央行罕见在下旬开展MLF操作，因此后续央行MLF操作或不仅是在每月15日，月内MLF操作频率或提高。 风险提示：宽信用进程快于预期；同业业务迎来新一轮严监管；美联储维持高政策利率时间超预期。 hujianwen026398@gtjas.com 登记编号S0880524010002 相关报告 低价转债修复节奏分析2024.08.12 利率再次下行需等待央行态度明确变化 2024.08.11 信用债发行期限的变化2024.08.06 美国衰退叙事再度强化2024.08.06当前宏观层面的两点变化及债市策略2024.08.04 目录 1.银行间流动性或延续收敛3 2.8月5日-8月9日狭义流动性回顾3 3.8月12日-8月16日利率供给展望5 4.8月5日-8月9日同业存单市场回顾6 5.风险提示8 1.银行间流动性或延续收敛 “为完成全年经济社会发展目标任务营造良好的货币金融环境”，确认了银行间流动性仍将维持合理充裕，中期维度上不具备持续收紧的前提。2024年8月9日，中国人民银行发布二季度货币政策执行报告，新增了“为完成全年经济社会发展目标任务营造良好的货币金融环境”的表述，且从“强化逆周期和跨周期调节”变更为“加强逆周期调节”，明确了稳增长依然处于央行目标决策中靠前的位置，货币政策总量层面不具备持续收紧的基础。 在DR007持续上行且明显高于央行7天期逆回购利率1.7%的情形上，央行公开市场操作大幅净回笼资金，我们认为或隐含了管理长债利率的意图。为对冲月末银行间流动性摩擦，央行往往在“月末投放、月初回笼”，但8月份以来银行间流动性整体趋紧，8月9日DR007加权1.82%明显高于央行7天期逆回购利率1.7%，隔夜和7天期回购利率小幅倒挂，央行在公开 市场操作上合计净回笼资金13413.7亿元。以8月7日为例，公开市场业务公告指出“目前银行体系流动性总量处于合理充裕状态，根据公开市场业务一级交易商的需求，2024年8月7日逆回购操作量为零”。 未来一周（8月12日到8月16日），政府债券缴款加速和8月税期即将 到来，都给银行间流动性平稳带来挑战。未来一周（8月12日到8月16 日），政府债券缴款合计约6000亿元，过去5年8月份增值税纳税金额平 均值约4200亿元，月中银行间流动性压力较大。同时，央行公布6月底官方超储率为1.5%，基本与往年同期持平，但低于我们预估值1.66%。 8月15日MLF到期金额为4010亿元，在新货币政策框架下，央行如何续作8月及年内MLF具有不确定性。从MLF续作价格上看，MLF利率调整或滞后于央行7天期逆回购利率，以凸显央行7天期逆回购利率已逐步成为短期政策利率、淡化MLF色彩的政策意图。从MLF续作金额上看，年内MLF到期量合计4.68万亿，降准、买入国债提供长期流动性以替换MLF均有可能。从MLF操作频率上看，7月份央行罕见在下旬开展MLF操作，因此后续央行MLF操作或不仅是在每月15日，月内MLF操作频率或提高。 2.8月5日-8月9日狭义流动性回顾 过去一周（8月5日-8月9日）银行间质押式回购市场呈现量跌价升的收敛特征。从量上看，银行间质押式回购日成交量中位数7.38万亿，2020年以来分位数处于前9%，较7月29日-8月2日增加13,486亿元。从价上 看，R001中位数1.70%，较7月29日-8月2日下降1.31bp，2020年以来分位数处于前61%。从流动性分层上看，R001与DR001价差中位数8.2bp，下降0.5bp；GC001与R001价差中位数12.2bp，下降5.6bp，流动性摩擦下降。 图1：银行间质押式回购市场量升价跌图2：流动性摩擦下降 （亿元） 78000 76000 74000 72000 70000 68000 66000 64000 62000 银行间质押式回购成交量 R001（右） (%) 1.90 1.85 1.80 1.75 1.70 1.65 1.60 1.55 (bp)R001-DR001GC001-R001（右） 9 8 7 6 5 4 3 2 1 (bp) 18 16 14 12 10 8 6 4 2 60000 8-58-68-78-88-9 1.500 0 8-58-68-78-88-9 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 从机构融入融出行为上看，根据iData数据，过去一周（8月5日-8月9日）大行净融出下降至3.0万亿左右，较上周减少1,282亿元；股份制银行融出 下降至979亿元，全周下降3,171亿元。 8月9日，全市场银行间质押式待购回债券余额约10.2万亿，较8月2日 减少8,163亿。分机构来看，公募基金（不含货币基金）、证券公司、银行 理财、保险公司分别减少938亿元、1,681亿元、1,137亿元、60亿元。 图3：大行净融出下降至3.0万亿左右图4：全市场银行间正回购余额10.2万亿 （亿元） 5000 4000 3000 2000 1000 0 -1000 -2000 股份制商业银行净融出资金 大型商业/政策性银行净融出资金(右) 城商行净融出资金 8-58-68-78-88-9 （亿元） 36000 35000 34000 33000 32000 31000 30000 29000 28000 27000 银行间质押式待购回债券余额基金公司质押式待购回债券余额 证券公司质押式待购回债券余额银行资管质押式待购回债券余额 （亿元） 120000 100000 80000 60000 40000 20000 0 8-58-68-78-88-9 数据来源：iData，国泰君安证券研究数据来源：iData，国泰君安证券研究 8月9日，全市场杠杆率107.4%，较8月2日下降0.69%，2020年来分位数处于前23.6%。非法人产品杠杆率115.6%，较8月2日下降2.44%，2020年来分位数处于前71.7%。 图5：全市场杠杆率下降至107.4%图6：非法人产品杠杆率下降至115.6% 全市场杠杆率 非法人产品杠杆率 111% 2024202320222021202020242023202220212020 122% 110% 120% 118% 109% 116% 108% 114% 112% 107% 110% 108% 106% 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 106% 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 3.8月12日-8月16日利率供给展望 未来一周（8月12日-8月16日），政府债券净缴款6,134亿元，环比增 加1,368亿元。按缴款日分，8月12日-8月16日净缴款金额分别为527 亿元、0亿元、173亿元、4,710亿元、725亿元。 根据已披露待发行情况，未来一周（8月12日-8月16日）利率债合计发行6,249亿元。按交易日分，8月12日-8月16日分别发行110亿元、352亿元、4,710亿元、725亿元、352亿元。按券种分，国债、地方债和政金债分别发行4,010亿元、2,129亿元、110亿元。 截至8月9日，年初至今国债净发行规模24,040亿元，全年中央财政赤字 40,600亿元（不含特别国债），年初至今发行进度为59.2%；年初至今新增专项债、新增一般债分别发行19,197亿元、4,222亿元，全年新增专项债限额、新增一般债限额分别为39,000亿元、7,200亿元，年初至今发行进度分别为49.2%、58.6%。 表1：截至8月9日，政府债券发行进度 截至8月9日政府债券发行进度（单位：亿元） 国债（不含万亿特别国债） 中央赤字 至今净增规模 剩余规模 至今发行进度 40,600 24,040 16,560 59.2% 地方债 全年额度 至今发行规模 全年余额 至今发行进度 新增专项债 39,000 19,197 19,803 49.2% 新增一般债 7,200 4,222 2,978 58.6% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 截至8月9日，32个省市披露2024年第三季度地方债发行计划，合计 31,846亿元，其中新增一般债、专项债和再融资债分别为2,664亿元、15,770亿元、13,412亿元。 表2：截至8月9日，32省已披露2024年3季度地方债发行计划 省市（单位:亿元） 汇总 新增一般债 新增专项债 再融资债 合计 31,846 2,664 15,770 13,412 云南省 1,766 76 506 1,184 重庆 2,005 156 1,123 727 陕西省 909 249 291 370 甘肃省 559 157 150 252 海南省 727 14 405 308 江苏省 1,295 186 292 817 贵州省 1,236 48 706 483 福建省(不含厦门) 812 0 0 812 厦门 215 5 175 35 浙江省(不含宁波) 2,705 138 2,008 559 宁波 415 6 258 151 湖南省 1,372 0 731 641 山东省(不含青岛) 3,410 50 1,708 1,652 青岛 326 0 211 115 山西省 1,020 131 689 200 吉林省 740 88 328 324 广西壮族自治区 186 0