矿山机械行业深度报告资源品周期下 布局上游设备正当时

矿山机械行业深度报告 投资评级：报告日期：推荐（维持）2024年05月09日 ◼分析师：吕卓阳◼SAC编号：S1050523060001◼联系人：尤少炜◼SAC编号：S1050124040003 核 心 逻 辑 ➢资源品价格走高有利于矿企扩大资本开支 采矿行业存在“高金属价格→高资本开支→高资源供应”的规律。高价格有利于增厚矿企利润，提升矿企资本开支意愿，从而有利于上游矿机企业订单大幅提升。同时后续美联储降息周期到来也将支撑金属以及能源价格处于高位。 ➢受益于铜矿资本开支预期与铜矿品位下降，铜矿选矿备件市场具备较大成长空间 在当期资源品大周期下，铜价持续走高而库存水平偏低，铜矿企业有较强意愿提升资本开支，2024年3月LME铜库存量仅为11.3万吨，处于近20年历史低位，同时3月LME铜均价为8676美元/吨，处于20年历史高位。同时铜矿品位下降导致对于选矿备件需求提升，例如从1999年至2016年间，智利的平均铜品位下降了一半以上，从1.41%降至0.65%。铜矿品位在随着开采持续降低，意味着所需的采矿和磨矿作业的相对规模更大，对于选矿备件需求提升。 ➢预计煤炭行业固投周期在3年内仍将上行，煤炭综采设备企业业绩增长确定性较高 煤炭行业投资经历“复苏-繁荣-衰退-萧条-复苏”的周期路径较为清晰，上一轮伴随着煤价增长，煤炭开采洗选行业利润有所提升，企业端利润提升后有比较强意愿进行扩大投资。当前煤炭行业利润仍然处于高景气区间，故预计煤炭行业固投周期在3年内仍将上行，有利于上游煤炭综采设备企业订单与业绩稳步提升。 ➢重点推荐运机集团、耐普矿机，建议持续关注天地科技 运机集团主要产品为带式输送机。公司在手订单充沛保证业绩高增，2024年Q1期末在手订单24亿元，为公司2023年全年收入的2.3倍；股权激励目标彰显管理层信心，预计2023-2026年净利润复合增速达50%，公司受益于环保政策驱动带式输送系统替代传统公路铁路运输，同时在一带一路政策下出口空间广阔，市占率与毛利率均有较大提升空间。 耐普矿机核心产品为选矿备件。公司订单储备充足、出海逻辑顺畅，由于海外销售毛利率高于国内销售毛利率十个百分点以上同时海外业务收入增速较高，故预计公司盈利能力将大幅提升，目前复合备件渗透率仅为15%，预计伴随着公司产能出海以及销售推广，公司耐磨备件渗透率仍有较大提升空间，为公司后续业绩稳步增长提供了较强保证。 风 险 提 示 ➢煤炭、铜矿行业资本开支不及预期； ➢环保政策趋严； ➢矿山机械设备研发、推广不及预期。 ➢推荐公司业绩不及预期风险 2.铜矿装备投资逻辑3.煤矿装备投资逻辑1.矿山机械总览4.重点公司推荐 CONTENTS 0 1矿山机械总览 1.1矿山机械行业整体情况 ➢矿山机械是对固体矿物及石料进行开采和加工处理的专用设备，主要包括建井设备、采掘凿岩设备、矿山提升设备、破碎粉磨设备、筛分洗选设备五大类,主要服务于黑色和有色冶金、煤炭等重要基础工业部门。2021年中国矿山机械行业收入2,793亿元，同比增长16.60%。 1.2采矿业固定资产投资处于较高景气区间 ➢采矿业产能利用率仍然处于较高水平：2024Q1，我国采矿业产能利用率为75%，与去年同期基本持平，整体来看采矿业产能利用率处于历史高位。从固定资产投资情况来看，2024年1-3月我国采矿业固定资产投资为2137亿元，同比增长18.5%，固定资产投资增速较高说明采矿业处于较高景气区间。 1.3预计金属价格将维持高位，美联储降息将会支撑金属价格持续走高 ➢本轮采矿业高景气主要由于高金属价格，采矿行业存在“高金属价格→高资本开支→高资源供应”的规律。➢美联储降息将会支撑金属价格持续走高：从历史来看，美联储利率与铜价呈现反向关系，例如在2009-2011年、2020-2022年。预计今年下半年开启的美联储降息周期将进一步推动铜价走高。 1.4能源价格周期也与美联储降息周期出现同步 ➢能源与金属矿石有一定相似性，但也要考虑地缘政治方面影响，不过从历史来看，在每一轮的美联储降息周期下，能源价格都有比较强劲的表现。 02铜矿装备投资逻辑 2.1铜矿开采冶炼产业链细分 ➢从含矿物质的原石到高纯度金属，需历经开采、选矿、冶炼一系列复杂的工业流程。 2.2低库存高价格下，预期铜企资本开支提升 ➢铜目前库存低价格高有利于供给上行：2024年3月LME铜库存量仅为11.3万吨，处于近20年历史低位，同时2024年3月LME铜均价为8676美元/吨，处于20年历史高位。 ➢铜价持续走高有利于资源品企业提升资本开支：以紫金矿业为例，其2024年矿山铜计划产量111万吨，同比增长10%，有色金属产业存在“高金属价格→高资本开支→高资源供应”周期规律，如后续铜价继续上行叠加美联储降息周期，资源品企业可能进一步加大资本开支投入提升产量。 2.3预期3-5年内铜的供给复合增速有望升至3%-5% ➢铜矿与经济增速较为相关：从1960年至2022年全球GDP复合增速为7.17%，而铜矿产量复合增速为2.81%。同时单位GDP对应的铜矿产量呈现周期性波动，主要受经济预期以及库存周期等因素影响。 ➢预计未来三年全球铜的供给增速将升至3%-5%：目前来看单位GDP对应的铜矿产量处于历史上较低的水平，预计未来三年内随着经济复苏该指标预计回升，故预计未来三年铜矿产量增速可能提升至3%-5%左右。 2.4新能源对铜的需求强劲 ➢铜的需求端以电力为主：全球来看铜的主要需求来自于电力电网，建筑以及家电，目前新增需求主要来自于光伏、风电、新能源车等领域。➢全球能源供应形态从燃料供能转向材料聚能，新能源产业对金属材料需求体量越来越大。根据测算来看，在光伏、风电和新能源车领域2025年铜增量较2021年提升322.4万吨，占2021年铜矿产量15%。 2.5铜矿品位下降导致对于选矿备件需求提升 ➢铜矿开采资本密度提升：2000年，新建铜矿的基础设施平均要4000-5000美元/吨铜产能。现在资本密集度已经超过了1.2万美元。 ➢铜矿品位下降导致对于选矿备件需求提升：例如从1999年至2016年间，智利的平均铜品位下降了一半以上，从1.41%降至0.65%。铜矿品位在随着开采持续降低，意味着所需的采矿和磨矿作业的相对规模更大，对于选矿备件需求提升，即加工更多的矿石才能获得相同的精铜。 03煤矿装备投资逻辑 3.1.1综采是煤炭开采的发展方向 ➢综采是煤炭开采的发展方向：综采改善了劳动条件，提高了工作面产量与效率，工作面也较为安全，顶板事故风险下降，是煤炭工业的发展方向，但综采设备价格高，技术性强，适用于煤炭规模开采。 普采 综采 炮采 综采是综合机械化采煤的简称，将工作面落煤、装煤、运煤、顶板支护和顶板管理工艺全部用机械以自动化方式完成。其中，落煤、装煤使用双滚筒采煤机，运煤使用刮板输送机，顶板控制使用液压支架。 普采是落煤、装煤和运煤等回采工序实现普通机械化的采煤方式。开采工艺过程主要是机械采煤、液压千斤顶移设输送机、人工支护。普采使工作面回采工艺简化，劳动强度比炮采减轻，工作面单产和工效比炮采有了很大提高。 3.1.2煤炭综采以三机一架为核心 ➢煤炭装备以采煤、洗选加工以及煤化工设备为主，其中狭义上的煤机指煤炭综合采掘设备，包括掘进机、采煤机、刮板输送机及液压支架，合称“三机一架”。 3.1.3综采设备约占煤炭固投总金额的21% ➢煤炭固投周期性波动明显：上一轮煤炭开采固投周期景气顶点在2012-2013年，之后伴随着煤炭价格下行以及2015年中央经济工作会议提出的供给侧改革，煤炭开采固投金额持续降低，在2017年达到最低点，后续在2019年重新实现进入上行周期。➢综采设备约占煤炭固投总金额的21%：目前煤矿机械约占轮煤炭开采固投总金额比例的30%，其中70%为综采设备投资，在综采设备中液压支架、采煤机、掘进机、刮板输送机分别占比45%、13%、12%、10%. 3.2.1预计煤炭行业固投周期在3年内仍将上行 ➢煤炭固投周期滞后于利润周期：煤炭行业投资经历“复苏-繁荣-衰退-萧条-复苏”的周期路径较为清晰，2003-2011年为复苏繁荣期，2012-2015年为衰退期（2015年12月煤炭行业供给侧改革），2016-2018年萧条期，2019年开始重新复苏。上一轮伴随着煤价增长，煤炭开采洗选行业利润有所提升，企业端利润提升后有比较强意愿进行扩大投资，反之亦然，从2011-2013年以及2015-2017年的数据来看固投拐点的来临均落后于利润拐点。当前煤炭行业利润仍然处于高景气区间，故预计煤炭行业固投周期在3年内仍将上行。 3.2.2当前煤炭固投投资强度仍有提升空间 ➢我们使用单位原煤产量对应利润额衡量投资能力，单位原煤产量对应固定资产投资额来衡量投资强度，从目前来看本轮单位原煤产量利润额163.8元已经高于上轮123.3元的高点，同时单位原煤产量固定资产投资额目前为120元，仍然低于上轮144.8元的高点，投资能力强而投资强度低，另外考虑到智能化水平带来的装备价值量提升，故我们判断当前煤炭固投投资强度仍有提升空间。 3.2.3煤炭固投设备更替逻辑也较为确定 ➢更替逻辑确定：我国煤机产品更替周期大约为5-7年，因此设备更新需求主要取决于5年前的设备投资额，而2019年-2023年正是煤炭开采固投开启新一轮增长的时期，预计将带来2024-2028年大量的设备更新需求。 3.3.1从能源安全角度出发，我国煤炭稳产保供仍有重要意义 ➢煤炭进口依存度出现提升：2023年中国煤炭实际需求量为49.65亿吨，同比增长6.67%，同期我国煤净进口量为3.07亿吨，进口依存度为6.18%。从数据来看我国自2000年开始煤炭实际需求量稳步走高，2000年-2023年煤炭实际需求量复合增速达8.1%，但同时我国煤炭进口依存度也有所提升，整体煤炭从净出口转向净进口。➢预计政策端将稳定煤炭供应：习总书记指出“能源的饭碗必须端在自己手里”。从保障能源安全、稳定能源供应上讲，煤炭发挥着无可替代的“压舱石”与“基本盘”作用。故预计即使在双碳政策下，煤炭生产也将会平稳运行，不会出现运动式降碳、踩急刹车。 3.3.2国际局势的不确定性带来煤炭固投周期的确定性 ➢煤炭价格与原油价格高度相关，国际局势的不确定性推动煤炭固投周期：由于能源属于全球定价，当前国际局势不甚明朗，俄乌、中东冲突不断，战争的强度与烈度与日俱增，无疑将会助推以石油为代表的一系列能源价格提升（类似上世纪七十年代），同时从数据来看，国内煤价与国际原油价格高度相关，后续如果第六次中东战争爆发或者其他不确定因素扰动导致原油中断供给，将会驱动原油价格大幅提升，国内的煤炭价格大概率也将出现上行，而国内政策层面为了保证能源价格稳定，从能源安全层面出发将会鼓励煤炭产量稳步提升，故预计后续煤炭行业固投周期在3-5年内仍将持续。 3.4.1历年煤炭项目批复情况 ➢不同类型矿井建设项目的审批流程及审批机构存在一些差异，其中国家发改委负责500万吨及以上的煤炭开发项目，国家能源局负责120万吨-500万吨煤炭开发项目，省级政府负责120万吨以下煤炭开发项目。 3.4.2 22年-23年项目步入在建有望提升设备需求量 ➢政策审批对于煤炭项目开工建设影响较大：我们认为煤矿项目审批具备明显周期性，例如在2015年12月中央经济工作会议中提出供给侧改革，进行去产能、去库存，煤炭项目审批进入停滞，项目建设规模以及投资额大幅下降，后续在2018、2019年逐渐实现恢复；在双碳政策影响下，2021年项目审批也出现一定程度停滞。➢2022年-2023年项目步入在建有望提升设备需求量：一般煤矿建设周期约2~4年，即可推算当前项目主要是2021年左右，后续伴随2022年-2023年审批项目步入在建，将有望提升对于上游设备需求量。 3.4.3智能化提升煤炭单位规模投资额 ➢在煤炭智能化政策支持下，