深度研究报告前瞻布局锂电上游资源，尽享锂钴镍景气周期
镍钴锡锑2026年05月15日 推荐（首次）目标价：80.5元当前价：60.31元 华友钴业（603799）深度研究报告 前瞻布局锂电上游资源，尽享锂钴镍景气周期 公司镍钴锂一体化布局盈利跃升，高分红共享成长。华友钴业拥有从镍钴锂资源开发、绿色冶炼加工、三元前驱体和正极材料制造到资源循环回收利用的一体化产业链，业务布局全球。受益于镍钴锂量价齐升，公司一体化优势持续释放，经营业绩再创历史新高，25年实现归母净利润61.1亿元，同比+47%。公司高比例分红共享成长，2025年拟向全体股东每10股派发现金红利5元（含税），预计分红金额9.48亿元，近三年累计现金分红占年均净利润比例为76.30%。 华创证券研究所 证券分析师：刘岗邮箱：liugang@hcyjs.com执业编号：S0360522120002 证券分析师：李梦娇邮箱：limengjiao@hcyjs.com执业编号：S0360525040002 镍价底部明确，公司印尼持续扩张，湿法镍规模有望翻倍。1）行业看，印尼新镍矿HPM基准价及硫磺涨价重塑成本曲线，叠加印尼RKAB政策收紧，镍价底部或明确；2）公司通过投资、参股和包销等方式锁定镍资源累计超过14亿湿吨，镍钴资源储备进一步夯实，目前具备24.5万吨（金属量）镍中间品生产能力，其中华飞、华越湿法产能18万吨并稳定超产，MHP出货量23.65万吨，同比+30%；当前公司12万吨镍金属量Pomalaa项目预计26年底前建成，6万吨镍金属量Sorowako湿法项目准备工作有序推进，年产4万吨镍金属量华星火法项目开工建设，建成后将进一步巩固公司镍冶炼优势，公司远期湿法镍产能有望翻倍至36万吨/年，成长明确。 公司基本数据 总股本(万股)189,672.75已上市流通股(万股)188,760.72总市值(亿元)1,143.92流通市值(亿元)1,138.42资产负债率(%)63.57每股净资产(元)26.6312个月内最高/最低价80.76/33.40 刚果金钴配额管控重塑全球供需格局，钴价或高位运行，公司核心受益。1）行业看，2025年刚果金钴出口配额管控造成全球有效供给锐减，预计26-27年全球钴缺口明显，叠加近期配额出口持续延期及刚果金对战略资源管控，钴价格有望维持高位；2）公司核心钴产品为印尼湿法镍的副产品，印尼华飞、华越湿法副产钴产能1.8万吨/年，25年公司钴产品出货量4.65万吨，同比稳定，伴随Pomalaa、Sorowako项目投产，公司印尼MHP伴生钴产能有望翻倍；此外，公司已拿到刚果金政府分配26-27年钴配额1080金属吨，钴利润弹性大。 锂受供需双催化，价格上行通道，公司扩产降本利润弹性大。1）行业看，因津巴布韦禁矿、澳矿减产危机及国内锂云母停产换证预期等，供应扰动频发，全球供给弹性不足，而储能需求前景广阔，供需或维持偏紧状态，锂价步入上行通道；2）公司硫酸锂产线投产，扩产降本同步推进，公司津巴布韦Arcadia锂矿项目运营有序，25年碳酸锂出货量5.44万吨，同比+38.58%。公司新增年产5万吨硫酸锂项目于26年Q1建成试生产，项目建成后将实现锂精矿到锂盐矿冶一体化，带动锂盐规模提升及成本下行，公司有望受益量价齐升。 投资建议：我们认为公司一体化筑壁垒，核心优势显著，镍钴锂供给扰动频繁，价格底部反转，公司成长属性明确。我们预计公司2026-2028年实现归母净利润为101.80亿元、125.7亿元、143.03亿元，分别同比增长66.6%、23.5%、13.8%。我们选取腾远钴业、盛屯矿业、格林美为可比公司，参考可比公司估值，我们给予公司2026年15倍市盈率，目标价80.5元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：金属价格波动风险；海外项目运营风；项目进度不及预期；下游需求不及预期。 投资主题 报告亮点 本篇报告以公司“镍钴锂资源开发—绿色冶炼—锂电材料—循环回收”的一体化产业链为切入点，认为公司一体化布局已进入优势收获期，2025年归母净利润创历史新高，并辅以分红共享成长，奠定了“盈利释放+股东回报”的价值基础。我们认为公司三条主线驱动成长：一是镍板块，从印尼政策收紧与成本曲线重塑判断镍价底部，而公司印尼湿法镍未来产能规划翻倍，有望受益；二是钴板块，刚果金出口配额管控造成全球供给缺口，公司印尼湿法伴生钴翻倍+刚果金配额获取双重受益；三是锂板块，全球供给扰动与储能需求共振带动锂价上行，公司碳酸锂产能大且硫酸锂项目投产带动矿冶一体化，从而带来降本空间。我们认为公司一体化筑壁垒，核心优势显著，镍钴锂三大品种产能扩张、成本优化、价格上行共同推进，公司一体化协同效应将持续转化为业绩弹性与股东回报，未来成长具备确定性。 投资逻辑 本报告以公司一体化筑公司壁垒为视角，梳理了公司作为镍钴锂一体化企业的业务布局，并解构一体化护城河。报告从三大板块展开介绍公司核心竞争力，一、从资源板块介绍了公司镍钴锂行业地位提升及未来规模翻倍空间；二、从新材料板块分析三元前驱体全球认证与规模优势；三、从新能源业务板块阐述正极材料市占率领先及超高镍9系产品的技术壁垒。三层递进说明产业链完善如何打造核心竞争力。聚焦镍钴锂三大品种，我们分析了行业现状并对提出对未来价格研判：我们认为镍价受印尼政策变动、固态电池需求等维度判断底部明确；钴价受刚果金管制造成供给锐减及需求稳中有增，26-27年缺口下价格将维持高位；锂价受津巴布韦禁矿、国内矿石停产等供给扰动及储能需求爆发，供需紧平衡带动锂价上行。综合看，我们认为镍钴锂价格底部反转与公司产能扩张、成本优化形成共振，构成一体化布局下的量价齐升逻辑闭环。 关键假设、估值与盈利预测 我们基于以下对公司业绩预测：1）销量：假设公司2026-2028年钴金属4.7、4.8、4.9万吨，铜金属维持7万吨、镍产品30、31、33万吨，三元前驱体13、14.3、15.7万吨，正极材料14、15.4、16.9万吨，锂产品8、12、12万吨。 价格：假设公司钴单吨售价17.6、18、18.4万元/吨、镍均为15万元/吨、铜均为8.4万元，三元前驱体维持4.1万元/吨、正极材料12.9万元/吨。 成本：假设公司26-28年钴单吨成本为11.6、11.6、11.1万元，铜单吨成本为6.4万元，镍单吨成本为12.9、12.9、12.4万元，锂单吨成本为5万元/吨、三元前驱体和正极材料均维持2025年成本水平。 我们认为公司一体化筑壁垒，核心优势显著，镍钴锂供给扰动频繁，价格底部反转，公司成长属性明确。我们预计公司2026-2028年实现归母净利润为101.80亿元、125.7亿元、143.03亿元，分别同比增长66.6%、23.5%、13.8%。我们选取腾远钴业、盛屯矿业、格林美为可比公司，参考可比公司平均估值，我们给予公司2026年15倍市盈率，目标价80.5元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 目录 一、华友钴业：一体化筑壁垒，镍钴锂盈利跃升.........................................................6 （一）公司为锂钴镍一体化企业，产业链持续完备.....................................................6（二）公司镍钴锂产量总体稳步提升，铜产品规模基本平稳.....................................7（三）公司营收总体平稳，利润弹性凸显.....................................................................7 二、公司前瞻布局锂电上游资源，锂钴镍成长性明确...............................................10 （一）资源板块：镍钴锂行业地位逐步提升，未来湿法镍钴、锂规模有望翻倍....10（二）新材料板块：三元前驱体产品全球认证，规模优势明显...............................12（三）新能源业务：正极材料市占率领先，超高镍9系产品行业第一梯队............12 三、镍钴锂价格底部反转，供给扰动频繁价格有望上行...........................................14 （一）镍：镍价底部明确，印尼政策缩量、成本提升或支撑镍价中枢上移............141、印尼镍供给主导全球，MHP产能或迎来集中释放............................................142、传统需求维稳，固态电池打开未来空间.............................................................153、印尼镍矿政策及硫磺涨价重塑成本曲线，或对镍价支撑.................................16（二）钴：刚果金政策重塑全球供需格局，钴价有望高位运行...............................181、刚果金管制重塑市场格局，全球有效供给锐减.................................................182、需求稳中有增，预计26-27年全球供需有缺口..................................................203、关键金属战略地位提升，政策扰动持续钴价或高位运行.................................20（三）锂：受供需双重催化，价格步入上行通道.......................................................211、津巴布韦禁矿叠加澳矿减产危机，全球供给弹性不足.....................................212、动力电池需求整体稳健，储能打造第二增长极.................................................223、国内矿石库存逐步去化，预计26年全球供需维持紧平衡...............................22 四、盈利预测...................................................................................................................24 五、风险提示...................................................................................................................26 图表目录 图表1公司发展历程.............................................................................................................6图表2公司股权结构图（截至2026年4月）...................................................................7图表3公司主要产品产量情况（万吨）.............................................................................7图表4公司主要产品销量情况（万吨）.............................................................................7图表5公司近年营业收入情况.................................
