业绩短期承压，负极持续放量

1 公司报告│公司年报点评 请务必阅读报告末页的重要声明 杉杉股份(600884) 业绩短期承压，负极持续放量 事件： 公司发布2023年年度报告和2024年一季报，2023年实现营收190.70亿元，同比-12.13%，归母净利润7.65亿元，同比-71.56%。公司2024Q1实现营收37.52亿元，同比-15.67%，归母净利润-0.73亿元，同比-112.80%，业绩短期承压。 ➢ 受负极降价和非核心业务影响，公司业绩短期承压 2023年公司毛利率为16.22%，同比下降7.81pct;净利率为4.01%,同比下降9.01pct；2024Q1公司毛利率为14.20%，同比下降2.18pct。我们认为公司盈利短期承压的原因为：1)上游材料碳酸锂降价叠加石墨加工费下调，公司主要产品负极盈利空间缩窄；2）非核心业务电解液和光伏由盈转为亏损，公司已于23年完成两块业务的股权出售，23年资产减值损失3.87亿元，同比+180.94%，信用减值损失0.55亿元，同比+443.81%。 ➢ 负极与偏光片产品持续放量，市占率保持领先 2023年公司负极材料实现销量26.44万吨，同比+44.55%，市占率进一步提升，公司持续推进一体化产能建设，目前四川基地一期已投产，云南基地一期石墨化产能爬坡中，产能结构的优化和石墨化自给率的提升有望进一步降低运营成本，修复产品盈利水平。2023年公司偏光片销量为1.40亿平，同比+10.18%，其中大尺寸偏光片市场份额达33%，同比提升3pct，持续保持全球第一，后续产能的稳步释放有望带来公司整体利润增厚。 ➢ 落实聚焦策略，加速剥离非核心业务和低效资产 公司于23年至24年初相继完成电解液、光伏业务的剥离。1）电解液方面，公司完成衢州公司51%的股权转让交割和东莞公司100%股权出售；2）光伏业务方面，公司完成光伏电站子公司杉鑫光伏90.035%股权出售和宁波尤利卡90.035%股权出售交割。非核心业务和低效资产的有序剥离有望助力公司专注核心主业发展，落实聚焦战略。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为211.49/241.42/275.32亿元，同 比 增 速 分 别 为10.90%/14.16%/14.04%， 归 母 净 利 润 分 别 为11.65/14.91/17.43亿元，对应增速分别为52.27%/27.90%/16.90%，EPS分别为0.52/0.66/0.77元/股，3年CAGR为31.6%，对应PE分别为23/18/15倍,建议持续关注。 风险提示：原材料价格波动；负极一体化产能建设不及预期。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 21702 19070 21149 24142 27532 增长率（%） 4.84% -12.13% 10.90% 14.16% 14.04% EBITDA（百万元） 5216 2540 4020 5117 6105 归母净利润（百万元） 2691 765 1165 1491 1743 增长率（%） -19.42% -71.56% 52.27% 27.90% 16.90% EPS（元/股） 1.19 0.34 0.52 0.66 0.77 市盈率（P/E） 9.8 34.4 22.6 17.7 15.1 市净率（P/B） 1.1 1.2 1.1 1.0 1.0 EV/EBITDA 9.6 17.8 10.2 8.5 7.4 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年05月08日收盘价 证券研究报告 2024年05月08日 行 业： 电力设备/电池 投资评级： 当前价格： 11.67元 目标价格： 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 2,258.22/1,757.24 流通A股市值(百万元) 20,506.95 每股净资产(元) 10.08 资产负债率(%) 52.30 一年内最高/最低(元) 15.94/9.00 股价相对走势 作者 分析师：贺朝晖 执业证书编号：S0590521100002 邮箱：hezh@glsc.com.cn 相关报告 -40%-23%-7%10%2023/52023/92024/12024/5杉杉股份沪深300 请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│公司年报点评 财务预测摘要 资产负债表 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 4742 4856 4230 4828 5506 营业收入 21702 19070 21149 24142 27532 应收账款+票据 5435 6069 5574 6363 7257 营业成本 16487 15977 17627 19905 22606 预付账款 1392 427 473 540 616 营业税金及附加 80 110 91 104 119 存货 5030 5356 4829 5453 6193 营业费用 281 245 254 290 330 其他 2344 2427 2251 2570 2931 管理费用 1666 1536 1565 1787 2037 流动资产合计 18943 19134 17358 19755 22504 财务费用 696 467 580 614 678 长期股权投资 6917 7072 7338 7604 7870 资产减值损失 -138 -387 -387 -387 -387 固定资产 9976 12336 15110 19733 23703 公允价值变动收益 -2 -8 0 0 0 在建工程 4947 5581 6220 4360 2500 投资净收益 888 282 670 670 670 无形资产 1758 2000 1667 1333 1000 其他 158 418 186 186 186 其他非流动资产 2384 2352 2317 2270 2270 营业利润 3397 1041 1501 1912 2231 非流动资产合计 25983 29341 32652 35301 37344 营业外净收益 -2 -52 -26 -26 -26 资产总计 44925 48475 50010 55056 59847 利润总额 3395 989 1474 1886 2204 短期借款 3928 6697 7031 10757 14095 所得税 570 224 310 396 463 应付账款+票据 5189 3637 4012 4531 5146 净利润 2825 765 1165 1490 1741 其他 3782 4275 4869 5503 6252 少数股东损益 134 -1 -1 -1 -1 流动负债合计 12899 14609 15913 20791 25492 归属于母公司净利润 2691 765 1165 1491 1743 长期带息负债 5313 8841 7907 6585 4934 长期应付款 1816 497 497 497 497 财务比率 其他 767 936 936 936 936 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 7896 10274 9340 8018 6366 成长能力 负债合计 20795 24882 25253 28809 31859 营业收入 4.84% -12.13% 10.90% 14.16% 14.04% 少数股东权益 1077 924 923 922 921 EBIT -23.22% -64.42% 41.14% 21.68% 15.31% 股本 2264 2258 2258 2258 2258 EBITDA -17.74% -51.31% 58.30% 27.29% 19.31% 资本公积 9131 9073 9073 9073 9073 归属于母公司净利润 -19.42% -71.56% 52.27% 27.90% 16.90% 留存收益 11658 11337 12503 13993 15736 获利能力 股东权益合计 24130 23593 24757 26247 27988 毛利率 24.03% 16.22% 16.65% 17.55% 17.89% 负债和股东权益总计 44925 48475 50010 55056 59847 净利率 13.02% 4.01% 5.51% 6.17% 6.32% ROE 11.67% 3.38% 4.89% 5.89% 6.44% 现金流量表 ROIC 15.53% 3.79% 4.51% 5.23% 5.46% 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 2825 765 1165 1490 1741 资产负债率 46.29% 51.33% 50.49% 52.33% 53.23% 折旧摊销 1125 1084 1966 2618 3223 流动比率 1.5 1.3 1.1 1.0 0.9 财务费用 696 467 580 614 678 速动比率 0.8 0.8 0.7 0.6 0.5 存货减少（增加为“-”） -1987 -326 527 -624 -740 营运能力 营运资金变动 -3817 -2934 2120 -646 -707 应收账款周转率 4.2 3.5 4.3 4.3 4.3 其它 1544 596 -1002 160 276 存货周转率 3.3 3.0 3.7 3.7 3.7 经营活动现金流 386 -349 5355 3610 4471 总资产周转率 0.5 0.4 0.4 0.4 0.5 资本支出 -4871 -7113 -5000 -5000 -5000 每股指标（元） 长期投资 -1102 1 0 0 0 每股收益 1.2 0.3 0.5 0.7 0.8 其他 1025 2625 198 198 198 每股经营现金流 0.2 -0.2 2.4 1.6 2.0 投资活动现金流 -4949 -4487 -4802 -4802 -4802 每股净资产 10.2 10.0 10.6 11.2 12.0 债权融资 423 6296 -600 2404 1686 估值比率 股权融资 121 -6 0 0 0 市盈率 9.8 34.4 22.6 17.7 15.1 其他 -873 -1489 -580 -614 -678 市净率 1.1 1.2 1.1 1.0 1.0 筹资活动现金流 -329 4802 -1179 1790 1009 EV/EBITDA 9.6 17.8 10.2 8.5 7.4 现金净增加额 -4888 -37 -626 599 678 EV/EBIT 12.3 31.0 20.0 17.4 15.7 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年05月08日收盘价 请务必阅读报告末页的重要声明 3 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报