有色金属周报：金秋有色分化，铜弱铝强凸显

国信期货研究 Page 1 请务必阅读正文之后的免责条款部分 以信为本 点石成金 分析师：顾冯达 从业资格号：F0262520 电话：021-55007766-6618 邮箱：15068@guosen.com.cn 国信期货研发部有色金属周报 金秋有色分化，铜弱铝强凸显 2016年10月16主要结论 从周期角度来看，大宗工业品结束“黄金十年”后正处于熊市中后期，供大于求和企业微利成常态，以电解铝为代表的有色价格走势受到金融属性褪色和商品属性的双重制约，一些产业巨头陷入财务和业绩困境，企业在去产能、去杠杆、现金流偏紧和财务成本高企中挣扎，有色相关的采选、冶炼及延压加工行业投资持续下滑,政策性刺激与商业性调整交织，面对中国供给侧改革和央企重组政策下，有色相关产业链企业经历新一轮重整洗牌。 9月以来，大宗商品再现整体反弹，特别是铝价走势相对偏强，这与国内运费上涨及供需预期变化有关，其中运输“专项行动”对有色中的铝行业预计影响最大，一是汽运费用上涨与铁路车皮紧张，二是铝业产地与消费地差异，华南地区可能再现库存紧张，一定程度提振市场人气。 对于有色后市，短期价格波动显著加大，各品种分化态势较为明显，大宗工业品“上有压力，下有支撑”的大箱体面临考验，从有色金属各品种判断来看： 1. 铜市今明两年供需预计维持基本平衡，下半年铜精矿料维持偏宽松格局，国内整体供应压力难减，进口压力仍有威胁，加上需求端外强中干，存在电力投资落实不到位的制约，使得下半年铜市基本面相对其他金属缺乏太好表现，后市主线更多依赖宏观政策博弈与流动性主导； 2. 铝市在供给侧改革中提振较为突出，产业结构明显调整使得产量增速下滑，加上部分电解铝生产转为“铝水-铝材”直接生产，使得全国铝锭库存明显降低，现货价格持续强势，但期限结构“近高远低”，表明市场对下半年铝价仍不乐观，氧化铝供应偏松与铝厂复产压力较大。 主要关注点：1）收储、限减产相关动态；2）现货成交情况、社会库存水平；3）终端消费需求热度、基建投资落实情况；4）新建产能头寸及复产到货情况。 铜铝 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道， 分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断 并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 独立性申明： 国信期货研究 Page 2 请务必阅读正文之后的免责条款部分 以信为本 点石成金 一、铝产业分析与价格展望 1、周期：熊市后期，产业洗牌重整 从周期角度来看，大宗工业品结束“黄金十年”后正处于熊市中后期，供大于求和企业微利成常态，以电解铝为代表的有色价格走势受到金融属性褪色和商品属性的双重制约，一些产业巨头陷入财务和业绩困境，企业在去产能、去杠杆、现金流偏紧和财务成本高企中挣扎，供应端或主动或被迫降速，而需求端难见明显起色，有色相关的采选、冶炼及延压加工行业投资持续,政策性刺激与商业性调整交织，面对中国供给侧改革和央企重组政策下，有色相关产业链企业经历新一轮重整洗牌。 图1: 近年来，有色矿采选业固定资产累计投资额同比增速整体仍弱（单位：亿元，%） 数据来源：国家统计局，国信期货研发部 图2: 近年来，有色冶炼及延压加工行业固定资产累计投资额同比增速持续下滑（单位：亿元，%） 数据来源：国家统计局，国信期货研发部 -40-20020406004008001,2001,6002,0002011年1月 2011年6月 2011年11月 2012年4月 2012年9月 2013年2月 2013年7月 2013年12月 2014年5月 2014年10月 2015年3月 2015年8月 2016年1月 2016年6月 有色矿采选业固定资产投资累计完成额 累计同比（右轴） -20-1001020304001,0002,0003,0004,0005,0006,0002011年1月 2011年6月 2011年11月 2012年4月 2012年9月 2013年2月 2013年7月 2013年12月 2014年5月 2014年10月 2015年3月 2015年8月 2016年1月 2016年6月 有色金属冶炼及延压加工业固定资产投资累计完成额 累计同比（右轴） 国信期货研究 Page 3 请务必阅读正文之后的免责条款部分 以信为本 点石成金 从全球经济发展来看，国际货币基金组织（IMF）在全球经济前景展望报告中预计，2016年全球增长率为3.1%。IMF警告称，全球经济或将出现普遍放缓。而中国作为全球金属消费第一大国，目前处于经济转型阶段，预计对有色金属等商品的价格产生负面影响，IMF称中国金属消费量的年增长率已从1995-2008年间的10.3%放缓至2010-2014年间的3.2%，预计金属价格在2016-2017年仍将整体处于整体熊市格局。 事实上，大熊市下不乏阶段性反弹行情，行业动态供需在价格变化后的“再平衡”，以及市场利空被透支后空头离场，往往推动商品价格的在年内展开超跌反弹的修复行情。然而，目前国内有色行业供应端压力明显减轻，而关键的需求改善仍待确认，资金和市场情绪变化同时扰乱市场。目前电解铝作为国家供给侧改革的代表，国内整体供应压力增长偏缓，需求端依赖行业结构性调整推动（铝水生产广泛化），后市更多依赖低库存与成本因素支撑，阶段性反弹受限于电解铝复产及新增产能限制。 图3: 2016年以来，有色金属价格处于2011年以来熊市格局下的阶段性反弹 数据来源：伦敦金属交易所，国信期货研发部 图4: 投机性较强锌镍价格表现出极强弹性，而铜铝涨幅则受到冶炼供应的限制 数据来源：伦敦金属交易所，国信期货研发部 -80-60-40-2002040-80-60-40-20020402011年1月 2011年7月 2012年1月 2012年7月 2013年1月 2013年7月 2014年1月 2014年7月 2015年1月 2015年7月 2016年1月 2016年7月 LME铜 LME铝 LME锌 LME铅 LME锡 LME镍 涨跌幅（%） -20-10010203040502016年1月 2016年2月 2016年3月 2016年4月 2016年5月 2016年6月 2016年7月 2016年8月 2016年9月 LME铜 LME铝 LME锌 LME铅 LME锡 LME镍 涨跌幅（%） 国信期货研究 Page 4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 以信为本 点石成金 2、上游：氧化铝供应宽中略紧，价格预计将上行 铝土矿方面，全球铝土矿产量由于马来西亚关丹地区暂停铝土矿开采有所减少，月均减少约200万吨，减少幅度占全球总产量近10%。马来西亚决定自今年1月起暂停开采铝土矿三个月，同时马来还将冻结发放新的铝土矿出口许可，将使得铝土矿进口供给减少。但目前马来西亚产量已跌至低位，供给向下弹性小，反而有供给回升的可能。据报道，部分矿主陆续转向柔佛州，下半年天气有望好转将增加铝土矿供应。 据中国海关统计，今年8月我国进口铝土矿环比上涨22%，同比下降2.6%至445.7万吨。1-8月累计进口铝土矿3326.37万吨，同比增幅缩小至3.5%。8月铝土矿进口增幅主要来源于马来西亚，应是前期同意出口的关丹港库存铝土矿。同时，来源于澳大利亚和几内亚的进口铝土矿也创出新高，分别达到223.8万吨和100万吨。四季度随着中国补充铝土矿库存需求的增加，预计铝土矿进口量也将增加，据AM数据，9月份越南和所罗门铝土矿将重新进入中国，10月几内亚铝土矿装船能力将从7月100万吨提高至200万吨左右，四季度几内亚进口铝土矿有望翻番。虽然国产铝土矿受制于环保压力和资源品位下降导致三季度产量下降，但整体来看四季度进口铝土矿将回升，且目前库存仍可使用184天，年内铝土矿供给均有保证。 图5: 2016-2017年全球铝供需平衡表，预计仍将处于过剩状态 来源：CRU，国信期货研发部 从价格来看，铝土矿价格将可能由于海运费上涨和汽运费上涨等物流费用上涨而回升。目前来看，虽然进口供给量不成问题，但由于马来西亚铝土矿价格较低，几内亚地区铝土矿进口价格较高，因此按后期进口占比将达到40%计算，平均铝土矿进口价格或将小幅增加10%左右，但随着几内亚铝土矿市场的逐渐完善，以及供给增加，几内亚铝土矿价格易跌难涨，同时由于航运市场低迷多年，韩进破产事件影响整体海运市场，后期海运费仍有走高可能，整体上涨幅度或将达到10%-13%。国内方面，下游电解铝和氧化铝价格回升、进口铝土矿均价上涨和国产铝土矿产量下滑，以及物流运输费用由于运输新规的增加也将有利于国产铝土矿价格上涨。 氧化铝方面，2016年8月中国氧化铝产量为506.1万吨，同比增长0.9%，1-8月中国氧化铝累计产量为3890万吨，同比下跌0.3%，而8月中国氧化铝进口量为12.87万吨，同比减少68%。8月整体氧化铝供给为518.54万吨，同比下滑0.91%，累计1-8月整体氧化铝供给为4074.95万吨，同比上涨2.59%。8月 国信期货研究 Page 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 以信为本 点石成金 意外停产减产的两家氧化铝厂逐渐恢复产量，但短期内需要补交前期订单或由于物流问题难以大量发货至新疆，影响或将延迟至4季度。同时，据SMM魏桥氧化铝产量逐渐释放，4季度氧化铝产量将有所回升，缓解目前市场供应偏紧情况，放缓价格上行速度。由于8月份氧化铝厂意外停产影响约300万吨产能同时上游产品铝土矿、烧碱和石灰等原料价格回升，国内氧化铝价格一路走高至1960元/吨左右，国外氧化铝价格则慢慢走弱，9月底