2023年年报及2024年一季报点评：强产品周期驱动业绩增长，关注新游上线进展

证券研究报告·公司点评报告·游戏II 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 恺英网络（002517） 2023年年报及2024年一季报点评：强产品周期驱动业绩增长，关注新游上线进展 2024年05月01日 证券分析师 张良卫 执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 证券分析师 周良玖 执业证书：S0600517110002 021-60199793 zhoulj@dwzq.com.cn 研究助理 陈欣 执业证书：S0600122070012 chenxin@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 11.79 一年最低/最高价 9.16/19.29 市净率(倍) 4.47 流通A股市值(百万元) 22,489.02 总市值(百万元) 25,378.18 基础数据 每股净资产(元,LF) 2.64 资产负债率(%,LF) 21.28 总股本(百万股) 2,152.52 流通A股(百万股) 1,907.47 相关研究 《恺英网络(002517)：2023年三季报点评：业绩符合我们预期，新一轮产品周期开启，期待新游业绩释放》 2023-10-28 《恺英网络(002517)：2023年中报点评：业绩超我们预期，期待新游《石器时代：觉醒》表现》 2023-08-29 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 3,726 4,295 5,408 6,027 6,576 同比（%） 56.84 15.30 25.91 11.43 9.12 归母净利润（百万元） 1,025 1,462 1,814 2,082 2,324 同比（%） 77.77 42.57 24.10 14.78 11.63 EPS-最新摊薄（元/股） 0.48 0.68 0.84 0.97 1.08 P/E（现价&最新摊薄） 24.75 17.36 13.99 12.19 10.92 [Table_Tag] 关键词：#业绩符合预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：2023年公司实现营收42.95亿元，yoy+15.30%，归母净利润14.62亿元，yoy+42.57%，扣非归母净利润13.51亿元，yoy+41.26%，业绩落入预告区间。2024Q1公司实现营收13.08亿元，yoy+36.93%，qoq+3.29%，归母净利润4.26亿元，yoy+47.06%，qoq+12.33%，扣非归母净利润4.24亿元，yoy+48.35%，qoq+35.74%，业绩符合我们预期。股东回报方面，公司2023年中期已现金分红2.13亿元，拟再进行2023年现金分红2.13亿元，并计划于2024年内分红约2亿。 ◼ 新老游戏驱动业绩高增，全球化布局初步突破。2023年及2024Q1公司营收及利润高增，主要受益于《原始传奇》《敢达争锋对决》《热血合击》《天使之战》《永恒联盟》等老游长线稳定运营，以及《新倚天屠龙记》《仙剑奇侠传：新的开始》《石器时代：觉醒》《怪物联萌》等新游表现出色。此外，公司积极布局全球市场，《新倚天屠龙记》上线中国港台地区，《KR灵蛇》上线韩国地区，取得iOS游戏畅销榜前50名的成绩，受新游出海表现拉动，2023年公司境外收入达1.17亿元，yoy+619.54%。 ◼ 产品储备充沛，积极关注新游上线进展及表现。展望后续，公司储备有《斗罗大陆：诛邪传说》《盗墓笔记：启程》《机甲派对》《梁山传奇》《龙腾传奇》《三国：天下归心》《代号：信长》《代号：DR》《关于我转生变成史莱姆这档事：新世界》《纳萨力克：崛起》等自研产品，以及《太上补天卷》《群英觉醒》《古怪的小鸡》《代号：MYX》等代理产品。看好公司新游陆续上线，驱动业绩持续稳健增长。 ◼ 持续增强研运实力，积极布局落地AI。2023年及2024Q1公司毛利率分别为83.47%、82.05%，yoy+8.45pct、-1.76pct，主要系自研自发游戏收入占比提升，分成成本降低，以及游戏社区广告营收增加，带动信息服务业务毛利率提升，看好公司研运实力不断提升的背景下，毛利率有望维持较高水平。2023年公司销售/管理/研发费用率分别为27.39%、6.67%、12.26%，yoy+5.83pct、+2.27pct、-1.46pct，销售费用率提升主要系新游上线加大推广所致，2024Q1《仙剑奇侠传：新的开始》《怪物联萌》等新游表现出色，销售费用延续增长态势，2024Q1公司销售费用率为37.09%，yoy+12.62pct，qoq+5.30pct。AI布局方面，公司自研的“形意”大模型已应用于实际研发场景，赋能公司研运效率。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑到公司新游上线节奏略慢于我们预期，我们略下调2024-2025年并新增2026年EPS预测为0.84/0.97/1.08元（2024-2025年此前为0.89/1.07元），对应当前股价PE分别为14/12/11X。看好公司研运实力逐步提升，新游储备充沛有望驱动业绩稳健增长，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：新游表现不及预期，存量游戏流水下滑，行业监管风险 -47%-42%-37%-32%-27%-22%-17%-12%-7%-2%2023/5/42023/9/12023/12/302024/4/28恺英网络沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 恺英网络三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 4,550 5,924 7,592 9,358 营业总收入 4,295 5,408 6,027 6,576 货币资金及交易性金融资产 2,807 4,313 5,912 7,936 营业成本(含金融类) 710 870 960 1,041 经营性应收款项 1,566 1,475 1,487 1,309 税金及附加 19 27 30 33 存货 20 5 22 7 销售费用 1,177 1,731 1,928 2,104 合同资产 0 0 0 0 管理费用 286 292 301 329 其他流动资产 157 131 171 107 研发费用 527 568 603 658 非流动资产 2,061 2,216 2,341 2,445 财务费用 (58) (84) (86) (118) 长期股权投资 518 668 788 888 加:其他收益 41 54 60 66 固定资产及使用权资产 36 37 37 36 投资净收益 79 5 6 7 在建工程 0 0 0 0 公允价值变动 9 0 0 0 无形资产 31 36 41 46 减值损失 (67) 0 0 0 商誉 852 852 852 852 资产处置收益 1 0 0 0 长期待摊费用 200 200 200 200 营业利润 1,698 2,064 2,356 2,603 其他非流动资产 423 423 423 423 营业外净收支 0 0 0 0 资产总计 6,610 8,140 9,934 11,804 利润总额 1,697 2,064 2,356 2,603 流动负债 1,350 1,419 1,523 1,521 减:所得税 117 103 118 130 短期借款及一年内到期的非流动负债 12 12 12 12 净利润 1,581 1,961 2,239 2,473 经营性应付款项 442 428 479 389 减:少数股东损益 119 147 157 148 合同负债 172 131 144 156 归属母公司净利润 1,462 1,814 2,082 2,324 其他流动负债 724 848 889 964 非流动负债 22 22 22 22 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.68 0.84 0.97 1.08 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 1,581 1,975 2,264 2,478 租赁负债 3 3 3 3 EBITDA 1,697 2,025 2,315 2,530 其他非流动负债 19 19 19 19 负债合计 1,372 1,441 1,546 1,543 毛利率(%) 83.47 83.91 84.07 84.18 归属母公司股东权益 5,244 6,558 8,090 9,814 归母净利率(%) 34.03 33.54 34.55 35.34 少数股东权益 (6) 141 298 447 所有者权益合计 5,238 6,699 8,388 10,261 收入增长率(%) 15.30 25.91 11.43 9.12 负债和股东权益 6,610 8,140 9,934 11,804 归母净利润增长率(%) 42.57 24.10 14.78 11.63 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 1,706 2,207 2,319 2,773 每股净资产(元) 2.44 3.05 3.76 4.56 投资活动现金流 (378) (201) (170) (149) 最新发行在外股份（百万股） 2,153 2,153 2,153 2,153 筹资活动现金流 (1,064) (500) (550) (600) ROIC(%) 29.95 31.35 28.46 25.20 现金净增加额 269 1,507 1,599 2,024 ROE-摊薄(%) 27.87 27.66 25.74 23.68 折旧和摊销 116 50 51 52 资产负债率(%) 20.75 17.70 15.56 13.07 资本开支 (190) (56) (56) (56) P/E（现价&最新股本摊薄） 17.36 13.99 12.19 10.92 营运资本变动 29 201 35 255 P/B（现价） 4.84 3.87 3.14 2.59 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公