成本改善明显，盈利能力持续提升

请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1证券研究报告公司研究[Table_ReportType]公司点评报告[Table_StockAndRank]青岛啤酒(600600)投资评级买入上次评级买入[Table_Author]马铮食品饮料行业首席分析师执业编号：S1500520110001邮箱：mazheng@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031[Table_Title]成本改善明显，盈利能力持续提升2024年5月1日[Table_Summary]事件：青岛啤酒发布2024年一季度报告，2024Q1实现营收101.5亿元，同比-5.19%；实现归母净利润15.97亿元，同比+10.06%；实现扣非归母净利润15.13亿元，同比+12.11%。点评：高基数下Q1销量承压，千升酒收入稳健增长。2024Q1实现营业收入101.5亿元，同比-5.19%，我们认为主要系销量去年同期基数较高，2024Q1销量同比-7.6%至218万千升。从市场关注的产品结构来看，2024Q1公司千升酒收入同比+2.6%至4647元，虽然一季度总量下降，但是中高端及以上产品销量下滑较少，2024Q1销量同比-2.4%至96万千升，其结构占比有所提升，同比+2.3pct。2024Q1主品牌销量同比-5.6%至132万千升，销量占比同比+1.2pct。Q1千升酒成本下降，毛利率同比+2.1pct。从成本端来看，2024Q1营业成本同比下降5.59亿元至60.45亿元，吨酒成本同比-1.0%至2768元，带动毛利率同比+2.1pct至40.4%。从费用端来看，2024Q1公司销售费用同比-12.2%至13.01亿元，销售费用率同比-1.0pct至12.8%；管理费用同比+7.9%至3.45亿元，管理费用率+0.4pct至3.4%。综上，公司实现归母净利润15.97亿元，同比+10.0%，归母净利润率同比+2.2pct至15.7%；实现扣非归母净利润15.13亿元，同比+12.11%，扣非归母净利润率同比+2.3pct至14.9%。盈利预测与投资评级：啤酒行业格局清晰且稳定，高端化稳步推进，我们认为山东和华北产品结构升级+华东和华南利润提升有望提供较好的盈利弹性，预计2024-2026年营收CAGR为3.9%，归母净利润CAGR为13.3%，EPS分别为3.59、4.07、4.61元，对应2023年4月30日收盘价（81.96元/股）PE为23、20、18倍，维持“买入”评级。风险因素：中高端啤酒竞争加剧、原材料价格上涨[Table_Profit]重要财务指标2022A2023A2024E2025E2026E营业总收入(百万元)32,17233,93735,37336,68938,215增长率YoY%6.6%5.5%4.2%3.7%4.2%归属母公司净利润(百万元)3,7114,2684,8985,5486,287增长率YoY%17.6%15.0%14.8%13.3%13.3%毛利率%36.8%38.7%40.1%41.4%42.6%净资产收益率ROE%14.6%15.5%15.1%15.2%15.3%EPS(摊薄)(元)2.723.133.594.074.61市盈率P/E(倍)30.1326.2022.8320.1517.79市净率P/B(倍)4.394.073.463.072.72[Table_ReportClosing]资料来源：iFind，信达证券研发中心预测;股价为2024年4月30日收盘价 [Table_Finance]资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E流动资产32,00229,61236,87539,86044,824营业总收入32,17233,93735,37336,68938,215货币资金17,85519,28225,68528,97231,823营业成本20,31820,81721,18921,51021,917应收票据50505营业税金及附加2,3912,3872,4882,5802,688应收账款120100160108172销售费用4,2004,7084,9085,0905,302预付账款282211254258263管理费用1,4731,5191,5831,6421,711存货4,1523,5403,8033,5813,775研发费用63101105109113其他9,5896,4796,9696,9408,786财务费用-421-457-502-676-1,130非流动资产18,30919,64420,82321,94422,998减值损失合计-26-8344500长期股权投资368365362358355投资净收益170172179186194固定资产（合计）11,00911,14612,66513,86214,941其他709786760787642无形资产2,5582,4932,4932,4932,493营业利润5,0015,7376,5867,4578,451其他4,3745,6415,3045,2305,209营业外收支51010910资产总计50,31249,25657,69961,80367,822利润总额5,0065,7466,5957,4668,460流动负债19,67216,91820,40620,35921,669所得税1,2011,3981,6051,8112,052短期借款2250231483780净利润3,8054,3484,9915,6556,409应付票据198194185199193少数股东损益948092108122应付账款3,4642,9533,6223,0523,748归母净利润3,7114,2684,8985,5486,287其他15,78513,77216,36616,62416,948EBITDA5,4075,9615,6696,4007,210非流动负债4,3684,0834,0484,0133,978EPS（当年）（元）2.743.143.594.074.61长期借款00000其他4,3684,0834,0484,0133,978现金流量表单位:百万元负债合计24,03921,00124,45424,37225,647会计年度2022A2023A2024E2025E2026E少数股东权益7778058971,0051,127经营活动现金流4,8792,7787,0816,2966,062归属母公司股东权25,49527,44932,34836,42641,048净利润3,8054,3484,9915,6556,409负债和股东权益50,31249,25657,69961,80367,822折旧摊销1,1251,182159218284财务费用-447-47651628重要财务指标单位:百万元投资损失-170-172-179-186-194会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营运资金变动759-2,2032,5111,016-255营业总收入32,17233,93735,37336,68938,215其它-19398-406-424-211同比(%)6.6%5.5%4.2%3.7%4.2%投资活动现金流-2,199-3,463-869-1,740-1,780归母净利润3,7114,2684,8985,5486,287资本支出-1,738-895-1,154-1,148-1,139同比(%)17.6%15.0%14.8%13.3%13.3%长期投资-1,112-3,295-70-959-842毛利率(%)36.8%38.7%40.1%41.4%42.6%其他651728355367202ROE(%)14.6%15.5%15.1%15.2%15.3%筹资活动现金流-1,676-2,868191-1,269-1,431EPS(摊薄)(元)2.723.133.594.074.61吸收投资00000P/E30.1326.2022.8320.1517.79借款2290231252297P/B4.394.073.463.072.72支付利息或股息-1,576-2,534-5-1,486-1,693EV/EBITDA23.8913.8915.2513.0311.20现金净增加额1,026-3,5486,4033,2872,851 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com3[Table_Introduction]研究团队简介马铮，食品饮料首席分析师，厦门大学经济学博士，资产评估师，曾在深圳规土委从事国家社科基金课题研究。曾任职国泰君安证券销售交易部和研究所，2020年加盟信达证券组建食品饮料团队，团队成员以产业资深人士与顶级名校培养为主。张伟敬，武汉理工大学毕业，法学、经济学双学位，金融行业工作两年，随后进入白酒行业十三年，先后在泸州老窖、杜康、舍得酒业从事一线销售工作，在高端酒、次高端、中低端价位均有实际操盘经验，产业思维强，酒圈资源丰富，对白酒行业趋势有独到理解，尤其擅长分析次高端酒企竞争格局。赵雷，食品科学研究型硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营。覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛乳业、妙可蓝多、天润乳业）和食品添加剂（深度研究百龙创园、嘉必优）。程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院。覆盖休闲食品和连锁业态（深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、洽洽食品、盐津铺子、甘源食品、劲仔食品等），深度研究零食量贩业态。赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院。覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、洋河股份、今世缘、酱酒板块）。满静雅，英国华威商学院管理学硕士，海外留学及工作经验获得国际化开阔视野。具备三年头部房企战略投资的从业经验，擅长从产业的视角挖掘上下游发展机会。2021年加入国泰君安证券研究所，2021/2022年新财富团队核心成员。2023年加入信达证券食品饮料团队，主要覆盖白酒板块。王雪骄，美国康奈尔大学管理学硕士，华盛顿大学经济学+国际关系双学士，覆盖啤酒（深度研究华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒）、饮料（深度研究农夫山泉、东鹏饮料、欢乐家）、低度酒（深度研究百润股份）行业。 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com4分析师声明负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。免责声明信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使