快递行业：上半年成本优化带动行业盈利改善，京东物流、申通、极兔提升明显

快递行业 上半年成本优化带动行业盈利改善，京东物流、申通、极兔提升明显 快递行业单量平稳增长，淡季未加剧单价下降：快递单量同比增长维持与实物电商增长一致趋势，7月单量同比增22%，对比大促期间5-6月增速基本持平。行业单票价格延续下降趋势，7月同比降12%，降幅较电商旺季5-6月基本稳定，反映行业价格竞争并未出现边际加剧。我们维持行业件单价持续下行预期，但下行幅度或逐步收窄，主要考虑政策引导行业健康发展、提升服务质量，快递公司追求业务量+盈利均衡发展，同时散单、退货件等多元化服务场景部分缓解竞争对单票价格影响。 7月申通、韵达继续以价换量，其他公司寻求稳健增长。对比单量同比增速 ， 申 通 （35%）>韵 达 （28%）>圆 通 （27%）>行 业 （22%）>顺 丰（17%），其中申通、圆通、顺丰较2季度增长加速，韵达略有放缓。从单量市占率看，圆通（15.0%）>韵达（14.1%）>申通（13.7%）>顺丰（7.2%），对比2季度，申通、韵达市占率继续提升。就单均价格下降幅度而言，韵达（-10%）>申通（-7%）>顺丰（-6%）>圆通（-4%），韵达延续更为激进的价格策略推动业务量增长。 资料来源: FactSet 谷馨瑜,CPAconnie.gu@bocomgroup.com(86)1088009788-8045 孙梦琪mengqi.sun@bocomgroup.com(86)1088009788-8048 多数快递公司上半年快递业务利润同比提升10-15%，申通、极兔、京东物流利润改善明显。中通（ZTO US/2057 HK）2季度单量份额下降，但受益于散单件业务量提升，单票价格同比持稳，管理层重申2024年单量增长15-18%指引，预计自动化设备投入、末端直链等策略带动成本优化趋势不变。顺丰（002352 CH）维持利润稳健增长，2季度扣非归母净利同比增14%，经济快递上半年吸引更多中高端品牌客户，收入同比增15.6%（不含丰网）。圆通（600233 CH）快递业务收入增长维持领先，2季度收入同比增22%，主要受单量增长（+25%）驱动，单票收入同比降4%，低于行业降幅，受益于时效产品圆准达的推进。快递业务归母净利同比增15%。申通（002468 CH）短期通过以价换量、产能建设持续支撑业务扩张，2季度单量同比+29%，年内提升日均吞吐能力至>7500万单目标不变。成本优化带动公司2季度扣非归母净利润大增172%。韵达（002120 CH）短期以价换量，并通过降本提效弥补部分价格竞争影响，2季度收入/归母净利润同比增9%/1%。极兔（1519 HK）上半年中国市场首次转亏为盈。京东物流（2618 HK）2季度利润率实现历史新高。 赵丽,CFAzhao.li@bocomgroup.com(86)1088009788-8054 蔡涵hanna.cai@bocomgroup.com(86)1088009788-8041 投资启示：相比7月，快递行业估值情绪略有回暖，2024年平均市盈率（剔除极兔，因仍在早期盈利阶段）14.4倍（对比7月4日的13.8倍）。对比7-8月主要快递公司股价表现：京东物流涨幅领先（+14%），主要因2季度利润大幅超预期，精细化管理、运输车辆调度优化等效能持续释放，拉动全年彭博一致利润预期上调40%。申通股价升8%，主要因公司产能效率双提升促进公司单量市占率提升及盈利大幅扩张。极兔股价下跌15%，或主要反映解禁后股价消化此前高于行业平均的估值水平以及对国内外行业长期竞争加剧的担忧。看好行业在健康发展的引导下，具备盈利提升弹性且处在合理估值区间的标的。 快递单量：7月同比增22%，趋势与实物电商一致 根据国家邮政局数据，2024年7月快递行业单量达到143亿件，同比增22%，日均单量4.6亿，快递单量同比增速趋势与实物电商基本一致。我们维持全年快递行业单量1519亿件预期，对应增速15%，日均单量由2023年的3.6亿件增长至4.1亿件。快递行业未来单量仍将保持高个位数至低双位数增长，主要受益于电商件低客单价趋势带动以及社交平台、直播电商等平台发展。 资料来源：国家邮政局，万得，交银国际 资料来源：国家邮政局，万得，交银国际预测 分公司来看：7月，申通、韵达以价换量，单量增速快 从单量绝对值来看，圆通（21亿件）>韵达（20亿件）>申通（19亿件）>顺丰（11亿件），对应同比增速，申通（35%）>韵达（28%）>圆通（27%）>行业（22%）>顺 丰 （17%） 。 对 比2季 度 同 比 增 速 ， 申 通 （+6ppts） 、 圆 通（+2ppts）、顺丰（+7ppts）环比加速，韵达（-3ppts）略有放缓。 从7月单量市占率看，圆通（15.0%）>韵达（14.1%）>申通（13.7%）>顺丰（7.2%），对比2季度，申通（+0.6ppt）/韵达（+0.2ppt）市占率提升，顺丰（-0.3ppt）/圆通（-0.4ppt）市占比下降。 资料来源：公司资料，万得，交银国际 单票价格：7月单票价格同比降幅较2季度稳定，价格竞争未加剧 快递行业单票价格继续呈现下降趋势，7月同比下降12%，环比降2%，主要因调整快递业务口径，将邮政快包业务计入统计口径，导致低价快递产品占比提升。从同比降幅来看，7月快递行业单价降幅与2季度基本持平，反映行业价格竞争并未出现边际加剧。 资料来源：万得，交银国际 对比各公司7月单价同比下降情况：韵达（-10%）>申通（-7%）>顺丰（-6%）>圆通（-4%），分别单均2.0元/2.0元/15.8元/2.2元。韵达、申通同比降幅较2季度收窄5/3个百分点，圆通相对持平，顺丰较2季度降幅（-1%）扩大。 7月件单价环比下降幅度来看：韵达（-1.0%）>申通（-0.5%）>圆通（-0.4%）>顺丰（-0.1%），韵达降幅高于行业，或显示以价换量策略持续。 资料来源：万得，交银国际 资料来源：万得，交银国际 UE分析：顺丰、极兔单票毛利优化维持领先，价格竞争边际改善趋势不变 2024上半年单均效益 2024上半年，顺丰及极兔单票毛利优化领先其他快递公司，分别增加0.15元及0.14元，顺丰主要受益于结构优化带动单票收入提升，极兔单票收入平稳，主要来自单均成本下降。中通受益于低利润业务收缩，单票价格接近止跌，申通效率优化好于收入下降幅度，单均毛利同比增0.01元，圆通、韵达单票收入/毛利均仍在下行通道。 从成本优化幅度看，韵达及申通领先，分别同比降0.35元及0.28元，一方面来自单量增长带来规模效应（上半年单量分别同比增30%/31%），另一方面，主要受益于干线路由优化、自动化分拣设备增加等带动运输及分拣效率提升。 快递行业持续转型升级和寻求高质量发展。8月22日，国家邮政局在上海召开规范市场秩序、提升服务质量专题会议，8月23日，浙江省邮政管理局联合快递业协会召开规范市场秩序座谈会，引导行业防止内卷式恶性竞争，提升服务质量，预计行业价格竞争边际改善趋势不变。 对比三通一达的季度利润数据，中通利润市占率保持领先，2季度为62%，申通利润占比仍最低，但提升趋势领先，2季度利润市占率同/环比提升3.3/0.5个百分点至6%。若加入顺丰对比年度利润，基于2024年Visible Alpha一致预期，中通将维持领先优势，申通市占率提升幅度领先。 资料来源：公司资料，彭博，交银国际，三通一达为公司调整后净利润，顺丰为速运及大件分部净利润，2021年份额计算不包括申通 2024上半年/2季度业绩及近期动态点评 分公司情况： 中通（ZTO US/2057 HK）：持续聚焦业务量+盈利双增长。上半年/2季度收入同比增10%/10%，调整后归母净利润同比增13%/11%。公司战略放弃部分亏损或低利润单量，2季度单量份额同比下降3.9个百分点至19.6%，但受益于散单件业务量提升，单票价格同比持稳。管理层重申2024年单量+15-18%指引，预计自动化设备投入、末端直链等策略带动成本优化趋势不变。 顺丰（002352 CH）：维持利润稳健增长。上半年收入/扣非归母净利同比增8%/12%，2季度均较1季度环比加速，同比增9.0%/14%。其中，经济快递上半年增15.6%（不含丰网），主要因其仓配一体服务吸引更多中高端品牌客户。速运物流业务单价稳健，毛利率同比提升1.3个百分点，主要受益于资源规划精细化管理及多网融通推进下场地及设备效率提升。 圆通（600233 CH）：快递业务收入增速维持领先。上半年/2季度收入同比增21%/22%，领先同业涨幅，主要受快递单量增长驱动，上半年/2季度均同比增25%，市占率提升至15.2%/15.4%，单票收入维持下降趋势，上半年/2季度均同比降4%，低于行业降幅，受益于时效产品圆准达的推进。扣非归母净利上半年/2季度同比+6%/9%，其中，快递业务归母净利同比增13%/15%。成本方面，公司持续推进转运中心自动化升级，提升自有车比例挖掘成本优化空间，提升盈利能力。 申通（002468 CH）：以价换量持续提升单量份额，运营效率提升促进单票盈利修复。上半年/2季度收入同比增13%/11%，主要受单量增长拉动（上半年/2季度同比增32%/29%，2季度市占率提升0.8个百分点至13%）。价格竞争及轻量化小件占比提升影响下，单票价格同比-11%/-10%。公司“三年百亿产能提升项目”持续推进，2季度日均单量提升至6550万单，年内提升日均吞吐能力至>7500万单目标不变。同时，公司持续推进转运中心升级、干线路由优化，带来经营效率提升，单票成本维持优化趋势。带动公司扣非归母净利润大幅优化，上半年/2季度同比增101%/172%。 韵达（002120 CH）：短期以价换量，降本提效弥补部分价格竞争影响。上半年/2季 度 收 入 同 比+8%/9%， 主 要 受 单 量 增 长 驱 动 ， 上 半 年/2季 度 同 比+30%/31%，市占率提升0.7/1个百分点，单票价格同比均降15%。单票成本下降16%，其中运输及中转成本通过精细化管理和规模效应下降27.61%/19.81%。 极兔（1519 HK）：中国市场首次盈利转正。上半年收入同比增20.6%，调整后净利润同比扭亏为盈至6342万美元。其中中国市场包裹量同比提升37%，市占率提升1.1个百分点至11%，受益于社交电商平台增长、下沉市场拓展。中国市场首次实现EBIT转正，主要受益于单票收入相对稳定，以及单票成本通过精细化管理和运营优化实现6%的同比下降。公司单票收入保持稳定，主要得益于平台包裹结构优化，拓展优质客户、改善货物品类、发展逆向和散单件。 京东物流（2618 HK）：季度利润率创历史新高。2季度利润率实现单季度历史新高，调整后净利润率达5.6%，利润实现同比2倍增长。利润改善主要受到公司精细化管理、优化运输环节（增加自有车辆占比、优化线路调度）、自动化设备投入以及产品结构调整。其中快递业务通过发展高质量业务，如提升逆向件市占率，实现高于行业的增速，并通过缩减折扣业务以及规模效应实现快递业务的首次盈利。 资料来源:公司资料，彭博，交银国际 资料来源:公司资料，彭博，交银国际 资料来源:公司资料，极兔为彭博一致预期，其他公司为万得一致预期，交银国际 资料来源:公司资料，交银国际 估值 相比7月，快递行业估值情绪略有回暖，2024年平均市盈率（剔除极兔，因仍在早期盈利阶段）14.4倍（对比7月4日的13.8倍）。按照2024年市盈率，目前极兔（42.0倍）>申通（22.1倍）>顺丰（18.5倍）>圆通（12.7倍）>中通（12.6倍）>京东物流（11.4倍）>韵达（10.7倍）。 对比7-8月主要快递公司股价表现：京东物流涨幅领先（+14%），主要因2季度利润大幅超预期，精细化管理、运输车辆调度优化等效能持续释放，拉动全年彭博一致利润预期上调40%（图表16）。申通股价升8%，主要因公司产能效率双