首次覆盖报告：“虹图”大业，软件为先

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 虹软科技（688088.SH）首次覆盖报告 “虹图”大业，软件为先 2024年04月30日 ➢ 全球影像音视觉技术赋能者，采用高毛利、高研发、高分红的IP授权模式。公司影像音视觉算法在全球范围内处于领先水平，与全球科技巨头长期深度合作，处于智能手机影像音视觉算法业务的全球寡头地位，具备科技公司稀缺性高分红率。公司研发费用率连续8年维持在30%以上，近两年达到50%的高水平，同时毛利率稳定在约90%保证公司稳定盈利。公司不断把握AI产业创新机遇，收入结构由以智能手机业务向多元化不断迈进，增速与技术创新周期正相关。 ➢ 切入百亿元AI商拍蓝海市场，大小模型有机结合打造ArcMuse计算技术引擎带来差异化竞争优势，ArcMus于2024年4月28日通过浙江省生成式人工智能服务备案。中国电商追求性价比的内卷模式使得中小电商更需严控成本，而综合成本约达到年GMV的2%-5%，通过中性假设我们测算得出2023年国内中小电商传统商拍市场规模约为1817亿元（国内1593亿元+出海224亿元）；假设AI商拍带来成本节约比率为80%-90%；同时考虑到AI商拍大幅降成本的特点符合性价比内卷环境下中小电商的刚需，假设AI商拍渗透率为50%-100%，进一步测算可得通过敏感性分析，2023年国内AI商拍目标市场规模预期为142-278亿元。美图、万兴、阿里、蘑菇街等公司纷纷入局AI商拍，虹软AI商拍解决方案以ArcMuse计算技术引擎为核心，融合了虹软视觉大模型、视觉小模型、CV&CG 技术和计算摄影技术，将大小模型有机结合打造虹软AI商拍差异化竞争优势，率先实现AI生成商业视频，或帮助商家视频制作降本95%。 ➢ 移动智能端：智能手机算法影像行业全球领先地位稳固，XR有望带来全新增量。AI或推动智能手机新一轮创新周期，手机NPU规格、AI算力不断提升，而公司基于软件ISP平台构建Turbo Fusion系列算法产品正是以二者为核心的方案，或加速渗透，推动公司移动智能端业务收入增速重回正轨。 ➢ 智能驾驶：业务有序推进，定点项目持续提升。公司持续迭代 VisDrive一站式车载视觉软件解决方案，客户数量、合作深度继续拓展，2023年1月以来，新增与长安新能源、长城、睿蓝、极氪、吉利、合众、长安、岚图、奇瑞、北汽新能源、一汽红旗等车厂在内的多个前装量产定点项目。同时，前装软硬一体车载视觉解决方案获全球定点，舱外方案产品化进程加速。 ➢ 投资建议：虹软科技是全球影像视觉技术赋能者，具备全球稀缺的IP授权商业模式、稳定的高毛利率和股东分红率，在传统移动业务、智能驾驶业务受益于新一轮全球创新周期带来预计稳定收入增量的背景下，或切入百亿AI商拍蓝海市场打开全新增长曲线，我们预计公司2024-2026年营收分别为8.47、10.73、13.64亿元，2024年4月29日收盘价对应市盈率96/70/51倍，首次覆盖，给予“推荐“评级。 ➢ 风险提示：技术开发不及预期，行业竞争加剧。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 670 847 1,073 1,364 增长率（%） 26.1 26.3 26.7 27.1 归属母公司股东净利润（百万元） 88 141 193 266 增长率（%） 53.0 59.0 37.3 37.6 每股收益（元） 0.22 0.35 0.48 0.65 PE 153 96 70 51 PB 5.1 5.0 4.9 4.8 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年4月29日收盘价） 推荐 首次评级 当前价格： 33.33元 [Table_Author] 分析师 吕伟 执业证书： S0100521110003 邮箱： lvwei_yj@mszq.com 虹软科技(688088)/计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 全球影像视觉技术赋能者，计算摄影的“开路者” ....................................................................................................... 3 1.1 研发驱动，把握高景气赛道切入机遇 ............................................................................................................................................ 3 1.2 技术领先，与全球科技巨头深度合作 ............................................................................................................................................ 5 1.3 高分红率，切实保证股东回报 ......................................................................................................................................................... 6 2 电商迈入新阶段，催化百亿AI商拍市场 .................................................................................................................. 8 2.1 电商内卷催化百亿AI商拍市场 ....................................................................................................................................................... 8 2.2 国内AI商拍市场方兴未艾，商业生态逐步成熟 ....................................................................................................................... 10 2.3 大小模型有机结合打造虹软AI商拍差异化竞争优势 ............................................................................................................... 12 3 移动智能端：智能手机算法影像行业全球领先地位稳固，XR有望带来全新增量 .................................................... 14 4 智能汽车：业务有序推进，定点项目持续提升 ....................................................................................................... 16 5 盈利预测与投资建议 ............................................................................................................................................. 17 5.1 盈利预测假设与业务拆分 ............................................................................................................................................................... 17 5.2 估值分析 ............................................................................................................................................................................................ 18 5.3 投资建议 ............................................................................................................................................................................................ 19 6 风险提示 .............................................................................................................................................................. 20 插图目录 .................................................................................................................................................................. 22 表格目录 .................................................................................................................................................................. 22 虹软科技(688088)/计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 1 全球影像视觉技术赋能者，计算摄影的“开路者” 1.1 研发驱动，把握高景气赛道切入机遇 虹软科技专注于计算机视觉领域，为行业提供算法授权及系统解决方案。公司主要盈利模式是将计算机视觉算法技术与客户特定设备深度整合，通过合约的方式授权给客户，允许客户将相关算法软件或软件包装载在约定型号的智能设备上使用，以此收取技术和软件使用授权费用，同时公司也向客户销售软硬一体视觉解决方案。在长期业务合作中，公司与传感器厂商建立了持续稳定的研发技术交流，促进研发思路协同统一；公司与芯片平台厂商建立了长期稳定的合作关系，针对芯片平台优化，不断提高产品适配性；公司亦与各大摄像头模组厂建立了业务合作关系，为其提供搭建多摄像头校准方案。 图1：虹软科技商业模式 资料来源：虹软科技IPO招股书，民生证券研究院 公司不断把握AI产业创新机遇，收入结构由以智能手机业务向多元化不断迈进，增速与技术创新周期正相关。公司自2003年设立以来一直专注于视觉人工智能算法的研究，凭借先进的科研力量、强大的产品开发能力以及卓越的工程实施能力，公司