化妆品行业双周报：持续看好国货崛起，重视性价比趋势

2024.02.04 股票研究 持续看好国货崛起，重视性价比趋势 化妆品 评级：增持 上次评级：增持 细分行业评级 訾猛(分析师) 闫清徽(分析师) 杨柳(分析师) 021-38676442 021-38031651 021-38038323 zimeng@gtjas.com yanqinghui@gtjas.com yangliu@gtjas.com 证书编号S0880513120002 S0880522120004 S0880521120001 行——化妆品行业双周报 业更 新 本报告导读： 回顾2023年美妆市场，大盘偏弱，渠道持续分散、性价比趋势明显；国货整体规模 增速21%、显著跑赢外资，产品创新、运营出色下看好国货份额持续提升。 摘要： 投资建议：建议增持：1）强品牌势能标的：组织优秀，大单品驱动的珀莱雅；受益重组胶原红利的巨子生物；2）受益平价消费趋势标 的：高性价比、强运营的上美股份；组织变革带动改善的福瑞达；产品渠道不断拓展的润本股份；3）预期筑底，有望迎来拐点的贝泰妮、丸美股份、水羊股份、上海家化、嘉亨家化、华熙生物、美丽田园、拉芳家化、青松股份等；4）产能释放及海外拓展双逻辑的嘉必优。 行业更新：2023年化妆品社零同比+5%、2年CAGR0%，在线上红利见顶、消费环境偏弱以及消费者手中库存积累的综合影响下，行业大盘 证偏弱，我们认为经历2022、2023两年去库存后，2024年行业有望逐券步企稳。竞争格局端，国货崛起趋势显著，中长期看，本土美妆集团研有望通过产品创新带动品牌升级+渠道运营拓展下沉客群对应的差异究化、性价比两条战略方向持续突围，当前板块头部公司估值已回落至报2024年PE20-30x，PEG小于1，我们认为不必过度悲观。 告2023年美妆市场回顾，大盘偏弱，渠道持续分散、性价比趋势明显。2023年我国限额以上化妆品零售额同比+5.1%，2年CAGR持平、跑输 社零，22H2起走弱明显。青眼口径数据，2023年中国化妆品行业整体规模为7972亿元，同比增长5.2%，线上渠道中，2023年抖音、快手美妆GMV同比+47%、70%，份额显著提升；线下KA下滑明显，CS、百货表现稳健。分价格带看，我们测算2023年淘系护肤0-200、200-400元价格带GMV同比-2%、+2%显著跑赢TOP50整体，性价比趋势从 2022年开始显现，2023年进一步凸显。 2023年国货整体规模增速21%跑赢外资，产品创新、运营出色下看好国货份额持续提升。据青眼数据，2023年化妆品市场中国货、外资份额50.4%、49.6%，国货规模同比+21%，2023年线上TOP20品牌 中国货占8席，其中珀莱雅、薇诺娜、韩束、谷雨、蜜丝婷增速显著好于外资，主因国货组织更高效灵活下，渠道运营能力及产品创新速度领先外资。渠道端，线下CS国货深度分销，抖音快手精细化投流运营下国货实现多平台领先，淘系、京东产品创新下头部国货排名持续提升。产品端，国货凭借早C晚A、重组胶原等功效、成分创新带动高价值产品突围，看好后续国货在夯实基础研发、消费者洞察能力提升下通过产品创新持续抢占份额。 风险提示：需求疲弱、行业景气度下行；品牌端竞争加剧；新品表现及新品牌孵化效果不及预期。 相关报告 化妆品《国货美妆布局出海，掘金东南亚、日本市场》 2024.01.14 化妆品《染发市场方兴未艾，染发剂第一股鼎龙科技上市》 2024.01.02 化妆品《新兴市场增长亮眼，大众、功效化趋势持续》 2023.12.18 化妆品《欧莱雅、福瑞达入局重组胶原蛋白，看好中国成分崛起》 2023.12.17 化妆品《国货赶超，守正出奇》 2023.12.08 目录 1.投资建议3 2.双周专题：2023年美妆市场回顾，国货崛起、性价比趋势明显3 2.1.大盘：整体偏弱，渠道持续分散、性价比趋势明显3 2.2.格局：国货产品创新、运营出色，份额持续提升6 3.行业重点个股更新及盈利预测8 4.风险提示10 1.投资建议 2023年化妆品社零同比+5%、2年CAGR0%，在线上红利见顶、消费环境偏弱以及消费者手中库存积累的综合影响下，行业大盘偏弱，展望2024年，我们认为经历2022、2023两年去库存后，2024年行业有望逐步企稳。 竞争格局端，2023年以来国货品牌商份额提升趋势更加显著，珀莱雅、薇诺娜、可复美、韩束等头部品牌排名均有提升，背后反映出本土集团从原料成分、产品品质、营销推广端多维度能力提升。中长期看，本土美妆集团有望通过产品创新带动品牌升级+渠道运营拓展下沉客群对应的差异化、性价比两条战略方向持续突围，当前板块头部公司估值已回落至2024PE20-30x，且优质标的仍有望保持20-30%的同比增速，PEG基本小于1，考虑国货份额提升逻辑以及多品牌、出海等增量，我们认为不必过度悲观。建议增持： 1）品牌势能向好，大单品驱动稳健增长的珀莱雅、巨子生物； 2）高性价比、强运营的上美股份；受益平价消费趋势，组织变革带动边际改善的福瑞达；低成本领先、产品渠道不断拓展的润本股份； 3）预期筑底，后续有望迎来拐点的贝泰妮、丸美股份、水羊股份、上海家化、嘉亨家化、华熙生物、美丽田园医疗健康、拉芳家化、青松股份 等； 4）产能释放及海外拓展双逻辑的嘉必优。 2.双周专题：2023年美妆市场回顾，国货崛起、性价比趋势明显 2.1.大盘：整体偏弱，渠道持续分散、性价比趋势明显 2023年化妆品社零同比+5%，22H2起跑输大盘。2023年我国限额以上化妆品零售额4142亿元同比+5.1%，2年CAGR持平、跑输社零。2016年以来我国化妆品行业在线上化带动消费者扩容、产品品类丰富及升级 下触底回升，2021年化妆品社零同比+14%跑赢社零总额增速1pct。2022H2-2023，随线上红利见顶、消费力走弱叠加大促下消费者囤货造成库存累加，化妆品社零走弱、跑输社零。 图1：限额以上化妆品社零2021-2023CAGR持平跑输社零总额 40% 20% 21% 13% 14% 0%4% 7% 11% 5% 9%7% 5% 11% 5%3%4%2%6% 13%13% 2% 13% 6% 14% 15% 10% 3%1% 8%6% 1% 3% 1%3% 0% -5% -1% -1% -7% -4%-2% -3% -8% 30% 20% 10% 0% -10% 30% 21全年22全年23全年2年CAGR(2021-2023) 数据来源：国家统计局、国泰君安证券研究 图2：2022H2化妆品较社零数据走弱 30% 20% 10% Feb-22Mar-22Apr-22May-22Jun-22Jul-22Aug-22Sep-22Oct-22Nov-22Dec-22Jan-23Feb-23Mar-23Apr-23May-23Jun-23Jul-23Aug-23Sep-23Oct-23Nov-23Dec-23 0% -10% -20% -30% 社零总额YOY化妆品YOY 社零2年CAGR化妆品两年CAGR 数据来源：国家统计局、国泰君安证券研究 预计化妆品行业全渠道市场规模接近8000亿元，2023年线上增速仍好于线下。据青眼口径数据，2023年中国化妆品行业整体规模为7972亿 元，同比增长5.2%。其中线上渠道凭借更高的渠道效率以及抖音、快手等新兴平台的渗透，增速仍好于线下，2023年线上化妆品规模4046亿元同比+10%、渠道份额51%、超过线下渠道；线下渠道疫情期间受损较为明显、同时在营销种草、交易转化等环节效率低于线上，疫后复苏相对缓慢，2023年线下化妆品规模3926亿元同比+0.8%。 图3：青眼口径2023年我国化妆品市场规模7972亿元同比+5% 2022 2023 化妆品市场规模（亿元） 7578 7972 yoy 5.2% 线上（亿元） 3679 4046 线上yoy 10.0% 线下（亿元） 3896 3926 线下yoy 0.8% 数据来源：青眼、国泰君安证券研究 分渠道看，线上抖音快手高速增长、线下格局较为稳定，整体渠道成分 散化趋势。据青眼数据，2023年化妆品市场中淘系、京东、抖音、快手、 百货、KA、CS渠道占比23%、4%、17%、3%、20%、9%、18%。线上渠道中，2023年抖音、快手美妆GMV同比+47%、70%，份额显著提升，主因平台兼具种草+成交属性、站内运营效率较高吸引品牌持续入驻，供需两端增量均较为明显。线下KA下滑明显，CS、百货表现稳健。 图4：线下格局相对稳定、线上抖快份额提升图5：抖音快手美妆GMV维持快速增长 100%80%60%40%20%0% 淘系 3.4% 19.1%10.8%20.9% 1.6% 12.1% 5.3% 26.9% 2022 京东抖音 快手 百货 6.3% 18.4% 8.7% 20.2% 2.5% 16.9% 4.3% 22.6% 2023 KACS 其他 80.00% 69.70% 60.00% 47% 40.00%20.00% 2.10% 1.60% 0.00% 淘系 抖音 快手京东CS KA 百货 -20.00%-11.70% -14.80% -15% 2023yoy 数据来源：青眼、国泰君安证券研究数据来源：青眼、国泰君安证券研究 分品类、功效看，护肤仍主导、彩妆等复苏明显，抗衰市场增速较好。青眼数据显示，化妆品主要品类中，2023年彩妆、护肤、身体护理、洗 护、香水占比21.3%、60.5%、8%、7%、3.2%。其中护肤仍为主导，但占比同比下降；彩妆疫后需求复苏明显；身体护理、洗护份额同比提升，预计受益渠道复苏叠加品类升级；香水品类受益渗透率提升份额近年来持续提升。功效护肤细分赛道中，抗衰市场超3000亿，2023年同比+31%，预计受益年轻化抗初老持续渗透以及新成分不断涌现带动产品创新升级；修护市场规模1638亿元同比+7%、表现稳健；美白祛斑规模1008亿元同比-5%我们预计主要因产品创新不足，预计后续在供给端创新下仍有较大增长潜力。 图6：护肤仍主导但占比略有下降图7：分功效看抗衰规模大、增速快 100% 9.24% 8.50% 7.20% 6.50% 7% 3500 30.5% -5.2% 抗衰美白祛斑销售额（亿元） 6.9% 舒缓修护yoy 35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0% 80% 9.30% 7.80% 7.10% 8% 30002500 7.50% 60%40% 52.40% 57.70% 62.60% 63.60% 60.50% 20001500 1000 20% 0% 21.30% 24% 20% 19.80% 21.30% 5000 2019 2020 2021 2022 2023 彩妆 护肤 身体护理 洗护 香水 数据来源：青眼、国泰君安证券研究数据来源：青眼、国泰君安证券研究 分价格带看，0-400增速好于整体，性价比趋势明显。据淘系TOP50护肤品牌数据我们测算，2023年0-200、200-400元价格带GMV同比-2%、 +2%显著跑赢TOP50整体，400-1500中高端及高端价格带受损明显，性价比趋势从2022年开始显现，2023年进一步凸显。 图8：淘系护肤TOP50中0-400元价格带显著跑赢TOP50整体 60% 50% 40% 30% 44% 30% 19% 49% 21% 20% 10% 0% -10% 11% 12% 9% -6% -5% 2% -2% -20% -13% -19-%17% -8% 2023yoy -16% -11-%8% -30% 2021yoy2022yoy-25%-25% 0-200200-400400-600600-1000 1000-15001500-3000TOP50合计 数据来源：魔镜、国泰君安证券研究 2