Q1收入略超预期，顺利实现开门红

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2024年04月29日 贵州茅台(600519.SH) 公司快报 Q1收入略超预期，顺利实现开门红 证券研究报告 白酒 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 2400元 股价 (2024-04-26) 1,709.43元 交易数据 总市值(百万元) 2,147,382.21 流通市值(百万元) 2,147,382.21 总股本(百万股) 1,256.20 流通股本(百万股) 1,256.20 12个月价格区间 1577.0/1897.0元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -1.1 -3.1 7.5 绝对收益 0.0 4.4 -2.0 赵国防 分析师 SAC执业证书编号：S1450521120008 zhaogf1@essence.com.cn 王尧 分析师 SAC执业证书编号：S1450523110002 wangyao2@essence.com.cn 相关报告 业绩超预期，2024年铆定15%增速目标提振信心 2024-04-03 全年圆满收官，Q4收入提速 2024-01-02 再次实施特别分红计划，重视股东回报 2023-11-21 稳健增长，公司具备强需求韧性和业绩确定性 2023-10-22 23H1超业绩预告，直销占比迈上新台阶 2023-08-03 事件：公司发布2024年一季报，2024Q1公司实现收入457.76亿元，同+18.11%；归母净利240.65亿元，同+15.73%；扣非净利240.51亿元，同+15.75%。 收入增速略好于预期，顺利实现开门红。24Q1公司收入/利润分别+18.11%/15.73%，连续三年一季度收入增速18%以上，高于年报里今年15%收入增速目标。分产品看，24Q1茅台酒/系列酒分别同比+17.75%/18.39%至397.07/59.36亿元，增速稳健。去年Q1系列酒基数较高（23Q1同比+46.28%至50.14亿元），系列酒增速较平稳。公司期末合同负债95.23亿元，环比-46.02亿元，同比+11.93亿元，业绩蓄水池深厚。24Q1销售收现462.57亿元（同比+29.34%），经营性现金流净额91.87亿元（同比+75.17%），经营质量优秀。 毛利率平稳，税率季度间波动短期影响净利率。直销/批发渠道Q1增速分别在8.49%/25.78%，批发渠道发货进度加快。直销渠道占比达42%，同比略有下降，其中i茅台Q1贡献酒类不含税收入53.43亿元，同比+8.96%。公司24Q1毛利率同比基本平稳，利润端增速慢于收入端主要系营业税金率同比增加1.62pct至15.49%，预计主要系生产销售节奏略有错位，导致24Q1税金及附加占收入比重提升明显。 茅台业绩工具箱充足，龙头经营定力强。去年以来公司多项改革举措落地，提价有望直接增厚公司收入利润，产品矩阵持续丰富，产品结构和直营渠道仍有优化空间。公司 2024 年公司营业总收入目标设定为 15%，与去年一致。我们从量、价、新品、渠道改革等角度认为公司今年仍有望顺利实现目标增速，业绩筹码充足。长期来看，茅台的品牌价值和商业模式是市场上非常稀缺的优质标的。 投资建议： 维持买入-A评级，预计公司2024-2026年的收入增速分别为16.2%/15.9%/15.4%，每股收益为69.81/81.76/94.83元，6个月目标价为2,400元，相当于2024年34x市盈率。 风险提示：政策和消费税风险，宏观经济不及预期，行业政策发生变化 -21%-11%-1%9%19%2023-042023-082023-122024-04贵州茅台沪深300999563380 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司快报/贵州茅台 [Table_Finance1] (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 127,554.0 150,560.3 174,983.6 202,837.0 233,985.1 净利润 62,716.4 74,734.1 87,700.2 102,738.4 119,123.0 每股收益(元) 49.93 59.49 69.81 81.79 94.83 每股净资产(元) 157.23 171.68 204.35 243.61 289.13 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 34.2 28.7 24.5 20.9 18.0 市净率(倍) 10.9 10.0 8.4 7.0 5.9 净利润率 49.2% 49.6% 50.1% 50.7% 50.9% 净资产收益率 31.8% 34.7% 34.2% 33.6% 32.8% 股息收益率 2.8% 1.1% 2.1% 2.5% 2.9% ROIC 47.1% 56.0% 68.1% 85.1% 73.4% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 公司快报/贵州茅台 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 [Table_Finance2] 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1275.5 1505.6 1749.8 2028.4 2339.9 成长性 减:营业成本 100.9 118.7 130.7 147.2 166.9 营业收入增长率 16.5% 18.0% 16.2% 15.9% 15.4% 营业税费 185.0 222.3 240.7 279.1 322.1 营业利润增长率 17.6% 18.0% 17.8% 17.0% 15.9% 销售费用 33.0 46.5 44.2 49.4 54.8 净利润增长率 19.6% 19.2% 17.3% 17.1% 15.9% 管理费用 90.1 97.3 121.5 136.4 152.2 EBITDA增长率 17.0% 17.7% 18.6% 16.9% 15.9% 研发费用 0.6 1.4 1.4 1.5 1.6 EBIT增长率 17.1% 17.8% 18.5% 17.1% 16.1% 财务费用 -13.9 -17.9 -11.9 -12.7 -11.6 NOPLAT增长率 16.8% 18.2% 18.9% 17.1% 16.1% 资产减值损失 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资资本增长率 -0.5% -2.2% -6.3% 34.4% -4.9% 加:公允价值变动收益 0.0 0.0 -2.7 0.4 0.6 净资产增长率 4.1% 9.1% 19.9% 19.9% 19.2% 投资和汇兑收益 0.6 0.3 0.0 0.0 0.0 营业利润 878.8 1037.1 1222.0 1429.4 1656.0 加:营业外净收支 -1.8 -0.5 -2.3 -2.3 -2.3 利润率 利润总额 877.0 1036.6 1219.7 1427.2 1653.7 毛利率 92.1% 92.1% 92.5% 92.7% 92.9% 减:所得税 223.3 261.4 306.1 358.2 415.1 营业利润率 68.9% 68.9% 69.8% 70.5% 70.8% 净利润 627.2 747.3 877.0 1027.4 1191.2 净利润率 49.2% 49.6% 50.1% 50.7% 50.9% EBITDA/营业收入 69.2% 69.1% 70.5% 71.1% 71.4% 资产负债表 EBIT/营业收入 68.0% 67.8% 69.2% 69.8% 70.3% （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 运营效率 货币资金 582.7 690.7 1299.9 1386.2 2069.9 固定资产周转天数 53 42 31 27 23 交易性金融资产 0.0 4.0 1.3 1.8 2.4 流动营业资本周转天数 308 256 212 214 213 应收帐款 0.5 0.9 0.4 1.2 0.7 流动资产周转天数 617 528 536 555 568 应收票据 1.1 0.1 19.4 22.5 26.0 应收帐款周转天数 0 0 0 0 0 预付帐款 9.0 0.3 32.3 4.5 37.2 存货周转天数 102 102 89 84 80 存货 388.2 464.4 399.5 549.2 489.3 总资产周转天数 719 630 625 625 630 其他流动资产 1184.6 1091.3 1207.5 1329.9 1458.0 可供出售金融资产 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资资本周转天数 385 322 265 260 252 持有至到期投资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 长期股权投资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资回报率 投资性房地产 0.1 0.0 0.0 0.0 0.0 ROE 31.8% 34.7% 34.2% 33.6% 32.8% 固定资产 197.4 151.4 153.2 151.0 147.3 ROA 25.7% 28.4% 27.3% 28.9% 27.5% 在建工程 22.1 25.2 24.6 26.0 27.0 ROIC 47.1% 56.0% 68.1% 85.1% 73.4% 无形资产 72.7 87.9 85.8 83.6 81.4 费用率 其他非流动资产 43.9 189.4 94.3 108.9 130.5 销售费用率 2.6% 3.1% 2.5% 2.4% 2.3% 资产总额 2543.6 2727.0 3350.6 3696.5 4498.2 管理费用率 7.1% 6.5% 6.9% 6.7% 6.5% 短期债务 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 研发费用率 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 应付帐款 69.5 63.5 85.3 70.1 106.1 财务费用率 -1.1% -1.2% -0.7% -0.6% -0.5% 应付票据 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 三费/营业收入 10.3% 9.8% 9.7% 9.3% 9.0% 其他流动负债 421.1 423.5 580.4 408.8 557.6 偿债能力 长期借款 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 资产负债率 19.4% 18.0% 20.0% 13.0% 14.8% 其他非流动负债 3.3 3.5 3.3 3.4 3.4 负债权益比 24.1% 21.9% 24.9% 15.0% 17.4% 负债总额 494.0 490.4 668.9 482.2 667.1 流动比率 4.41 4.62 4.45 6.88 6.1