2023年报及2024年一季报点评：经营底气足，股息成亮点

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 白酒 2024年04月29日 五粮液（000858）2023年报及2024年一季报点评 强推 （维持） 经营底气足，股息成亮点 目标价：215元 当前价：152.25元 事项：  公司发布2023年度及2024年一季报，2023年实现总营收832.7亿元，同增12.6%；归母净利润302.1亿元，同增13.2%；其中单Q4实现营收207.4亿元，同增14.0%；归母净利润73.8亿元，同增10.1%。24Q1实现营收348.3亿，同增11.9%，归母净利润140.5亿，同增12.0%。销售回款217.7亿元，同降24.0%，Q1末合同负债50.5亿元。 评论：  23年顺利收官，盈利稳中微升。公司23年及23Q4收入利润端均保持了双位数增长，符合预期。分产品看，五粮液/其他酒收入同比+13.5%/+11.6%，销量同比+18.0%/+27.6%，测算吨价同比-3.8%/-12.6%，渠道反馈1618/低度/五粮春/尖庄等产品加强红包费投、发力放量，五粮浓香产品日均开瓶扫码量同比增长超70%。分地区看，优势东部/西部/中部地区同比+17.9%/+21.7%/+16.3%表现亮眼，南北两侧省份仍待强化，全年新增核心终端2.6万家。盈利端全年稳中微升，Q4毛利率提升1.9pcts至75.6%，因年底加大渠道与营销费投，销售费用率提升2.3pcts至7.6%，净利率下降1.3pcts至35.6%。  Q1保持双位数增长，普五动销优秀，1618及低度实现弹性增长。Q1收入/利润同增11.9%/12.0%，维持双位数增长符合预期。结合渠道反馈，公司Q1普五周转优秀，华东等多地动销保持双位数增长，库存处于低位；1618和低度五粮液红包等费投力度较强，扫码开瓶情况较好，实现高弹性增长。盈利端毛利率78.4%基本持平，费用端亦保持平稳，管理费用率3.1％，略下降0.5pct，销售费用率7.5％，略提升0.8pct，净利率40.3%基本持平。  票据及普五控量策略下，应收提升明显，现金流略降，合同负债处合理水位。1218后公司积极督促回款，并加强票据支持，结合渠道反馈Q1回款已达80%，叠加24年普五缩量影响，23Q4+24Q1销售回款略降1.8%，但应收类项目相比23Q3末提升77.5亿元，Q1末合同负债50.5亿元，较历史看属合理水位。  24营销执行年坚定挺价，指引总营收目标保持两位数增长。公司营销执行年规划清晰、效率提升明显，渠道反馈公司节后持续控货，加强异地窜货查处，批价基本稳定在940元左右。公司24年收入目标继续保持双位数增长，展望Q2及全年，1618及低度有望在公司大力支持下保持高弹性增长，加上45和68度新品，弥补普五控量空缺，五粮浓香势能较强有望延续，同时积极布局新品、文创产品等。若1618等产品能有效贡献报表增长，普五则可切实控量，全年有望保持批价坚挺及报表双位数增长。  投资建议：经营底气足，分红率提升成亮点，维持“强推”评级。公司双位数增长稳健开局，内部管理、终端实际动销及批价表现均好于预期，全年看有望继续保持双位数增长。公司23年分红率提升至60%，股息率3.5%，当前股价对应24年估值17倍，在较快增长且提升分红率背景下已具较高吸引力。结合公司最新运营情况，我们预计24-26年EPS为8.87/9.90/11.02元（原24-25年预测值为8.86/10.08元），我们维持目标价215元，维持“强推”评级。  风险提示: 需求持续疲软、批价不及预期、经营策略执行不及预期。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 83,272 92,834 102,833 113,422 同比增速(%) 12.6% 11.5% 10.8% 10.3% 归母净利润(百万) 30,211 34,441 38,437 42,761 同比增速(%) 13.2% 14.0% 11.6% 11.2% 每股盈利(元) 7.78 8.87 9.90 11.02 市盈率(倍) 20 17 15 14 市净率(倍) 4.6 3.6 3.3 2.9 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2024年4月26日收盘价 证券分析师：欧阳予 邮箱：ouyangyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520070001 证券分析师：沈昊 邮箱：shenhao@hcyjs.com 执业编号：S0360521050001 证券分析师：田晨曦 邮箱：tianchenxi@hcyjs.com 执业编号：S0360522090005 证券分析师：刘旭德 邮箱：liuxude@hcyjs.com 执业编号：S0360523080010 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 公司基本数据 总股本(万股) 388,160.80 已上市流通股(万股) 388,152.59 总市值(亿元) 5,909.75 流通市值(亿元) 5,909.62 资产负债率(%) 18.62 每股净资产(元) 37.00 12个月内最高/最低价 184.08/123.82 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《五粮液（000858）重大事项点评：拐点初现，修复在途，重申“强推”评级》 2024-03-20 《五粮液（000858）1218经销商大会点评：量价更明确，路径更清晰》 2023-12-19 《五粮液（000858）2023年三季报点评：优势区域发力，报表环比改善》 2023-10-29 -25%-13%-2%10%23/0423/0723/0923/1124/0224/042023-04-28~2024-04-26五粮液沪深300华创证券研究所 五粮液（000858）2023年报及2024年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 五粮液分季度拆分（百万元，%） 资料来源：Wind，华创证券 图表 2 五粮液PE Band 图表 3 五粮液PB Band 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 五粮液（000858）2023年报及2024年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 115,456 148,187 164,622 183,019 营业总收入 83,272 92,834 102,833 113,422 应收票据 43 74 82 91 营业成本 20,157 22,148 23,887 25,994 应收账款 14,086 27,850 30,850 34,026 税金及附加 12,532 13,090 14,499 15,879 预付账款 169 221 239 260 销售费用 7,796 8,030 8,895 9,641 存货 17,388 19,873 21,433 23,324 管理费用 3,319 3,713 4,093 4,514 合同资产 0 0 0 0 研发费用 322 186 206 227 其他流动资产 40 93 59 70 财务费用 -2,473 -1,829 -1,909 -1,994 流动资产合计 147,182 196,299 217,286 240,791 信用减值损失 -1 -4 -1 -1 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -4 -2 -7 -7 长期股权投资 2,020 2,020 2,020 2,020 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 5,188 5,902 6,545 7,134 投资收益 58 30 60 60 在建工程 5,621 6,671 7,721 8,771 其他收益 331 350 200 200 无形资产 2,057 2,225 2,447 2,725 营业利润 42,004 47,873 53,417 59,415 其他非流动资产 3,364 3,576 3,615 3,646 营业外收入 45 45 45 45 非流动资产合计 18,251 20,394 22,348 24,297 营业外支出 136 136 136 136 资产合计 165,433 216,693 239,634 265,088 利润总额 41,913 47,782 53,326 59,324 短期借款 0 0 0 0 所得税 10,392 11,847 13,222 14,709 应付票据 732 1,329 1,433 1,560 净利润 31,521 35,935 40,104 44,615 应付账款 8,864 8,859 9,555 10,398 少数股东损益 1,310 1,494 1,667 1,854 预收款项 18 20 22 24 归属母公司净利润 30,211 34,441 38,437 42,761 合同负债 6,864 18,567 20,567 22,684 NOPLAT 29,661 34,559 38,668 43,115 其他应付款 5,386 5,386 5,386 5,386 EPS(摊薄)（元） 7.78 8.87 9.90 11.02 一年内到期的非流动负债 15 15 15 15 其他流动负债 10,804 14,703 16,315 18,080 主要财务比率 流动负债合计 32,683 48,877 53,292 58,146 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 12.6% 11.5% 10.8% 10.3% 其他非流动负债 400 400 400 400 EBIT增长率 12.4% 16.5% 11.9% 11.5% 非流动负债合计 400 400 400 400 归母净利润增长率 13.2% 14.0% 11.6% 11.2% 负债合计 33,084 49,278 53,692 58,546 获利能力 归属母公司所有者权益 129,558 163,999 181,772 201,470 毛利率 75.8% 76.1% 76.8% 77.1% 少数股东权益 2,791 3,416 4,170 5,072 净利率 37.9% 38.7% 39.0% 39.3% 所有者权益合计 132,349 167,415 185,942 206,542 ROE 23.3% 21.0% 21.1% 21.2% 负债和股东权益 165,433 216,693 239,634 265,088 ROIC 31.0% 28.3% 28.5% 28.5% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 20.0% 22.7% 22.4% 22.1% 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 0.3% 0.2% 0.2% 0.2% 经营活动现金流 41,742 34,335 38,757 43,151 流动比率 4.5 4.0 4.1 4.1 现金收益 29,638 34,779 38,953 43,463 速动比率 4.0 3.6 3.7 3.7 存货影响