证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 日用化学品 2024年04月19日 珀莱雅（603605）2023年报及2024年一季报点评 推荐 （首次） 主品牌多产线推动，收入利润均获亮眼增长 目标价：117元 当前价：103.60元 事项：  公司2023年实现营业收入89.05亿元，yoy+39.45%，实现归母净利润11.94亿元，yoy+46.06%，实现扣非归母净利润11.74亿元，yoy+48.91%。全年实现经营活动现金净流入14.69亿元，yoy+32.19%。  公司2023年四季度实现营收36.56亿元，yoy+50.9%，毛利率68.1%，销售净利率12.5%，实现归母净利润4.48亿元，yoy+39%。  公司2024年一季度实现营业收入21.82亿元，yoy+34.56%，实现归母净利润3.03亿元，yoy+45.58%，实现扣非归母净利润2.92亿元，yoy+47.5%。一季度毛利率70.1%（较23Q1+0.1pct），销售净利率14.4%（较23Q1+0.7pct）。 评论：  线上直营渠道强势，毛利率与净利率均有提升：公司23年毛利率70%（较22年+0.23pct，下同），主要系线上占比提升带来，线上直营占主营收入75.9%（+5.51pct）。销售净利率实现13.82%（+0.8pct），主要系毛利率提升与所得税费用率下降。全年实现销售费用率44.61%（+0.98pct），主要系形象宣传推广费增加，23年形象推广宣传费用率39.69%（+1.79pct）；管理费用率5.11%（-0.02pct），研发费用率1.95%（-0.05pct）。  珀莱雅主品牌占比降低，多品牌布局细分品类，彩棠迈入10亿俱乐部。23年公司自有品牌珀莱雅收入71.77亿元（yoy+36%，占比81%，较22年下降2pct），彩棠23年实现全年收入10.01亿元（yoy+75%），OR（Off&Relax）实现收入2.15亿元（yoy+71%），悦芙媞实现收入3.03亿元（yoy+62%）。公司综合各品牌中护肤类收入占比达到85%，美容彩妆占比12.55%，洗护占比2.42%。  各品牌卡位清晰，产品战略明确。公司自有品牌覆盖大众精致护肤、彩妆、洗护、高功效护肤等领域，主品牌珀莱雅“大单品”战略有效，23年对“双抗系列”与“红宝石系列”核心单品进行升级，上线高端产线“能量系列”，利用首款备案通过的专利环肽新原料对“红宝石面霜3.0”升级。彩棠23年下半年重点发力底妆赛道，在天猫与抖音双平台均增长明显。OR深化“亚洲头皮健康专家”心智，悦芙媞深化“油皮护肤专家”用户认知。  投资建议：公司大单品策略强化品牌形象，高端化战略市场接受度超预期，考虑到公司各品牌均有清晰增长路径，我们略上调业绩预期24-26年营收114.5/141.9/172.8亿元（原预期24-25年101.8/122.7亿元），24-26年归母净利润15.5/19.0/21.8亿元（原预期24-25年13.4/16.3亿元），考虑公司所处赛道仍维系增长，对24年业绩给予1Xpeg，约为30X PE，对应目标市值465亿元。  风险提示：线上电商价格竞争加剧影响毛利率，存货补库周期影响上游原材料价格等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 8,905 11,450 14,186 17,281 同比增速(%) 39.5% 28.6% 23.9% 21.8% 归母净利润(百万) 1,194 1,549 1,904 2,181 同比增速(%) 46.1% 29.7% 22.9% 14.6% 每股盈利(元) 3.01 3.90 4.80 5.50 市盈率(倍) 34 27 22 19 市净率(倍) 9.4 7.6 6.0 4.9 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2024年4月19日收盘价 证券分析师：王薇娜 电话：010-66500993 邮箱：wangweina@hcyjs.com 执业编号：S0360517040002 证券分析师：姚婧 邮箱：yaojing@hcyjs.com 执业编号：S0360522090001 公司基本数据 总股本(万股) 39,675.74 已上市流通股(万股) 39,480.03 总市值(亿元) 411.04 流通市值(亿元) 409.01 资产负债率(%) 41.17 每股净资产(元) 11.20 12个月内最高/最低价 173.86/78.24 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《珀莱雅（603605）2023年三季报点评：淡季依旧不错表现，积极为Q4蓄力》 2023-10-24 《珀莱雅（603605）2023年中报点评：超预期增长，品牌势能凸显》 2023-08-30 《珀莱雅（603605）2022年报及2023年一季报点评：持续优异表现，多品牌多品类共进》 2023-04-21 -35%-23%-10%2%23/0423/0723/0923/1124/0224/042023-04-19~2024-04-19珀莱雅沪深300华创证券研究所 珀莱雅（603605）2023年报及2024年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 4,011 4,935 6,518 8,171 营业总收入 8,905 11,450 14,186 17,281 应收票据 0 0 0 0 营业成本 2,677 3,451 4,282 5,314 应收账款 345 453 436 534 税金及附加 91 101 125 152 预付账款 203 191 231 309 销售费用 3,972 5,045 6,271 7,719 存货 797 1,101 1,341 1,697 管理费用 455 585 725 881 合同资产 0 0 0 0 研发费用 174 221 274 334 其他流动资产 189 260 317 371 财务费用 -59 -27 -37 -45 流动资产合计 5,545 6,940 8,843 11,082 信用减值损失 -10 -10 -5 -8 其他长期投资 66 66 66 66 资产减值损失 -108 -160 -190 -220 长期股权投资 114 114 114 114 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 827 903 836 776 投资收益 -17 -5 -7 -8 在建工程 52 54 138 213 其他收益 45 40 40 40 无形资产 405 396 392 395 营业利润 1,503 1,939 2,384 2,731 其他非流动资产 314 330 347 353 营业外收入 4 1 1 1 非流动资产合计 1,778 1,863 1,893 1,917 营业外支出 12 0 0 0 资产合计 7,323 8,803 10,736 12,999 利润总额 1,495 1,940 2,385 2,732 短期借款 200 200 200 200 所得税 264 343 422 484 应付票据 37 128 147 161 净利润 1,231 1,597 1,963 2,248 应付账款 1,019 1,090 1,287 1,650 少数股东损益 37 48 59 67 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 1,194 1,549 1,904 2,181 合同负债 301 387 480 584 NOPLAT 1,182 1,574 1,933 2,211 其他应付款 155 155 155 155 EPS(摊薄)（元） 3.01 3.90 4.80 5.50 一年内到期的非流动负债 4 4 4 4 其他流动负债 403 521 644 760 主要财务比率 流动负债合计 2,119 2,485 2,917 3,514 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 753 753 753 753 营业收入增长率 39.5% 28.6% 23.9% 21.8% 其他非流动负债 50 50 50 50 EBIT增长率 41.8% 33.2% 22.8% 14.4% 非流动负债合计 803 803 803 803 归母净利润增长率 46.1% 29.7% 22.9% 14.6% 负债合计 2,922 3,288 3,720 4,317 获利能力 归属母公司所有者权益 4,350 5,403 6,842 8,452 毛利率 69.9% 69.9% 69.8% 69.3% 少数股东权益 51 112 174 230 净利率 13.8% 13.9% 13.8% 13.0% 所有者权益合计 4,401 5,515 7,016 8,682 ROE 27.4% 28.7% 27.8% 25.8% 负债和股东权益 7,323 8,803 10,736 12,999 ROIC 29.0% 31.4% 30.9% 29.0% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 39.9% 37.4% 34.6% 33.2% 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 22.9% 18.3% 14.3% 11.6% 经营活动现金流 1,469 1,598 2,181 2,357 流动比率 2.6 2.8 3.0 3.2 现金收益 1,264 1,698 2,064 2,338 速动比率 2.2 2.3 2.6 2.7 存货影响 -128 -304 -239 -357 营运能力 经营性应收影响 -246 64 167 44 总资产周转率 1.2 1.3 1.3 1.3 经营性应付影响 449 162 216 377 应收账款周转天数 9 13 11 10 其他影响 130 -22 -27 -45 应付账款周转天数 100 110 100 99 投资活动现金流 -476 -200 -163 -170 存货周转天数 99 99 103 103 资本支出 -178 -197 -151 -151 每股指标(元) 股权投资 25 0 0 0 每股收益 3.01 3.90 4.80 5.50 其他长期资产变化 -323 -3 -12 -19 每股经营现金流 3.70 4.03 5.50 5.94 融资活动现金流 -460 -474 -435 -534 每股净资产 10.96 13.62 17.24 21.30 借款增加 30 0 0 0 估值比率 股利及利息支付 -407 -491 -601 -688 P/E 34 27 22 19 股东融资 0 38 41 49 P/B 9 8 6 5 其他影响 -83 -21 125 105 EV/EBITDA 28 21 17 15 资料来源：公司公告，华创证券预测 珀莱雅（603605）2023年报及2024年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 商社组团队介绍 组长、首席分析师：王薇娜 美国密歇根大学安娜堡分校理学硕士。曾任职于光大永明资产管理、国寿安保基金。2016年加入华创证券研究所。2017年金牛奖餐饮旅游第四名。 高级分