医药生物/医疗器械 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 采纳股份（301122.SZ） 2024年04月19日 投资评级：买入（维持） 日期 2024/4/19 当前股价(元) 22.42 一年最高最低(元) 51.33/18.93 总市值(亿元) 27.41 流通市值(亿元) 9.92 总股本(亿股) 1.22 流通股本(亿股) 0.44 近3个月换手率(%) 275.98 股价走势图 数据来源：聚源 《2023H1业绩承压，H2降库存影响下降，产能爬坡可期—公司信息更新报告》-2023.8.25 2023年业绩因去库承压，需时间缓解海外出口压力 ——公司信息更新报告 余汝意（分析师） 司乐致（分析师） yuruyi@kysec.cn 证书编号：S0790523070002 silezhi@kysec.cn 证书编号：S0790523110003  2023年整体因去库承压，需时间缓解海外出口压力，维持“买入”评级 2023年公司实现营收4.10亿元（-11.82%），归母净利润 1.13亿元（-30.46%），扣非净利润 0.85亿元（-38.98%），毛利率38.88%（-1.91pct），净利率27.42%（-7.35pct），经营活动现金流净额0.38亿元。分板块，医疗器械收入2.60亿元（-1.10%），毛利率38.49%（-2.37pct）；动物产品收入1.25亿（-20.80%），毛利率37.60%（+1.96pct）；实验室耗材收入0.18亿元（-56.46%），毛利率54.80%（-5.43pct）。分地区，国内收入0.30亿（+11.40%），海外收入3.81亿元（-13.24%）；分费用，销售费用率1.64%（+0.64pct），管理费用率6.79%（+0.91pct），研发费用率5.22%（+0.98pct），主要系营收小幅下降。考虑到公司正积极推进国内外产能优化，但海外出口压力需要时间消化，我们下调2024-2025年并新增2026年的盈利预测，预计归母净利润分别为0.72/1.13/1.37亿元（原值为1.99/2.79亿元），EPS分别为0.59/0.92/1.12元，当前股价对应PE分别为37.9/24.3/20.1倍，维持“买入”评级。  注射穿刺市场规模稳定增长，海外出口压力亟需化解 据Grand View Research数据，全球注射穿刺市场规模稳步上升，预计2026年将达257亿美元，2019-2026年CAGR为8.5%。2023年公司国外客户收入占比92.71%以上，集采风险小且无反腐风险，国内低耗成本优势凸现，采纳股份凭借客户粘性，产品力稳定性获得一众客户认可。目前公司亟需向FDA相关机构提交证据材料，以期尽快恢复美国供货，或同时快速推进海外产能落地。  医用+兽用+实验室耗材三驾马车，技术+品类+产能拉动业绩快速增长 医用产品核心驱动业绩快速增长，兽用产品和实验室耗材保持稳定增长。公司已在客户粘性、生产工艺、专利保护、洁净车间、资金投入等方面跨过行业壁垒。公司拥有国内专利 120 项，境外专利 4 项，公司产品质量管理体系接轨国际标准，拥有 ISO13485、ISO11135、MDSAP 等多项认证，公司全资子公司采纳检验已取得 CNAS 认证和 CMA 认定。目前拥有无菌注射器、营养喂食注射器等常规产品以及安全胰岛素注射器、安全采血/输液针等多项高附加值产品，同时正不断加快新品研发和拓展与客户的合作品类；公司有超6.8万平米生产车间，华士镇二期项目工程进度已达88%，预计会分批分步投产使用，产能释放有望拉动业绩恢复增长，产能爬坡可期。  风险提示：新产品销售不及预期、大客户流失、贸易争端问题、出口受阻。 财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 465 410 322 385 461 YOY(%) 5.3 -11.8 -21.6 19.6 19.9 归母净利润(百万元) 162 113 72 113 137 YOY(%) 23.9 -30.5 -35.8 56.2 20.9 毛利率(%) 40.8 38.9 39.3 39.2 39.1 净利率(%) 34.8 27.4 22.5 29.4 29.6 ROE(%) 9.3 6.2 4.0 6.0 6.9 EPS(摊薄/元) 1.32 0.92 0.59 0.92 1.12 P/E(倍) 17.3 24.9 37.9 24.3 20.1 P/B(倍) 1.6 1.6 1.6 1.5 1.4 数据来源：聚源、开源证券研究所 -64%-48%-32%-16%0%16%2023-042023-082023-122024-04采纳股份沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 1395 1326 1326 1475 1515 营业收入 465 410 322 385 461 现金 356 178 306 276 433 营业成本 276 251 195 234 281 应收票据及应收账款 66 97 30 122 61 营业税金及附加 4 2 2 2 3 其他应收款 3 1 2 2 3 营业费用 5 7 6 8 9 预付账款 6 6 3 8 6 管理费用 27 28 29 35 37 存货 65 90 31 114 60 研发费用 20 21 19 23 23 其他流动资产 899 953 953 953 953 财务费用 -28 -7 -10 -12 -14 非流动资产 448 603 535 549 571 资产减值损失 0 9 30 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 2 4 4 5 4 固定资产 223 237 240 285 327 公允价值变动收益 9 9 9 10 11 无形资产 42 42 46 44 42 投资净收益 8 19 20 20 20 其他非流动资产 183 323 249 220 202 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 1843 1929 1861 2024 2087 营业利润 180 129 83 130 157 流动负债 99 111 62 136 93 营业外收入 5 1 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 1 0 0 0 0 应付票据及应付账款 76 89 40 114 71 利润总额 184 130 83 130 157 其他流动负债 23 22 22 22 22 所得税 22 18 11 17 20 非流动负债 8 11 11 11 11 净利润 162 113 72 113 137 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 8 11 11 11 11 归属母公司净利润 162 113 72 113 137 负债合计 107 123 73 148 104 EBITDA 201 157 100 150 182 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS(元) 1.32 0.92 0.59 0.92 1.12 股本 94 122 122 122 122 资本公积 1206 1177 1086 1086 1086 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 留存收益 437 507 571 668 787 成长能力 归属母公司股东权益 1736 1807 1788 1876 1982 营业收入(%) 5.3 -11.8 -21.6 19.6 19.9 负债和股东权益 1843 1929 1861 2024 2087 营业利润(%) 18.4 -28.0 -35.8 56.2 20.9 归属于母公司净利润(%) 23.9 -30.5 -35.8 56.2 20.9 获利能力 毛利率(%) 40.8 38.9 39.3 39.2 39.1 净利率(%) 34.8 27.4 22.5 29.4 29.6 现金流量表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 9.3 6.2 4.0 6.0 6.9 经营活动现金流 139 87 136 -4 201 ROIC(%) 8.8 6.0 3.7 5.6 6.4 净利润 162 113 72 113 137 偿债能力 折旧摊销 28 32 25 29 36 资产负债率(%) 5.8 6.4 3.9 7.3 5.0 财务费用 -28 -7 -10 -12 -14 净负债比率(%) -20.2 -9.5 -16.8 -14.4 -21.5 投资损失 -8 -19 -20 -20 -20 流动比率 14.1 11.9 21.4 10.8 16.3 营运资金变动 -22 -37 79 -105 73 速动比率 13.3 10.2 19.4 9.2 14.6 其他经营现金流 7 6 -9 -10 -11 营运能力 投资活动现金流 -992 -225 72 -13 -27 总资产周转率 0.4 0.2 0.2 0.2 0.2 资本支出 165 198 -67 14 22 应收账款周转率 7.3 5.0 5.0 5.0 5.0 长期投资 -830 -48 0 0 0 应付账款周转率 3.9 3.0 3.0 3.0 3.0 其他投资现金流 -1657 -75 4 1 -5 每股指标（元） 筹资活动现金流 1067 -43 -81 -13 -17 每股收益(最新摊薄) 1.32 0.92 0.59 0.92 1.12 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.14 0.71 1.12 -0.04 1.65 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 14.20 14.78 14.63 15.35 16.22 普通股增加 24 28 0 -0 0 估值比率 资本公积增加 1074 -28 -91 0 0 P/E 17.3 24.9 37.9 24.3 20.1 其他筹资现金流 -30 -43 10 -13 -17 P/B 1.6 1.6 1.6 1.5 1.4 现金净增加额 226 -177 127 -30 157 EV/EBITDA 7.8 11.3 16.4 11.2 8.3 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 4 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R4（中高风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的