车流量持续修复，分红绝对值提升

2024年4月18日，山东高速发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入265.46亿元，同比增长18.62%；实现归母净利润 32.97亿元，同比增长8.47%。其中，Q4公司实现营收86.06亿元；实现归母净利润6.3亿元。 运营路产车流量恢复，营收同比增长。2023年公司营业收入同比增长18.62%，主要系PPP项目建造期服务收入增加及通行费收入增加所致。（1）公路业务：公司运营路产车流量恢复，2023年实现通行费收入102.47亿元，同比增加10.15%。其中，公司核心路 产京台高速济泰段改扩建工程于2022年10月提前通车，京台高速通行费收入同比增长43.09%。（2）铁路业务：子公司山东高速轨道交通集团营业收入同比增长16.10%，净利润同比增长37.73%，主要因2023年货运量达到1.05亿吨，同比增长17.6%。 人民币(元)成交金额(百万元) 毛利率同比下降，费用率同比改善。2023年公司实现毛利率30.4%， 同比下降4.3pct。费用率方面，2023年公司期间费用率为13.28%，同比下降1.56pct。其中销售费用率为0.33%，同比增加0.05pct；管理费用率为3.96%，同比下降0.36pct；研发费用率为1.82%，同比下降0.03pct；财务费用率为7.16%，同比下降1.22pct。2023年公司实现投资收益13.71亿元，同比下降21.25%。尽管期间费用率下降，但由于公司毛利率下降，2023年公司归母净利率为12.42%，同比下降1.16pct。 改扩建项目进度超计划，分红绝对值提升。公司京台高速齐济改 扩建项目2023年完成投资23.12亿元，超全年任务32%。济荷高 速改扩建项目完成年度投资52.6亿，确保高质量高标准完成年度计划投资。根据公司分红承诺，2020-2024年公司每年分红不低于归母净利润的60%。2023年公司拟分红20.33亿元，现金分红比例达到61.66%。回顾公司过往每股股利，自2019年起提升至0.38元后保持稳定或上升。2023年，公司分红绝对值为每股0.42元，较2021-2022年的每股0.4元提升5%。 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 230419 230719 231019 240119 成交金额山东高速沪深300 350 300 250 200 150 100 50 0 考虑到公司持续推进高速公路建设，修正公司2023-2025年净利 预测为38.9亿元、44.1亿元，新增2026年预测48.8亿元，维持 “买入”评级。 经济修复不及预期风险，改扩建工程建设进度不及预期风险，高速公路收费政策变化风险，投资收益大幅缩减风险。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 16,204 18,486 26,546 28,508 30,132 31,389 货币资金 4,734 4,915 4,438 6,554 6,274 7,472 增长率 14.1% 43.6% 7.4% 5.7% 4.2% 应收款项 6,212 6,895 7,879 9,980 10,548 10,988 主营业务成本 -9,184 -12,078 -18,480 -19,671 -20,499 -21,245 存货 1,456 324 927 1,455 1,573 1,630 %销售收入 56.7% 65.3% 69.6% 69.0% 68.0% 67.7% 其他流动资产 3,987 7,045 11,070 6,965 7,099 7,297 毛利 7,020 6,408 8,066 8,837 9,633 10,144 流动资产 16,388 19,180 24,313 24,954 25,494 27,387 %销售收入 43.3% 34.7% 30.4% 31.0% 32.0% 32.3% %总资产 13.0% 14.0% 16.0% 16.5% 16.7% 17.5% 营业税金及附加 -108 -97 -138 -143 -151 -157 长期投资 18,573 21,059 23,463 22,746 22,849 23,049 %销售收入 0.7% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 24,953 12,521 14,033 13,356 12,654 12,323 销售费用 -19 -11 -87 -86 -90 -94 %总资产 19.8% 9.1% 9.2% 8.8% 8.3% 7.9% %销售收入 0.1% 0.1% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 无形资产 63,936 70,700 74,972 75,765 77,616 79,518 管理费用 -736 -756 -1,052 -1,155 -1,241 -1,300 非流动资产 109,518 117,867 127,407 125,969 127,211 128,972 %销售收入 4.5% 4.1% 4.0% 4.1% 4.1% 4.1% %总资产 87.0% 86.0% 84.0% 83.5% 83.3% 82.5% 研发费用 -136 -176 -484 -513 -542 -565 资产总计 125,906 137,046 151,720 150,923 152,706 156,360 %销售收入 0.8% 1.0% 1.8% 1.8% 1.8% 1.8% 短期借款 6,105 4,410 7,031 10,129 7,003 5,459 息税前利润（EBIT） 6,021 5,368 6,305 6,941 7,608 8,029 应付款项 14,822 14,899 19,812 24,281 25,543 26,827 %销售收入 37.2% 29.0% 23.8% 24.3% 25.2% 25.6% 其他流动负债 3,124 5,416 5,256 5,980 6,092 6,191 财务费用 -1,946 -1,829 -1,901 -2,105 -2,064 -1,886 流动负债 24,050 24,725 32,099 40,390 38,639 38,477 %销售收入 12.0% 9.9% 7.2% 7.4% 6.9% 6.0% 长期贷款 50,011 51,349 54,027 54,027 54,027 54,027 资产减值损失 13 -209 -625 0 -97 -150 其他长期负债 5,041 8,717 10,653 11,163 11,172 11,180 公允价值变动收益 0 78 146 0 0 0 负债 79,102 84,792 96,778 105,580 103,838 103,684 投资收益 975 1,740 1,371 1,439 1,511 1,587 普通股股东权益 37,198 39,657 41,705 31,226 33,871 36,799 %税前利润 18.8% 35.9% 25.4% 22.9% 21.7% 20.9% 其中：股本 4,811 4,827 4,840 4,840 4,840 4,840 营业利润营业利润率营业外收支 5,15231.8%34 5,24528.4% -399 5,43020.5%-30 6,27522.0%0 6,95823.1%0 7,58024.1%0 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 19,321 9,606 125,906 19,61212,597 137,046 20,83613,237 151,720 23,17014,117 150,923 25,81414,997 152,706 28,74315,877 156,360 税前利润利润率 5,18532.0% 4,84626.2% 5,40020.3% 6,27522.0% 6,95823.1% 7,58024.1% 比率分析 所得税 -1,267 -1,106 -1,243 -1,506 -1,670 -1,819 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 24.4% 22.8% 23.0% 24.0% 24.0% 24.0% 每股指标 净利润 3,918 3,740 4,157 4,769 5,288 5,760 每股收益 0.634 0.591 0.681 0.803 0.911 1.008 少数股东损益 866 885 860 880 880 880 每股净资产 7.732 8.215 8.616 6.451 6.998 7.602 归属于母公司的净利润 3,052 2,855 3,297 3,889 4,408 4,880 每股经营现金净流 2.036 1.059 1.242 2.978 1.986 2.071 净利率 18.8% 15.4% 12.4% 13.6% 14.6% 15.5% 每股股利 0.380 0.400 0.400 0.321 0.364 0.403 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 8.21% 7.20% 7.91% 12.45% 13.01% 13.26% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 2.42% 2.08% 2.17% 2.58% 2.89% 3.12% 净利润 3,918 3,740 4,157 4,769 5,288 5,760 投入资本收益率 4.35% 3.73% 3.99% 4.59% 5.01% 5.19% 少数股东损益 866 885 860 880 880 880 增长率 非现金支出 3,060 3,364 4,499 2,601 2,665 2,697 主营业务收入增长率 42.57% 14.09% 43.60% 7.39% 5.70% 4.17% 非经营收益 1,089 636 969 1,079 1,066 849 EBIT增长率 93.60% -10.84% 17.44% 10.10% 9.60% 5.53% 营运资金变动 1,727 -2,628 -3,615 5,966 594 716 净利润增长率 49.70% -6.45% 15.48% 17.95% 13.34% 10.72% 经营活动现金净流 9,794 5,113 6,010 14,414 9,614 10,023 总资产增长率 35.50% 8.85% 10.71% -0.53% 1.18% 2.39% 资本开支 -8,422 -6,728 -7,132 -994 -3,708 -4,108 资产管理能力 投资 391 -2,686 -2,733 717 -200 -350 应收账款周转天数 22.7 31.2 32.6 30.0 30.0 30.0 其他 1,229 564 670 1,439 1,511 1,587 存货周转天数 56.6 26.9 12.4 27.0 28.0 28.0 投资活动现金净流 -6,802 -8,850 -9,195 1,162 -2,397 -2,871 应付账款周转天数 291.4 307.2 236.9 308.0 312.0 318.0 股权募资 6,230 5,844 5,539 -12,700 0 0 固定资产周转天数 222.2 210.6 156.5 130.6 109.0 91.5 债权募资 1,957 4,864 6,576 3,495 -3,126 -1,544 偿债能力 其他 -9,018 -6,626 -9,781 -4,213 -4,341 -4,388 净负债/股东权益 109.78% 96.85% 107.81% 1