请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 年报点评报告 2024年04月12日 巨子生物（02367.HK） 公司业绩实现亮眼高增，稳步推进妆械协同发展 2023年业绩亮眼，营收/归母净利润分别同增49%/45%。2023年公司实现营业收入35.24亿元（yoy+49.0%），实现归母净利润14.52亿元（yoy+44.9%），实现经调整净利润14.69亿元（yoy+39.0%）。2023年公司毛利率为83.6%，同比-0.8pcts，主要系销售成本增加及产品结构变化；费用率方面，销售费用率为33.0%，同比+3.1pcts，主要系线上直销渠道快速扩张致营销投入增加；管理费用率为2.7%，同比-2.0pcts，主要系上市费用开支减少；研发费用率为2.1%，同比+0.2pcts，主要系公司持续投入基础研究与产品研发及研发人员薪酬增加。2023年公司整体经调整净利率41.7%，同比-3.0pcts。 功效性护肤品收入同增69.5%，研发储备驱动品牌势能稳步提升。2023年分产品来看，其中：1）专业皮肤护理产品：实现收入35.08亿元（yoy+51.1%），其中功效性护肤品收入26.47亿元（yoy+69.5%），主要系公司持续加强全渠道运营、大单品策略稳步推进及明星单品实现高速增长；医用敷料收入8.61亿元（yoy+13.2%）；2023年分具体品牌来看：①可复美：实现营收27.88亿元（yoy+72.9%），主要系持续优化运营策略，品牌力持续增强，精华、面膜、乳液等品类拓展良好，胶原棒等明星单品销售高增；②可丽金：实现营收6.17亿元（yoy-0.3%），品牌产品矩阵进行更新迭代并优化调整渠道结构，加强公域渠道建设，品牌调整成效有望逐步显现；③其他品牌：实现营收1.03亿元（yoy+14.3%）；2）保健食品及其他产品：实现收入0.16亿元（yoy-62.5%）。公司在胶原蛋白领域持续保持行业领先地位，公司在重组胶原蛋白分子库中已拥有超过40种胶原分子，在研项目超100个，以研发优势赋能旗下多品牌矩阵稳步提升势能。 直销渠道收入同增72.7%，稳步拓展全域销售网络。2023年分渠道来看：1）直销渠道：实现收入24.21亿元（yoy+72.7%），其中，通过DTC店铺线上销售收入21.55亿元（yoy+77.5%），主要系公司持续加强线上多平台布局及精细化运营，天猫、抖音等电商平台快速增长，据公司公告，可复美和可丽金的线上全渠道GMV在2023年大促活动中表现亮眼，在618期间分别同增165%+/70%+，在双11期间分别同增100%+/50%+；面向电商平台的线上直销收入为1.78亿元（yoy+42.6%），主要系持续优化平台营销策略和货品结构；线下直销收入为0.89亿元（同比+39.6%），持续拓展线下直销渠道的门店和产品布局并加强门店营销活动和人员培训；2）经销：实现收入11.04亿元（yoy+14.6%），增长较为稳定。公司产品已布局至全国约1500家公立医院、2500家私立医院和诊所、约650个连锁药房以及约6000家CS/KA门店，稳步推进全域销售网络拓展实现多渠道放量。 盈利预测与投资建议。巨子生物为重组胶原蛋白行业龙头，以厚重的品牌沉淀与精细化渠道营运稳固护肤品行业先发优势，逐步开拓医美针剂领域应用进一步稳固竞争护城河。基于年报业绩表现，我们预计公司2024-2026年分别实现营收46.64/59.72/74.29亿元，归母净利润分别18.45/23.03/28.05亿元，同增27%/25%/22%，当前对应2024年PE为21倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、新品推广不及预期、终端需求疲软。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2,364 3,524 4,664 5,972 7,429 增长率yoy（%） 52.3 49.0 32.3 28.1 24.4 归母净利润（百万元） 1,002 1,452 1,845 2,303 2,805 增长率yoy（%） 21.0 44.9 27.1 24.8 21.8 EPS最新摊薄（元/股） 1.01 1.46 1.85 2.31 2.82 净资产收益率（%） 35.3 33.1 29.6 27.0 24.8 P/E（倍） 39.0 26.9 21.2 17.0 13.9 P/B（倍） 13.8 9.0 6.3 4.6 3.5 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2024年4月11日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 生物技术 前次评级 买入 4月11日收盘价(港元) 42.65 总市值(百万港元) 42,436.75 总股本(百万股) 995.00 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 4.61 股价走势 作者 分析师 萧灵 执业证书编号：S0680523060002 邮箱：xiaoling@gszq.com 相关研究 1、《巨子生物（02367.HK）：品牌与渠道强力双击，DTC收入高增112%》2023-03-28 -46%-37%-27%-18%-9%0%9%2023-042023-082023-122024-04巨子生物恒生指数 2024年04月12日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 2538 4135 2137 2428 5059 营业收入 2364 3524 4664 5972 7429 现金 1331 2504 308 513 2905 营业成本 369 577 745 996 1290 应收票据及应收账款 69 102 125 166 196 营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他应收款 87 54 133 106 192 营业费用 706 1164 1603 2048 2530 预付账款 0 0 0 0 0 管理费用 111 97 140 179 223 存货 184 200 296 368 492 研发费用 44 75 107 143 186 其他流动资产 866 1275 1275 1275 1275 财务费用 1 0 0 2 0 非流动资产 600 838 1002 1160 1320 资产减值损失 -1 -1 2 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 45 134 86 100 86 固定资产 491 663 827 985 1145 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 7 7 8 8 7 投资净收益 0 0 0 0 0 其他非流动资产 102 167 167 167 167 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 3138 4973 3139 3588 6378 营业利润 1178 1745 2152 2705 3287 流动负债 281 531 2820 2875 2923 营业外收入 0 0 0 0 0 短期借款 12 36 1992 36 36 营业外支出 0 0 0 0 0 应付票据及应付账款 55 133 109 215 205 利润总额 1178 1745 2152 2705 3287 其他流动负债 214 362 719 2624 2682 所得税 176 297 310 406 486 非流动负债 20 71 71 71 71 净利润 1002 1448 1842 2299 2801 长期借款 2 1 1 1 1 少数股东损益 0 -4 -3 -4 -5 其他非流动负债 19 70 70 70 70 归属母公司净利润 1002 1452 1845 2303 2805 负债合计 301 602 2890 2945 2993 EBITDA 1176 1743 2227 2805 3411 少数股东权益 4 9 6 3 -2 EPS（元） 1.01 1.46 1.85 2.31 2.82 股本 0 0 995 995 995 资本公积 2833 4362 -2594 -4497 -4550 主要财务比率 留存收益 0 0 1842 4141 6942 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 2833 4362 4842 7145 9950 成长能力 负债和股东权益 3138 4973 3139 3588 6378 营业收入(%) 52.3 49.0 32.3 28.1 24.4 营业利润(%) 21.1 48.2 23.3 25.7 21.5 归属于母公司净利润(%) 21.0 44.9 27.1 24.8 21.8 获利能力 毛利率(%) 84.4 83.6 84.0 83.3 82.6 现金流量表（百万元） 净利率(%) 42.4 41.2 39.6 38.6 37.8 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 35.3 33.1 29.6 27.0 24.8 经营活动现金流 658 NA 1455 2420 2676 ROIC(%) 34.9 32.7 22.4 26.8 24.6 净利润 1002 1448 1842 2299 2801 偿债能力 折旧摊销 0 0 76 99 125 资产负债率(%) 9.6 12.1 73.0 12.3 6.7 财务费用 1 0 0 2 0 净负债比率(%) -45.7 -56.0 27.4 -5.4 -25.2 投资损失 0 0 0 0 0 流动比率 9.0 7.8 1.0 6.6 14.1 营运资金变动 0 0 -463 20 -249 速动比率 8.4 7.4 0.8 5.6 12.7 其他经营现金流 -344 NA 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -1002 NA -240 -257 -285 总资产周转率 0.4 0.9 1.1 1.8 1.5 资本支出 0 0 164 158 160 应收账款周转率 35.0 41.1 41.1 41.1 41.1 长期投资 0 0 0 0 0 应付账款周转率 9.4 6.1 6.1 6.1 6.1 其他投资现金流 -1002 NA -76 -99 -125 每股指标（元） 筹资活动现金流 -5429 NA -5367 -2 0 每股收益(最新摊薄) 1.01 1.46 1.85 2.31 2.82 短期借款 -4 23 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.66 0.00 1.46 2.43 2.69 长期借款 2 -1 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 2.85 4.38 6.24 8.55 11.37 普通股增加 -601 0 995 0 0 估值比率 资本公积增加 1817 1529 -6360 0 0 P/E 39.0 26.9 21.2 17.0 13.9 其他筹资现金流 -6643 NA -2 -1 1 P/B 13.8 9.0 6.3 4.6 3.5 现金净增加额 -5772 NA -4152 2161 2392 EV/EBITDA 31.4 20.3 17.7 13.3 10.2 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2024年4月11日收盘价，由于2023年现金流量表尚未完全披露，因此部分数据暂用NA列示 2024年04月12日 P.3