年报点评：业绩稳健 势能延续

食品饮料/白酒 ——贵州茅台（600519.SH）年报点评 事件： 公司发布2023年度年报，年度内公司实现营收1505.60亿元、同比增长18.04%，归母净利润747.34亿元、同比增长19.16%。其中Q4实现营收452.44亿 元、同 比 增 长19.80%，归 母净 利 润218.58亿 元、 同 比 增 长19.33%，超公司此前发布的2023年度生产经营情况公告。 评级买入 2024年04月10日 徐广福分析师SAC执业证书编号：S1660524030001 投资摘要： 茅台酒量价齐增、量增超过10%，1935过百亿带动系列酒高增。全年茅台酒实现营 收1265.89亿 元 、 同 比17.39%， 拆 分 量 价 看销 量4.21万 吨 、 同 比+11.10%，吨价300.62万元/吨、同比+5.66%，吨价提高预计主要系茅台酒年底提价及非标产品放量带动。其中Q4茅台酒实现营收393.20亿元、同比+17.60%。23年系列酒营收206.30亿元、同比+29.43%，销量3.12万吨、吨价66.20万元，销量/吨价分别+2.94%/+25.73%，预计受茅台1935带动吨价提升明显。其中Q4系列酒营收同比增长48.19%带动整体四季度营收超预期。全年茅台1935营收超百亿、王子酒超40亿元，汉酱和贵州大曲及赖茅营收超10亿元，系列酒大单品聚焦、吨价驱动增长为主，结构升级明显。 直销比例进一步加大，i茅台同比高增，其他直销渠道营收增速也超公司整体。公 司23年直 销/分 销 渠 道 分 别 实 现 营 收672.33/799.86亿 元、 分 别 同 比+36.16%/+7.52%，i茅台带动下直销高增、直销占比提高到45.67%，同比提高5.77pct；i茅台实现销售223.74亿元、同比+88.29%，i茅台占直销比例33.28%、同比提高9.21pct。除i茅台外，其他直销渠道23年实现营收448.59亿元、占公司营收比例30.47%，营收同比+19.64%、增速超过公司整体增速。Q4直营收入210.26亿元、同比+20.17%，较前三季度增速44.93%有所放缓，预计主要为i茅台体量已较大增速放缓且其他直销渠道增长平稳。 年末合同负债环比较同期小幅少增。全年销售收现1637.00亿元+期末合同负债141.26亿元，合计同比22年增长13.87%，其中年末合同负债同比减少13.46亿元，Q4季度环比增加27.31亿元、较同期少增9.04亿元，预计主要受春节较去年延后回款节奏略有不同影响。 资料来源：wind，申港证券研究所 销售费用略有增加，盈利能力同比提高，基酒产能和储量进一步提升。全年销售费用率同比增加0.50pct至3.09%，预计主要为系列酒的渠道和广宣等投入及销售人员小幅增加。管理费用率6.46%、同比减少0.61pct，预计主要受营收基数扩大表观有所节约，公司销售毛利率同比提高0.09pct、净利润率提高0.24pct，盈利能力进一步提高。全年茅台酒基酒新增产能52.50吨、实际产量5.72万吨，系列酒新增产能6400吨、实际产量4.29万吨，年末半成品酒含基酒库存量27.98万吨、同比提高5.94%。公司制定24年目标增速15%，与23年目标增速一致，定调积极。 相关报告 1、《贵州茅台半年报点评：茅台稳如磐石直销驱动高增》2023-08-04 投资建议：预计公司2024-2026年的营业收入分别为1746.89、2011.90、2295.12亿元，归母净利润分别为874.61亿元、1012.50亿元和1157.80亿元 ， 每 股 收 益 分 别 为69.62元 、80.60元 和92.17元 ， 对 应PE分 别 为23.87X、20.62X和18.03X，给予“买入”评级。 风险提示：消费场景复苏缓慢、渠道和新品开拓不及预期 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人独立研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处，不受任何第三方的影响和授意。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作出投资决策，自行承担投资风险。 免责声明 申港证券股份有限公司（简称“本公司”）是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性和完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。 申港证券研究所已力求报告内容的客观、公正，但报告中的观点、结论和建议仅供参考，不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者不应单纯依靠本报告而取代自身独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。 本报告所载资料、意见及推测仅反映申港证券研究所于发布本报告当日的判断，本报告所指证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会产生波动，在不同时期，申港证券研究所可能会对相关的分析意见及推测做出更改。本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。 本报告仅面向申港证券客户中的专业投资者，本公司不会因接收人收到本报告而视其为当然客户。本报告版权归本公司所有，未经事先许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如转载或引用，需注明出处为申港证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、发布、转载和引用者承担。 投资评级说明