浦银国际研究 财务模型更新 | 互联网行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 汇通达（9878.HK）：业务调整优化，专注于利润端改善 收入持平，利润改善。公司2023年收入人民币824亿元，同比增长0.4%；毛利率同比改善0.17pp至3.32%；调整后净利润为4.5亿元，同比增长10%，调整后净利率为0.54%。 交易板块维持稳定，消费电子品类表现突出。2023年公司交易业务维持稳定，同比增长0.5%至816亿元；毛利率同比改善0.18pp至2.50%。按品类来看，消费电子产品表现亮眼，收入同比增长19.0%，为公司业务增长重要驱动，主要得益于公司加强与行业头部品牌战略合作，进一步深化销售渠道拓展；农业生产资料波动较大，同比下降22.3%，主要是公司主动调整业务结构导致；家用电器疲弱，同比下降11.5%。会员店覆盖密度持续提升，活跃会员店数同比增长19.1%至9.07万家。 服务板块收缩，付费用户数大幅提升。由于公司进行业务战略调整，减少部分低毛利业务，2023年服务业务收入同比下降17.6%至6.5亿元，其中，门店SaaS+订阅增长5.3%，商家解决方案下降64.5%；毛利率同比提升13.0pp至87.7%。由于公司扩大对腰部客户覆盖，ARPU同比有所降低，但付费用户数大幅提升，全年订阅SaaS+用户数同比增长15.6%至13.2万家，其中付费用户数同比增长61.4%至4.81万家，付费率提升至36.5%。 维持“买入”评级，调整目标价至36港元。由于消费复苏及公司业务调整影响，我们预计2024E收入同比增长2%至842亿元，净利润同比增长36%至6.1亿元，调整目标价至36港元，对应2024E 30x P/E，维持“买入”评级。 投资风险：消费复苏不及预期；利润改善不及预期。 图表 1：盈利预测和财务指标 人民币百万元 FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 营业收入 82,106 82,433 84,248 88,491 92,950 经营利润 715 794 1,188 1,475 1,725 调整后净利润 408 448 612 780 930 目标PE(x) 30.0 23.5 19.7 E=浦银国际预测，资料来源：公司报告、浦银国际 浦银国际 财务模型更新 汇通达（9878.HK） 赵丹 首席互联网分析师 dan_zhao@spdbi.com (852) 2808 6436 杨子超，CFA 互联网分析师 charles_yang@spdbi.com (852) 2808 6409 2024年4月3日 评级 目标价（港元） 36 潜在升幅/降幅 +16% 目前股价（港元） 31.15 52周内股价区间（港元） 24.3-35.45 总市值（百万港元） 17,524 近3月日均成交额（百万港元） 8.5 市场预期区间 SPDBI目标价  目前价  市场预期区间 注：截至2024年4月2日收盘价 资料来源：Bloomberg、浦银国际 股价表现 资料来源：Bloomberg、浦银国际 HKD30.0HKD55.3HKD31.15HKD36.0 -40%-30%-20%-10%0%10%02040601/1/20231/7/20231/1/2024汇通达网络股份有限公司股价(港元)相对于MSCI中国工业指数表现(右轴) 2024-04-03 2 图表 2：浦银国际目标价：汇通达（9878.HK） 注：截至2024年4月2日收盘价 资料来源：Bloomberg、浦银国际 5042373601020304050607003/2209/2203/2309/2303/2409/24汇通达网络股份有限公司股价买入持有卖出(港元) 2024-04-03 3 图表 3：SPDBI互联网行业覆盖公司 股票代码 公司 现价 （交易货币） 评级 目标价 （交易货币） 评级/目标价/预测 发布日期 行业 9988 HK Equity 阿里巴巴 71.00 持有 85.00 8/2/2024 电商 BABA US Equity 阿里巴巴 73.37 持有 87.00 8/2/2024 电商 9618 HK Equity 京东 108.70 持有 103.00 7/3/2024 电商 JD US Equity 京东 27.76 持有 26.00 7/3/2024 电商 PDD US Equity 拼多多 119.16 买入 163.00 21/3/2024 电商 VIPS US Equity 唯品会 17.48 持有 19.00 2/4/2024 电商 9878 HK Equity 汇通达 31.15 买入 36.00 3/4/2024 电商 9991 HK Equity 宝尊 5.88 持有 21.00 9/9/2022 电商 BZUN US Equity 宝尊 2.33 持有 8.00 9/9/2022 电商 700 HK Equity 腾讯 309.20 买入 350.00 21/3/2024 游戏、社交 NTES US Equity 网易 98.71 买入 133.00 1/3/2024 游戏 9999 HK Equity 网易 151.60 买入 207.00 1/3/2024 游戏 9626 HK Equity 哔哩哔哩 90.65 买入 98.00 8/3/2024 游戏、中视频 BILI US Equity 哔哩哔哩 11.16 买入 12.50 8/3/2024 游戏、中视频 777 HK Equity 网龙 11.08 买入 15.00 2/4/2024 游戏 2400 HK Equity 心动 13.88 买入 20.00 11/9/2023 游戏 799 HK Equity IGG 3.35 买入 4.00 11/9/2023 游戏 1119 HK Equity 创梦天地 2.59 买入 3.70 17/10/2023 游戏 HUYA US Equity 虎牙 4.62 持有 4.40 2/4/2024 游戏直播 DOYU US Equity 斗鱼 7.49 持有 6.30 2/4/2024 游戏直播 3690 HK Equity 美团 101.40 持有 94.00 25/3/2024 本地生活服务 1024 HK Equity 快手 50.05 买入 66.00 21/3/2024 短视频 780 HK Equity 同程旅行 21.05 买入 22.00 20/3/2024 OTA 8083 HK Equity 中国有赞 0.08 持有 1.20 12/8/2021 SaaS 2013 HK Equity 微盟 1.61 买入 4.80 17/8/2023 SaaS 3888 HK Equity 金山软件 24.00 买入 36.00 22/11/2023 SaaS 600588 CH Equity 用友网络 12.32 买入 21.00 21/8/2023 SaaS 268 HK Equity 金蝶 9.12 买入 15.00 21/8/2023 SaaS 909 HK Equity 明源云 2.49 买入 28.00 14/12/2021 SaaS SE US Equity Sea 53.02 持有 41.00 15/11/2023 电商、游戏 注：股价截至2024年4月2日收盘 资料来源：Bloomberg、浦银国际 2024-04-03 4 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告（包括任何有关的附件），表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告，且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第 571 章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规管活动之持牌法团–浦银国际证券有限公司（统称“浦银国际证券”）利用集团信息及其他公开信息编制而成。所有资料均搜集自被认为是可靠的来源，但并不保证数据之准确性、可信性及完整性，亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任。报告中的资料来源除非另有说明，否则信息均来自本集团。本报告的内容涉及到保密数据，所以仅供阁下为其自身利益而使用。除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士（其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束）之外，本报告分发给任何人均属未授权的行为。 任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的。本报告仅是为提供信息而准备的，不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约。阁下不应将本报告内容解释为法律、税务、会计或投资事项的专业意见或为任何推荐，阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见。本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出，日后可作修改而不另通知，亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展。本报告并未包含公司可能要求的所有信息，阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资、撤资或其他财务方面的任何决策或行动。除关于历史数据的陈述外，本报告可能包含前瞻性的陈述，牵涉多种风险和不确定性，该等前瞻性陈述可基于一些假设，受限于重大风险和不确定性。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场。浦银国际控股有限公司及其联属公司、关联公司（统称“浦银国际”）及/或其董事及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、并可能不时进行买卖。浦银国际或其任何董事及/或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失，概不承担任何法律责任。 浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。 美国 浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局(FINRA)分析师的注册资格。因此，浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束。 本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的“主要机构投资者”，不得提供给其他任何个人。接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人。接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易，都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易。 英国 本报告并非由英国2000年金融服务与市场法(经修订)(「FSMA」)第21条所界定之认可人士发布,而本报告亦未经其批准。因此，本报告不会向英国公众人士派发，亦不得向公众人士传递。本报告仅提供给合资格投资者(按照金融服务及市场法的涵义) ，即(i)按照2000年金融服务及市场法2005年(金融推广)命令(「命令」)第19(5)条定义在投资方面拥有专业